如何解读本财年的Kyujin Box策略

78.493.9-92.3-103.7629.328.1第3页有更多要点FY3/25AFY3/26E 107.8122.0104.5117.5122.46140.7035.641.7FY3/27EFY3/28E 050100150200图2 - 股票表现指数 - 価格来源：Jefferies，Factset来源：Jefferies，FactSet（2025年6月13日收盘价）桥本佐藤* | 股权分析师813 5251 6185 | hsato@jefferies.com肯·Oiwa, CFA* | 股票分析师+813 5251 6126 | koiwa@jefferies.com图表1 - 基于 未来12个月每股收益 的估值比较使用FY12/25、FY9/25、FY5/26、FY3/26、FY6/25的EPS . 长远视角：Kakaku.com可持续性很重要投资逻辑 / 我们有何不同向管理层提问：1) 你将分配多少预算来解决可再生能源问题？2) 今后，必须与商家建立密切的沟通关系。有什么特别的措施来做到这一点？3) 在持续内部培训方面，你做了些什么，包括技术和治理方面？4) 在安全方面采取了哪些措施？基本情况¥2600, -2%请参见本报告第6至11页的重要披露信息。本报告专供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。•Kakaku购物和服务销售可能在本财年同比增长2-3%。•Tabelog：预计将保持稳定趋势。入境服务始于2024年6月。入境销售额不包括在财年指导范围内。预计将持续增长。•预计京津盒子的销售额在40-50%之间。积极的代理商活动应该会推高销售额。•孵化阶段 - 预计并购影响。需要更多增长。•卡卡库正在尝试平衡各细分市场的整体OPM和成本支出。•目标价位：2600元人民币，基于对26财年预期每股收益101.3元人民币的25.7倍市盈率计算。•卡卡库的业务的业务，尤其是价格比较服务，正在努力重现辉煌。我们相信这一业务已经触底，但年增长率很可能仅维持在个位数。•对于Kyujin Box，Kakaku将进行大规模的市场营销活动，为今年新加入KyujinBox的代理商提供费用减免（几乎免费）。该活动可能持续到Kyujin Box销售额达到500亿日元，这可能需要五年时间。•塔布罗格已全面恢复。随着所有价格上涨，塔布罗格PR服务需要更积极地开展销售活动。•中期战略将成为下一个催化剂，但OP可能会因之前的投资而率先下跌，在我们看到销售额加速增长之前。主要材料问题：1) 数据安全 2) 客户隐私 3) 员工敬业、多元化和包容性 4) 系统风险管理 5) 能源管理。我们将供应链管理添加到我们的关键ESG问题清单中。公司目标：1）环境变化：到2030年（范围1和2）将IIJ数据中心85%的能源使用量改为可再生能源；能源管理。2）治理：法律法规环境管理；可信赖的价值链—数据安全和客户隐私；竞争行为；供应链管理。3）社会：员工敬业、多样性和包容性；销售实践和产品标签；获取和可负担性。 •Kakaku.com 业务强势回归。•Tabelog营业收入同比增长超过20%。入境服务成为热门项目。•Kakaku.com业务的佣金率提高。•海外业务对集团利润有显著的正向影响。•新增业务被收购。•目标价：基于对26x P/E倍数应用于预计2026财年每股收益¥125的估值，目标价为¥3,250。上行情景¥3250, +22% 催化剂•Tabelog商业复苏再次放缓。•旅游业务放缓。•无 ARPU 提升。•新的竞争对手出现来挑战Kakaku.com和Tabelog。•从现有客户处降低佣金率。•Kakaku.com（比价网站）销售进一步放缓。•目标价：1800日元，基于18倍市盈率应用于预计2026财年每股收益100.1日元。下行情景¥1800, -32%•kpi改进（kakaku.com访客数量，tabelog订阅arpu）。•并购和战略联盟。•九金盒销售额和月活跃用户加速。在26财年第三季度加大促销力度以争取新代理商。•Kakaku.com 重组。•Tabelog增收加速。•我们相信公司需要一个新的增长动力。期待更多的并购将会到来。 2 盈利更新请参见本报告第6至11页的重要披露信息。本报告专供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。销售招聘-为加强直销，Kakaku计划大幅扩大直销团队。目前，通过内部调动，我们认为他们拥有约40名销售代表，但他们希望在未来5年内将其增加到约500人，我认为这很困难。除了促销和代理费用，我们也会看到Kyujin Box在接下来5年内薪酬成本也会增加。九进制盒 - 卡卡库指出，固定成本将来自品牌投入（促销）和销售成本（直销团队组建）。至于变动成本，将来自代理商费用和新增代理商的获取成本（例如当前活动）。固定成本/销售额将会增加，而变动成本/销售额则在下一年度预计会放缓。对于下一年度，我们的看法是九进制盒OP利润率还不会回到30%以上的水平（JEF估计为8.5%）。卡卡库将继续提供代理商的特别活动来获取新客户。如果这一策略奏效，并且他们能够留住新客户，那么该细分市场的利润率应在中期计划的后半段逐步改善。FY3/26 预计：佳客库计划在本财年保持1.5亿日元的经营亏损，以使九进盒为新增长捕获新代理。我们更新了九进盒OP的预计值，以符合公司的指引。对于FY3/26九进盒的销售额，我们预计同比增长50%。Tabelog - 在小组会议上，我们的印象是这家公司正在按计划进行。他们希望看到更多入境活动，这与他们在分析师会议上所说的相符。kakaku.com - 我们的看法是，在本财年最好的情况下，销售额增长仅为2-3%。我们已经假设价格比较购物业务已经成熟，公司仅期望低个位数的增长。对于服务业务，公司指出个人金融类别正在放缓（我们认为增长率是低个位数）。在本财年开始时，该服务子部门可能不会推动整体销售额的增长。对于本财年，我们预计销售额为939亿日元（同比增长19.7%，券商预期923亿日元，公司预期920亿日元），营业利润为281亿日元（同比下降4.2%，券商预期299亿日元，公司预期280亿日元），每股收益为101.3日元（券商预期103.8日元，公司预期96.1日元）。请参见表格1和表格2的更新信息。 来源：杰富瑞估计，公司数据 ..表1 - Kakaku-季度销售和OP估计表 2 - 价格 - 损益估计请参见本报告第6至11页的重要披露信息。来源：Jefferies Estimates, 公司, FactSet来源：Jefferies Estimates, 公司, FactSet合并利润表(¥mn)销售年增长率kakaku.com年增长率Tabelog年增长率孵化年增长率九进盒年增长率运营费用作为销售额的百分比其他收入其他费用营业利润年增长率OPMKakaku.com年增长率OPMTabelog年增长率OPM孵化年增长率OPM九进盒年增长率OPM合并利润表(¥mn)销售年增长率kakaku.com年增长率Tabelog年增长率孵化年增长率九进盒年增长率运营费用作为销售额的百分比其他收入其他费用营业利润年增长率OPMKakaku.com年增长率OPMTabelog年增长率OPM孵化年增长率OPM九进盒年增长率OPM税前利润年增长率销售额百分比归属于母公司股东的净利润年增长率NPMEPS (元)DPS (¥)本报告专供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。 ..表4 - 价格 - C/F估计来源：杰弗里估计，公司表3 - 价格 - B/S估计本报告专供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。请参见本报告第6至11页的重要披露信息。资产负债表(¥mn)现金应收账款其他金融资产其他人流动资产有形资产商誉和无形资产权益法投资其他金融资产递延所得税资产其他非流动资产非流动资产总资产应付账款债务其他金融负债未缴税款为员工提供的利益债务其他流动负债流动负债债务津贴其他非流动负债非流动负债总负债普通股资本公积留存收益库存股其他人归属于非控制性权益的资产总净资产总负债及资产来源：杰弗里估计，公司现金流量(¥mn)税前利润折旧与摊销贸易应收账款的变化贸易应付账款变动税其他经营活动现金流购置固定资产购置无形固定资产购买投资证券购买子公司股票其他投资活动投资活动现金流量股息股份回购其他融资活动融资活动产生的现金流量汇率变化的影响现金及现金等价物净增加额（减少额）1,249现金及现金等价物，期初 36,453现金及现金等价物，期末 37,702 公司简介分析师认证：公司估值/风险杰弗里斯评级说明买入 - 描述了我们预期在12个月内提供15%或更高的总回报（价格升值加上收益）的证券。kakaku.com(《马拉喀什协定》第3条第1款(e)和第7条)投资建议记录CS - 覆盖暂停。Jefferies 已暂停对该公司的覆盖。kakaku.comNC-未覆盖。Jefferies不覆盖该公司。我们的PT为2,600日元，基于25.7倍的PER应用于我们对2026财年EPS预测的1,013日元。下行风险：宏观经济放缓、价格比较业务未恢复、Tabelog业务合同取消和/或Kyujin Box放缓。该公司还卷入了诉讼，裁决可能会对股价产生正面和/或负面的影响。上行潜力是一个好的并购选择。投资的基本面加速。持有 - 描述我们期望在12个月期间提供总回报（价格上涨加上收益）为15%或以上，或-10%或以下的证券。表现不佳 - 描述我们期望在12个月期间提供总回报（价格上涨加上收益）为-10%或更低以下的证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期的总回报（价格上涨加上收益）在12个月期间为20%或更高，因为这些公司的波动性通常大于整体股市。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期的总回报（价格上涨加上收益）在12个月期间为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元的表现不佳评级证券，预期的总回报（价格上涨加上收益）在12个月期间为-20%或更低。请参见本报告第6至11页的重要披露信息。本报告专供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。非美国分析师的注册：Ken Oiwa, CFA 受雇于 Jefferies (Japan) 有限公司，Jefferies LLC 的非美国子公司，且未在美国金融业监管局 (FINRA) 注册/获得研究分析师资格。该分析师可能不是 Jefferies LLC（FINRA 会员机构）的关联人员，因此可能不受 FINRA 规则 2241 及对研究分析师与标的公司沟通、公开露面和持有证券的限制。如同所有 Jefferies 员工一样，负责本报告中所述金融工具覆盖的分析师的薪酬部分基于公司整体业绩，包括投行业务收入。我们力求按适当情况更新研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告会根据分析师的判断，在不规律的时间间隔内发布。nr - 投资评级和目标价位已被暂时暂停。此类暂停符合相关法规和/或高盛集团的政策。限制 - 描述在美洲银行参与某些交易时，公司政策或适用的证券法规禁止某些类型的通讯，包括投资建议的发行人。推荐已发布 推荐已分发我，佐藤博子，证明本研究报告中所表达的所有观点都准确地反映了我就主题证券（及）主题公司（及）的个人观点。我还证明，我的任何部分补偿都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。我，Ken Oiwa，CFA，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券（或公司）的个人观点。我还证明，我的任何一部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。Kakaku.com于1997年4月成立，名为CORE PRICE有限公司，并于2000年5月将其组织结构更改为Kakaku.com株式会社。它在2003年3月于TSE母公司上市。该公司通过比较互联网服务上的价格来运营，它聚合了各种产品和服务的价格，并使用其互联网平台使用户能够搜索最低价格。涵盖的产品/服务包括家用电器、电子产品、互联网连接和保险。同时，其“Tabe