美元与美股的关系-Hibor如何影响港股流动性？

发言人1 00:00发言人2 00:35周一度的争论。发言人2 01:00发言人2 02:00发言人2 02:33发言人2 02:49 者要抛弃美元资产的这么一个行为。这种行为必然会导致作为美元资产重要组成部分的美债和美股都会承压，去年化显然不仅仅只是美元跌一点就叫去美元化。只不过在现在这个语境下，尤其是对等关税以来，似乎这两个东西你掰扯不清楚了，所以大家才会形成我美元一跌就要去美元化了，这是第一点。发言人2 03:39第二点就是和美股的关系。那是不是美元和美股有必然的单向而且简单的线性关系。那我不看好美元就不看好美股，或者说大家恰恰是因为不看好整个的美国的资产，把它扩展到对于整体美国的一个不信任感和担心感，所以才有了这样一个去美元化的趋势。我们这篇报告这篇这一部分就是想探讨一下两者之间的关系，当然具体的关于下半年的展望我不会在今天的这个时间做详细的展开。因为下午三点半也打一个小小的广告，我们还会做下半年展望，全球市场和港股市场整体上走势的探讨。发言人2 04:14我们在这里就简单的看一看美元和美股的关系。那这种模式以来，就像我刚才说的，其实大家看所有的市场，几乎就好像什么事情都没有发生过一样。连之前落后的油价，因为这两天中通的趋势也反弹回来了，那现在就剩美元和部分的大宗商品了，所以后遗症就只剩下这两块了。那你说这个到底是美股涨错了，还是美元的担心有点过多了呢？美股从对等关税以来，反而基本接近了逼近了马上就逼近前新高点新高创了新高，而且是领跑全球主要市场的。从对等关税以来，反而是领跑港股、A股在内的中国市场的那到底是哪个错了呢？这个显然就是一个大家好像感觉中去美元化的一个离我们最近的一个返利对吧？发言人2 05:00所以我就是说在我们在讨论这个问题，首先要讨论这个去美元化是什么。因为大家在这个语境下已经天然的把美元跌就想象成去美元化了，而且把资产也连在一起了，这是第一个。第二个就是历史上的关系历史上的关系。你把70年代以来布雷顿森林紧闭以后，美元浮动以后，和美股的关系放在一起，就会发现虽然这个只是一个开启上帝视角，比较长周期的非常简单粗略的观察。那你发现这两者的关系显然就没有一个必然的直接的而且单向关系。很多时候美股美元跌，美股是涨的，哪怕是在这一段这个广场协议之后，大幅的美元贬值50%的这么一个走势，美股都是涨的那反过来，美股跌的时候，美元也完全可以走强。比如说在这个科幻泡沫这一段，对吧？直到美元是从这儿才开始走弱的。所以这两者有时候是同向关系，有时候是反向关系。发言人2 05:49而且也不是说好像美元跌的时候美股就一定弱，这个就是一个我们从数据上简单粗糙的来看，非常乍一看的直接的结果，所以我们就得到一个结论，或者根据历史经验得到一个结论，显然是啊不准确的，甚至是很有误导性的那为什么会这是这样呢？其实逻辑很简单，简单来讲就是这两者决定的因素不一样。比如说美元它至少是一个比价的效应，对吧？发言人2 06:14那你比价的效应就是在比较两者的强和弱，那强和弱你可以反应为短期的利率的强和弱，这就是利差。短期的这个情绪的强和弱就是大家在资金流向上的体现，中期的增长的强和弱，那我增长强和弱，比如说我增长美国增长好，那我其他比他增长还好，那我这时候美股可以涨，但美元照样可以弱不误。所以它既是各个因素短中长期共同的影响，而且它相对的复杂的地方还是一个比较的影响。但是美股可能更多的是他自己，也就是说你看跌美元，但美股不一定弱，所以这个就解释了至少了在关系上它不是单一，不是线性的，那从具体的效果来看，我们可以分两种情形来简单看一下。 发言人2 06:54美元弱，但是美股不一定跌，但是这里面美元弱还是想再进一步的强调一下，我们在一开始说我们没有办法或者说也不应该把去美元化，直接的和美元弱画上等号。美元弱不一定等于去美元化，当然去美元化必然会导致美元弱，所以这才是大家在这个语境下是会把它连在一起的原因。我左边这张图放的最典型例子，就是在2017年。2017年正好是特朗普的上一任任期，就任后的第一年。那么他在九月份通过到了税改之后，我们可以看到美股一直到18年底，涨幅还是非常明显非常显著的。但这一段时间其实恰恰是伴随着美元持续的走弱。发言人2 07:40这段时间美元持续的走弱最主要的一个原因是什么呢？并不是美国的增长不好，大家可以回过头来看当时美股的表现，美股的盈利都是非常强，恰恰是因为我们当时非常强。我们当时在棚改，在周期整体私人部门加杠杆，地产周期向上的驱动下，增速是更快。那也完全可以解释美元，那你把这一段当成是去年变化，或者说必然的看跌美股，这就是完全做反了。所以它照样可以很强，而且表现一点都不差，这是一个离我们最近，而且是非常典型的一个例子。那往长了看，大家可能会说，你这个例子举得太小了，也不具有代表性。那我现在看的是一个更悲观的体系崩溃，甚至是整体上出现大的级别的风险的问题。发言人2 08:20即便看广场协议之后也不是这样。广场协议之后，我们从他的组合投资，直接投资等等，85年之后大家可以看到，实际上资金是一直在流入的，即便美元大幅走弱，一直到什么时候流出呢？到了八九年的基本相当于我比如说有些投资者说，我85年就开始看跌，是可能拉长上帝视角到八九年之后是对的那我短期的三四年的周期，三四年的表现到底要不要了？这个就是一个我们在复盘的时候，看一个长期的上帝视角和短期的直接投资之间的最大的差异性。发言人2 08:51长逻辑固然重要，但是你把长逻辑过度的短期化也会有很大的问题。这两点我觉得是一个比较好的两个例子，直接证明了美元和美股的关系并不是我们想象的那么简单单一和践行的。我们也不应该把两者把去美元化和美元弱直接的画等号。发言人2 09:08还有就是有些时候我们会发现资金它并不是流出美股流出美股，它是流出美债。比如说你担心美债，那资金确实可能流出，这个在最近一段时间，尤其是债务上限，美债的这个大家担心债务不可持续还有是18年那一段都出现过。因为逻辑也很简单，比如说我这个因为债务上限，因为债务不可持续，因为美联储加息就是可能有影响，但体现在美债上会更直接一些，美股反而并没有那么直接。所以它即便是在整体美国资产都偏弱的情况下，也会有一些分化的情形。发言人2 09:38第二种情形就是美股跌，但美元不一定弱。那这种情形可能更为直接一些，或者说更容易理解，简单来讲就是把美元当成避险资产，这种情形在最近并没有出现，比如说对等关税以后，全球市场都在跌，美元去上市。这个所谓的大家觉得美元一定强的这种避险资产的属性，这个最主要的不同这种异常的不同，也是大家最近担心美国的资产信任安全感被动摇的一个主要的证据。从一定的意义上来讲，确实是因为这次对等关税，它破坏的是美国自己对于全球在这个贸易体系上维护者的角色。你是成为一个破坏 者，大家都比较担心，资金我就要抽离出来，各回各家，防止会出现其他的乱七八糟的这种意外的扰动，所以这种情况必然会阶段性的影响大家的信心。但是从一定意义上讲，我觉得美元作为包括美债36万亿的这个美债的存量作为在短期内没有太多你能够完全取代的那大规模的流动性资产，它的地位也不是说一朝一夕就能被破坏掉了。发言人2 10:46还有一种更极端的情形，当出现流动性危机的时候，你会发现大家在疯狂的抛售所有的资产的时候，还不完全只是简单的避险。这种美元会走强的。这种情况下，就是因为大家需要钱，大家遇到了补仓位，大家遇到了我有这个保证金的追加的需求，甚至我要爆仓的这个风险。大家一定会只要现金，那最大的现金就是美元，那这种时候也会导致美元走强的，但这种就是比较极端的风险了。发言人2 11:12我们刚才举了两个和常识不太一样的例子，其实这背后底层的逻辑，大家可以简单的理解成我们把这个资产分成这么几块。首先我们正常的情况下，美元的走弱是由经济周期决定的。甚至很多时候美元的走弱是对美股有好处的那40%的龙头公司的海外收益来自海外，那么美元走弱的汇率收益反而增加，海外的收入反而增加。而且美元走弱实际上是降低了它整体的金融条件。因为一个国家的金融条件由汇率利率两块来组成的那对他国内的一些顺周期的修复是有好处的。但是大家担心的那种去美元化可是一个更长期的固守。发言人2 11:44我们即便把美债和美股再做一个区分，你如果说美债反映的更多的是国家的信用，那美股可能稍微的虽然它也会受国家信用影响，稍微的更多的反应的是私人部门主导的，尤其是由产业趋势主导的私人部门的信用。比如说这一轮我为什么要快速的反弹，甚至创了新高。就是因为龙头科技股，我们发现它的云业务，它的资本开支，它是AI驱动的这一块的这个增长依然会很强。发言人2 12:08那这块在一定意义上我们是完全可以把它剥离开，完全可以把它和美对于美国美元整体债政府债务信用的这个逻辑剥离开，可能在具体的操作中，我们也要想清楚这背后的逻辑，这个是利差和降息加息的影响，在这个影响上它并没有那么固定的规律，并不是说降息的时候一定美元就会跌或者涨。美股走势也是类似。因为在正常的降息和加息周期中，一开始，大家会担心加息和降息的影响。那有些时候，在加息的过程中，市场还是处在经济向上的周期，说白了就是过热，还是需要一段时间才能打压下来。大家可以看左边这张图，我们简单的用美德利差来刻画。最大的一个背离就是我刚才说的1718年。所以利差这个影响，它相比基本面，可能更多的是一个短期的决定因素。发言人2 12:55像我刚才说的，现在大家更担心的是长期的信用问题，但说实话这个是一个非常长的宏大趋势，当然这个宏大趋势我们不能短期就武断的说它一定会兑现或者不兑现。但宏大趋势最大的一个bug是什么呢？他没有办法告诉我们，我到底是一年内实现还是五年之后实现。我一年之内到底是跌了跌跌了五个点还是有20个点，这个情形完全不一样。比如说我今年内就是跌五个点美元指数，那有什么大的影响呢？那个能叫去美元化吗？难道我就决定了我所有的资产要反向配置吗？发言人2 13:27 如果是20个点，5 30个点，而且反映的是大家完全要抛弃美元资产的这个预期，那就完全不一样了。所以美元可能是众多因素导致的一个结果，而不是说现在大家直接把它当成了一跌就是去美元化的结果，我们自己的这个模型整体的预测，短期美元确实还是会偏弱，但弱的幅度不大，甚至四季度有可能小幅的反弹。关于这个展望我不做太多的展开，在早上的时间下午三点半，我们会在下半年的展望里，进一步的把这个逻辑给大家做详细的分析和展开这是第一部分。发言人2 14:00第二部分就是hybrid来如何影响港股的流动性，港股市场首先大家有一个错觉的误区，觉得今年以来表现很好。实际上你去看对等关税以来的表现，是跑输全球大部分市场的。原因很简单，你刚刚修复对等关税以来的表现，那对等关税之前的表现就是领先全球。那就说明了大部分今年以来的涨幅都是三月份之前给的，当然这个过程中市场的表现迅速的涌向了新消费生物科技，待会儿我们也会分别谈到这些。还有银行，你看它抱团的程度是非常紧的，而且交易的拥挤度也非常紧，就这一轮从对等关税的反弹，所以大家感觉好像韧性很强，很火热。其实你放到全球的对比视角来看，并没有那么强。发言人2 14:41那不就解释了一部分外资的视角。你从外资的视角来看，港股没有领先，我其他市场也领先，所以大家觉得好像外资全都跑过来了。那你站在外资的角度，这就完全不是这样子。有一说一，如果只看市场本身还是比较强的，我毕竟有一些像新消费的板块，我可以涨50%，虽然整体指数并没有那么强，伴随长期的就是流动性的情况。这个流动性的情况，最直接的我们就可以看港币的hyper，不管是啊隔夜的，还是一个月期的，还是三个月的，就是越短的它降的越多。这种流动性的下降是非常异常的，直接从4%降到了00是什么概念？发言人2 15:14你在银行间拆借利率基本是无息的，基本是没有成本了。那我用这个钱去干什么不好，我去打点心，我去买短债都可以基本获得没有风险的套利的收益，而且收益是非常大的这直接导致了和美国的利差扩大到了一个甚至是历史的极致的水平。那那有一说一，显然是对于港股市场流动性有提升的。所以有些投资者也认为这一段时间五月份以来的上涨和流动性的驱动是有直接关