5月经济数据点评：增长无惧外部环境变化，未来波动预计小于预期

报告发布日期陈至奕孙国翔期待——5月进出口点评 研究结论⚫5月半数时间未被《中美日内瓦经贸会谈联合声明》所覆盖，因此市场对经济数据的预期偏低，同时考虑到未来国际环境变化，下半年预期更弱，但我们认为，不仅5月增长数据具有韧性，且结构亮点显著，内需与科技升级能够支撑全年经济达到目标：⚫生产数据有下行但不多，这一韧性为全年提供了增长基础。与GDP关联程度最高的 工 业 增 加 值 数 据 显 示 ， 单 月 同 比 增 速 仅 下 滑0.3个 百 分 点 （5.8%， 前 值6.1%） ， 累 计 同 比 仅 下 滑0.1个 百 分 点 （6.3%， 前 值6.4%） ， 环 比 增 速（0.61%）高于去年（0.25%），也高于2014-2019年期间每年5月的情况（中枢水平为0.51%），以此推测，今年上半年GDP增速高于5%是大概率事件。而在此过程中，出口交货值当月同比实际上已有明显下滑，5月、4月分别为0.6%、0.9%，1-3月累计为6.7%，因此并非出口端压力没有落地或滞后落地，而是内需能够形成一定对冲。⚫在PPI负增深化的情况下，投资增速的下行同样有限，其中地产走弱，转型特征明显。5月整体固定资产投资累计同比3.7%，其中房地产拖累（累计同比-10.7%，前值-10.3%）有所加大，目前已经弱于去年全年（-10.6%），表明新一轮地产政策效果边际减弱，近期公开征求意见的《广州市提振消费专项行动实施方案（征求意见稿）》显示广州或优化房地产政策，全面取消限购、限售、限价，降低贷款首付比例和利率，类似进程可能在更多地区开启；制造业与基建投资更有亮点，其中制造业投资累计同比8.5%，弱于前值8.8%，近期呈现缓步下行，但仍在较高位置，各行业中，增长最快的行业为铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业，投资累计同比增长26.1%，前值29.6%；基建投资累计同比10.4%，前值10.9%，变化幅度小于PPI的幅度，意味着实际基建投资保持在13%以上，近期多地收到财政部下达新增地方政府债务限额，并基于此调整预算，这将有利于地方加快发债，将更多资金投向重大项目建设，支撑后续基建，成为下半年的动能增量。⚫受到“以旧换新”加持的618促销活动提前对数据产生影响，5月社会消费品零售增速当月同比6.4%，这是2024年以来首次超过6%，不过下月回落可能性较大。在分行业当月同比数据中，增速水平最高的是家用电器和音像器材（53%，前值38.8%）、通讯器材（33%，前值19.9%）、文化办公用品类（30.5%，前值33.5%，如部分打印机也在补贴范围内），体现出明显的政策推动特征。进入6月后，部分地区调整“国补”节奏，以及5月末提前进行的部分消费行为可能透支6月需求，预计消费增速可能会出现一定调整。但如我们之前发布的《关注“以旧换新”与消费补贴的改变——月度宏观经济回顾与展望》所述，资金接续是大概率事件且覆盖面提升和品类增加也值得期待，消费对今年宏观增长的助力还将持续。⚫外部冲击对就业市场的传导目前看尚未显现。5月全国城镇调查失业率为5.0%，比上月下降0.1个百分点，持平于去年同期；31个大城市城镇调查失业率录得5%，较前一年同期高0.1个百分点，总体保持平稳。⚫5月作为联合声明落地、转折事件突出的阶段，生产变化不大，消费数据高增，投资呈明显的转型升级特征。在此基础上，二季度GDP表现平稳、不因外部剧烈变化而大幅波动的预期已经形成。展望未来，我们认为：（1）政策保持自身节奏，其根本原因来自中美长期博弈的必然性，而不是短期数据波动；（2）针对营商环境的中微观支持将优先于财政、货币加码，近期修订的《保障中小企业款项支付条例》即为体现；（3）尽管出口及其链条未来的下滑是大概率事件，但来自制造业（尤其是高技术领域）、基建（地方财政发力空间增加）、消费（资金接续）的增量陆续落地，全年波动可能会比想象中小。⚫风险提示：地缘冲突加剧，原油上涨冲击国内成本端大于预期的风险。增长无惧外部环境变化，未来波动预计小于预期——5月经济数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）；公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 2 免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 东方证券研究所地址：电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn