震荡行情孕育周期轮动

震荡行情孕育周期轮动250620 震荡行情中孕育的周期轮动——债券市场深度解析纪要一、当前利率债市场走势分析 近期利率债市场在经历5月份持续震荡后，6月迎来一波上涨。30年期国债收益率普遍下行8-10BP，从国债期货连续合约（TR）来看，自6月8日起摆脱了此前横盘区间（始 于5月12日中美和谈预期），进入连续上涨阶段。 截至6月20日午间，30年期国债期货价格已回到4月7日我国宣布反制措施前水平。然而，从基本面看，目前关税水平低于当时，中美贸易也未脱钩，因此当前位置偏高，主要由以下因素推动： 1.公募基金业绩压力驱动抱团拉久期：为快速提升业绩，公募基金集中扎堆30年期超长债，导致久期水平创历史新高。 2.资金面宽松：6月整体资金利率维持低位，隔夜利率约1.35%，市场对央行进一步放松资金管制形成一致性预期。 3.市场情绪影响：部分投资者因地方反腐运动化、形式化等负面情绪，倾向于配置避险资产，助推超长债行情。 技术面上，30年国债期货日线已连续十几个交易日在5日均线之上运行，并形成多个小缺口；布林线上轨持续运行，表明短期存在回调压力或需通过时间换空间来修复技术指标。 二、股债商三类资产表现与经济周期视角分析 （一）股债商背离现象显现 上证指数虽出现回调，但仍在上涨区间内； 南华商品指数呈现“三重底”形态，原油、贵金属表现突出，焦煤、螺纹钢等工业品也逐步企稳回升； 债券市场对宏观经济的悲观预期相较其他资产明显偏强，有失理性。 （二）美林时钟周期错位 中国自2019年至2024年经历了一轮完整的美林时钟周期： 2019Q1-2020Q1：成长期，股票表现最佳； 2020Q1-2021Q2：过热期，商品表现突出； 2021Q2-2022Q1：滞胀期，债券现金占优； 2022-2024：衰退期，仅债券表现稳健。从量化角度看，2022-2024年三年累计收益： 国债收益率达26%； 万得全A指数为-7.3%； 螺纹钢期货累计收益率为-23%。 此轮周期与欧美国家周期错位，主因如下： 1.疫情后欧美大规模放水带来通胀，而我国保持结构性紧缩； 2.俄乌战争引发输入性通胀，我国受俄关系影响较小； 3.自2021年起实施房地产“三条红线”等结构性改革，抑制经济过热。 三、三大周期维度下的利率趋势研判 （一）信用货币周期 2021年下半年至2024年为信用收缩周期，对应利率长期牛市； 自去年10月起社融存量同比连续8个月回升，可能开启新一轮信用扩张周期； 此轮社融增长主要来自财政发债用于化债，投资拉动效应有限； 随着财政发力推进，未来民间投资有望回暖，信贷放量将确认新周期启动。 （二）库存周期（中周期） 库存周期理论周期约40个月（3-5年）； 使用PMI新订单与产成品库存构建供需指数，以4为荣枯线； 当前库存指数已连续五个月处于荣枯线边缘，预计年底至明年有望进入上行周期； 利率或将面临一定上行压力。 （三）资本投资周期（长周期） 传统库兹涅茨周期约为10年； 我国过去40年呈现规律的十年一轮回； 当前周期自2020年启动，因疫情刺激政策推动； 2021年后因结构性改革（如地产调控）提前结束上行； 目前房地产新增投资连续38个月负增长，尚未见底； 从资本投资角度看，利率上行风险有限。 四、债券市场投资策略建议 （一）信用债方面 五六月份信用利差快速收窄，接近去年七八月最低水平； 当前信用利差下行空间有限，警惕集中抛售风险； 建议控制信用债仓位，关注优质主体。 （二）国债机会策略 单边策略：当前位置突破4月7日高位概率较低，基本面不支持继续冲高；技术面显示回调或震荡可能性大； 套利策略： -三十年国债期货与活跃券种价差处于中位数水平，暂无套利空间； -十年期国债期货（T2509）与活跃券250001价差位于四分之一分位数，适合卖出套利 （买入现券空期货）； -TF与TS价差回归至四分之三分位数，可考虑反向套利（空现券买多期货）。 （三）套保策略 套保原理：通过国债期货空头对冲现货下跌损失； 套保率计算方法包括： -风险因子中性法：修正久期法、基点价值法； -统计模型法：最小二乘法、误差修正模型； 实务中常加入流动性溢价、信用利差等修正系数提升套保精度； 当前市场环境下，建议增加衍生工具运用，防范利率波动风险。 五、总结与展望 综合信用、库存、资本三大周期判断，利率在短期内面临一定上行压力，尤其在年底至明年一季度可能出现小周期轮动拐点。但从中长期看，尤其是房地产周期仍未见底背景下，利率大幅上行空间有限。 建议投资者在当前市场环境中保持谨慎乐观，注重久期管理与风险对冲，灵活运用国债期货等衍生工具进行组合优化。 现场问答（录音未提供具体问题，以下为模拟整理） 1.问：如何看待下半年30年国债是否还有继续上涨空间？ -答：从基本面和技术面看，当前位置偏高，回调或震荡可能性较大，建议关注技术支撑位与资金面变化。 2.问：当前信用债性价比如何？ -答：信用利差已压缩较多，后续空间有限，应控制仓位并关注信用风险事件。 3.问：国债期货套利策略是否仍有操作空间？ -答：十年期品种具备卖出套利机会，三十年期暂时缺乏显著套利窗口。 4.问：如果美联储降息，国内是否会跟随？ -答：由于前期周期错位，我国货币政策更取决于内部环境，未必会跟随美联储节奏调整。 5.问：如何理解当前市场情绪对债券的影响？ -答：情绪是短期催化剂，尤其在机构业绩考核节点容易放大波动，但不具备持续性，需结合基本面判断。