中国经济活动：消费表现更强劲

经济学中国海蒂·李关联广州王泰勒经济学家，中国香港上海汇丰银行有限公司 taylor.t.l.wang@hsbc.com.hk +852 22888650艾琳心经济学人，大中华区香港上海銀行有限公司 erin.y.xin@hsbc.com.hk +852 2996 6975 4.24.03.74.33.52.70.140.480.059.28.27.8-10.0-11.3-12.05.95.85.110.99.99.90.40.20.03月25日04-255月25日◆◆◆ 2含义中国的活动显示，国内经济仍在不同速度下持续运行。一方面，零售销售出现了超出预期的增长，得益于以旧换新计划以及一些与服务业相关的领域的增长。制造业保持稳定，因为总体出口尽管受到美国拖累，但仍保持提振，尽管我们开始看到贸易不确定性对制造业投资产生了一些影响。房地产行业继续疲软，投资和首次置房销售均出现较大下滑。话说回来，基础设施投资保持两位数增长，并可能受益于近期特殊地方政府债券发行加速的提振。消费超预期增长，零售销售同比上涨6.4%，为自2023年12月以来的最快增速。再次，推动力来自消费品以旧换新计划：家用电器加速同比增长53%，通信设备同比增长33%，而电动汽车销售同比增长28%（后者基于中国消费品协会数据）。商务部报告称，以旧换新补贴截至5月底已帮助今年拉动销售额1.1万亿元人民币（或5月3800亿元人民币，占零售销售的9%）（新华社，6月1日）。然而，由于一些地区报告以旧换新计划的资金正在收尾，我们可能会看到这些类别中的一些暂时性低迷。话说回来，还有1.38万亿元人民币的以旧换新资金配额仍待发放，这可能会提供另一股动力。在其他商品方面，珠宝销售（同比增长22%）受益于持续的经济不确定性中金需求增加和金价上涨。随着本周后期即将举行的陆家嘴金融论坛（主题为“在变化的世界经济中推动金融开放合作，实现高质量发展”，时间为6月18日至19日），可能还会有更多措施出台。此前，一位地方政策制定者表示，“主要金融政策工具”将公布，这可能指向金融工具以促进中国的转型，中国宏观追踪器关注消费以及技术和创新（参见, 6月4日）。彭博社此前报道称，为这些地区政策性银行可能发行5000亿元人民币的新金融工具（彭博社，5月30日）。 受限 3受限在国内，IP故事可能仍将保持复杂局面，部分行业受益于政策支持，而另一些行业则面临需求疲软和产能过剩。具体而言，住房供应链相关行业持续表现不佳，非金属矿物和黑色金属制造业的IP同比分别下降0.6%和增长4.8%。另一方面，正在进行的设备升级计划政策支持以及新的增长引擎政策支持，使设备和高新技术制造业保持高位，同比分别增长9.0%和8.6%。同样，高新技术相关投资也继续超过整体制造业投资。计算机及关联设备以及航空航天及关联设备在1-5月同比分别增长21.7%和24.2%。服务业相关的零售销售额总体增长较为温和，截至今年迄今为止仅小幅上涨5.2%，去年同期增长约6%，其中餐饮销售额表现相对疲软（所有餐饮企业约增长6%，规模以上企业约增长5%），尽管我们看到了一些亮点。娱乐、体育以及办公和文化相关的商品销售额增长有所加速（两者均接近30%年增长率）。中国消费o-y) (图表1)。这可能反映了近期推动更多服务消费的政策（参见, 3月17日).基础设施投资继续支撑5月份双位数增长（同比增长10%），并可能持续强劲势头。正如我们在信用报告中强调的，5月份地方政府债券发行大幅增加，并可能用于支持中国货币供应大型建设项目（两重）（见, 6月13日) (虽然一些资金也可能用于其他任务，如银行资本重组和债务互换)。房地产板块表现略有疲软，主要住宅销售大幅下滑（同比降4.6%），房地产投资也有所下降（同比降12%）（图表3）。边缘政策仍有微调，有助于防止该板块加速下滑。尽管如此，仍可能需要更大力度，但支撑房地产市场的紧迫性可能落后于出口和刺激消费等其他板块。近日，浙江成为首个宣布发行专项地方政府债券资金（20日，165亿元人民币）用于购买商品住宅的地方政府（财新，31日）。中国将进一步促进在儿童保育等关键领域的消费，可能通过直接补贴等措施。结构性改革也将继续实施，旨在通过释放更多消费潜力中国宏观加强社会保障网。最近政府发布了关于改善民生的一条十点指导方针（见追踪器消费增长之路, 6月11日和, 2024年8月21日).虽然以旧换新有所帮助，但仍出现竞争加剧带来的压力迹象。以汽车行业为例。尽管汽车销量（13.3%同比，CPCA）有所增长，国家统计局（NBS）注意到5月份燃油车和电动汽车的价格分别同比下降了4.2%和2.8%（NBS，CPCA，9日）。汽车销量按价值计算仅同比增长1.1%。不包括汽车销售的零售额5月份同比增长了7%。制造业近期表现出一定的韧性，但挑战仍然存在。一方面，由于贸易重组和提前实施（尽管其美国出口受到一些更深层次的拖累）（参见中国贸易, 6月9日). 这反过来有助于将生产保持在相对活跃的水平，同比增长5.8%（Bbg：6%）。然而，外部不确定性加上PPI的通缩压力，似乎更明显地影响了5月份的制造业投资（同比增长7.8%），这是自2023年11月以来的最慢步伐。然而，中美之间的博弈似乎在经历了上周的伦敦谈判后进入了一个平静期，尽管可能仍需要更明确的长期停火。 分析师的报酬部分参考汇丰银行的盈利能力，其中包括投资银行业务收入。披露附录补充披露分析师认证1 本报告日期为2025年6月16日。2 本报告中包含的所有市场数据截至2025年6月16日收盘，除非报告中另有日期和/或具体时间的说明。3 汇丰银行已建立程序，以识别和管理与其研究业务相关的任何潜在利益冲突。汇丰银行的研究分析师及其参与研究和传播的其他员工拥有独立于汇丰银行投行业务的管理报告线。投行、主经纪和研业务之间已建立信息隔离程序，以确保任何机密和/或价格敏感信息都得到妥善处理。4您不得使用本文件中的任何数据作为参考，用于（i）确定贷款协议或其他金融合同或工具下的应付利息或其他应付款项，（ii）确定金融工具的买卖或交易或赎回价格或金融工具的价值，和/或（iii）衡量金融工具或投资基金的表现。汇丰银行及其附属机构将不时以主从或代理身份，向客户买卖汇丰研究所涵盖的公司的证券/工具（包括衍生品）。以下负责本文件的分析师(们)证明，此处表达的意见(或)观点(或)预测准确地反映了他们的个人观点(或)，并且他们(的)报酬的任何部分没有(或)现在有(或)将来会与本研究报告中包含的具体建议(或)观点直接(或)间接相关：艾琳·欣和泰勒·王本文件不提供个性化投资建议，也不应被视为购买或出售任何证券或参与任何交易策略的要约或要约邀请。本文件中包含的信息据信是可靠的，但我们不保证其完整性或准确性。此处表达的任何意见均可能未经通知而更改。汇丰银行可能持有讨论中任何金融工具的头寸，或以主经纪商身份进行买卖。本文件由汇丰银行研究部编制和分发，仅供汇丰银行客户使用，不得通过新闻出版或其他方式提供给其他人。 5 6免责声明截至2024年12月7日的法律实体：汇丰银行 plc；汇丰欧洲大陆；汇丰欧洲大陆 SA，德国；汇丰银行中东有限公司，迪拜国际金融中心；香港上海汇丰银行汇丰银行中东有限公司，阿联酋分行；汇丰投资证券公司，伊斯坦布尔；香港上海有限公司在欧洲经济区，本出版物由汇丰银行欧洲大陆或接收者接收相关服务的汇丰银行其他附属机构分发。本材料由汇丰证券（日本）株式会社在日本分发。在韩国，本出版物由香港上海银行有限公司首尔证券分行（“HBAP SLS”）或香港上海银行有限公司首尔分行（“HBAP SEL”）为《金融投资服务及资本市场法案》第9条中规定的专业投资者提供一般信息而分发。本出版物不是《金融投资服务及资本市场法案》定义的招股说明书。它不得以整体或部分的形式出于任何目的进一步分发。HBAP SLS和HBAP SEL均受韩国金融服务委员会和韩国金融监管局监管。在新加坡，本出版物由香港上海银行有限公司新加坡分行根据《证券及期货条例》（第289章）（“SFA”）第274条和第304条中规定的机构投资者或其他人士提供一般信息，以及根据《证券及期货条例》第275条和第305条规定的条件向合格投资者和其他人士分发。仅经济或货币报告才打算分发给《证券及期货条例》中定义的非合格投资者、专家投资者或机构投资者。香港上海银行有限公司新加坡分行对报告的内容承担法律责任。本出版物不是《证券及期货条例》定义的招股说明书。它不得以整体或部分的形式出于任何目的进一步分发。香港上海银行有限公司新加坡分行受新加坡货币管理局监管。新加坡的接收者应就与本报告有关或由此产生的任何事项联系“香港上海银行有限公司新加坡分行”代表。请访问香港上海银行有限公司新加坡分行的网站www.business.hsbc.com.sg获取联系方式。在澳大利亚，本出版物由香港上海银行有限公司（ABN 65 117 925 970, AFSL 301737）为其“批发”客户（根据《2001年公司法》定义）提供一般信息而分发。若分发至零售客户，则此项研究由汇丰银行澳大利亚有限公司（ABN 48 006 434 162, AFSL No. 232595）分发。这些相关实体不作出任何陈述，表明本文件中提到的产品或服务对澳大利亚的人士可用，或必然适合任何特定人士或根据当地法律适当。未考虑任何接收者的特定投资目标、财务状况或特定需求。© 版权所有 2025，香港上海银行集团有限公司，版权所有。未经香港上海银行集团有限公司事先书面许可，不得以任何形式或任何方式复制、存储在检索系统中或传播，包括电子、机械、影印、录制或其他方式。MDDI (P) 005/01/2025，MDDI (P) 006/09/2024，MDDI (P) 004/10/2024，MDDI (P) 020/10/2024在英国，此出版物由汇丰银行有限公司仅为其实际客户（根据英国金融行为监管局规则界定）及其附属公司提供信息而分发。本文件中任何内容均不排除或限制汇丰银行有限公司根据2000年金融服务和市场法案或根据英国金融行为监管局规则和审慎监管局规则对客户承担的任何义务或责任。选择与英国汇丰银行有限公司的非代表人士进行交易的接收者将不会享有英国监管体系提供的保护。汇丰银行有限公司由英国金融行为监管局和审慎监管局监管。香港银行有限公司；香港上海银行有限公司新加坡分行；香港上海银行有限公司首尔证券分行；香港上海银行有限公司首尔分行；中银前海证券有限公司；中银证券（台湾）有限公司；中银证券与资本市场（印度）私营有限公司，孟买；中银澳大利亚银行有限公司；中银证券（美国）公司，纽约；中银墨西哥，SA，多银行机构，中银金融集团；中银银行SA汇丰证券（美国）公司为其非美国外国附属机构编制的这份研究报告内容负责。本报告包含的信息在任何情况下均不得被视为投资建议，并且并非针对接收者的需求定制。所有在美国接收和/或获取本报告并打算就本报告中讨论的任何证券进行交易的美国人均应与汇丰证券（美国）公司在美国进行交易，而不得与其非美国外国附属机构、本报告的发布方进行交易。汇丰墨西哥，SA，多功能银行，汇丰金融集团由墨西哥财政部和信贷公共部和墨西哥国家银行和证券委员会（CNBV）授权和监管。在巴西，本文件由汇丰银行SA（“汇丰巴西”）和/或其附属公司分发。根据巴西证券交易委员会第20/2021号决议的要求，与本报告内容相关的潜在利益冲突（i）汇丰巴西和/或其附属公司；以及（ii）负责撰写本报告的分析员在上方标有“汇丰与分析员披露”的图表中声明。如果您是汇丰财富与私人银行业务（“WPB”）客户，包括全球私人银行业务，您只有在满足以下条件时才有资格接收本出版物：（i）您已获得适用汇丰法律实体的批准，以接收相关的研究出版物；（ii）您已同意适用汇丰实体关于获取研究的条款和条件以及/或客户声明；以及（iii）您已同意该汇丰实体通过您将获取研究出版物所提供的任何其他网上银行、网上银行、手机银行和/或投资服务的条款和条件（与（ii）共