真有点像2019年了

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2025年06月08日真有点像2019年了本周上证指数涨1.13%，沪深300涨0.88%，恒生指数涨2.16%。小微盘股涨幅居前，本周全A日均交易额12088亿，环比上周有所上升。在此，我们强调：6月大盘指数依然是在407黄金坑兑现后转入“震荡市”，需明确：当前世界秩序深刻变革的核心力量压制美元指数在100附近，只要美元维持弱美元底色，大盘指数当前没有明显“二次探底”风险。步入6月，值得关注两方面有望推动市场风偏企稳：1、外部因素是美国关税谈判将在下周展开第二轮磋商；2、内部因素是6月18日举行陆家嘴论坛，官方预告将发布若干重大金融政策。从目前来看，一种较为大胆的对未来的预测是类比2020年，由意外事件导致中美欧进入到同频共振周期，意味着A股市场将是牛市，结构上对应核心资产定价，那么与上半年“银行-微盘”杠铃策略与“新胜于旧”产业定价完全相反。虽然不排除这种可能性，但显然眼下更为务实的探讨是A股短期若沿着新旧动能转换时期“新胜于旧”的定价思路，那真有点像2019年了。2019年A股市场完成从2018年底到2019年3月大幅反弹后在后续4-12月基本上处于震荡状态。这种震荡环境，结构特征呈现消费+科技双轮动，2019年是消费（代表是白酒、家电）+科技（代表是5G、消费电子等），两者呈现跷跷板效应。对应到眼下，A股黄金坑后震荡市一致预期较为明确，结构上2025年则是新消费（3-6月定价新消费50组合）+新科技（1-2月定价AI、DeepSeek、智驾与机器人）双轮动。在此，我们用2019年-2020年消费相对科技的走势，消费指数/科技指数比值存在1.5-1.9区间高低位运行特征，对比年初以来新消费和新科技的相对走势，两者均呈现较为一致的轮动规律，说明当前新消费和新科技两大板块更可能呈现“跷跷板”式轮动上涨走势。客观而言，从今年以新消费50为代表的新消费定价显然相对新科技来到高位，而3月底windTMT指数成交额占比回落至27.5%，拥挤度下降至2月高位的一半左右，可以看得出当下在“新胜于旧”中新消费切换向新科技存在着较强的内生动力。我们反复强调当前市场始终比预期得要强，背后的原因在于虽然对短期问题看不清，但对一系列中长期悲观问题出现乐观改善，核心指向是：对于新旧动能转换的信心不 断 增 强， 市 场 逐 渐 意 识 到 “ 年 初AI科 技DeepSeek1.0”+“4月 军 工 科 技Deepseek2.0时刻”+“5月创新药Deepseek3.0时刻”，如果后续还能进一步明确“出口具备韧性，出海大潮不可阻挡”+“社零持续回升，房地产对经济拖累接近尾声”，那么中国经济将推动新旧动能转换定价，在这种背景下大盘指数震荡中枢不断上移。参考2012-2018年在较低通胀下日经225开启2012-2017年反转定价，即便考虑到安倍经济学的作用与汇率波动情况，其制造业替代房地产支撑经济背后的新旧动能转换对当前A股中期定价也极具参考价值。对于结构层面，基于新旧动能转换角度，我们会发现两个重要抓手：一是筹码资金，二是新旧产业。客观而言，在新旧动能转换前期（90年代）和早期（2009-2012年）对应筹码资金的杠铃策略更鲜明；而在新旧动能转换后期以新旧产业四阶段定价更值得关注，分别对应是“新旧交织”、“新胜于旧”、“旧的绝唱”、“新的时代”。眼下A股正处于新旧动能转换“新胜于旧”阶段，结构上要么跟着筹码逻辑，可以看到今年以来银行股-微盘股指数不断创出新高；要么随着新产业崛起的逻辑，新消费50组合和新科技呈现轮动跷跷板上涨。在此，我们所谓“新”的基本含义是：1、新趋势：港股有望逐渐成为中国新核心资产；2、出海将会成为A股大盘成长的新胜负手；3、新科技：A股硬件科技（AI半导体）+港股软件科技（智驾）；4、新模式：以新消费50组合为核心的新时期消费投资。风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 转化四阶段定价运与N字型定价低结构再平衡 相关报告已胜旧新高 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。内容目录1.近期权益市场重要交易特征梳理...............................................42.内部因素：关税缓和下外需修复，5月基本面大概率底部企稳....................233.外部因素：5月大非农数据超预期，美债下跌及美元重回99附近.................263.1.日内瓦会谈后中美博弈略有升级，关税阴影下美国经济继续承压.............263.2.美国5月非农新增就业人数超预期，服务业依旧是主要驱动力...............263.3.美国5月ISM PMI双下滑，物价指数再攀新高............................29图表目录本周美股、欧股、港股普遍收涨............................................4本周万得高动量风格指数占优..............................................5本周主要指数涨跌幅一览..................................................5本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块........................................5本周万得全A换手率和成交额有所上升......................................5南向资金流入在6月初再度恢复净流入......................................6南向资金近期流出部分港股科技股..........................................6南向资金结构上流入港股高股息............................................6本周主流宽基基金ETF普遍获得资金净流出..................................7本周沪深300ETF的净流入趋势有明显放缓..................................7银行当前的资金逻辑类似2024年..........................................7当前微盘股仍在不断创下新高，但融资盘并未持续流入.......................8当前各领域利好不断涌现.................................................8传统经济和新经济代表产业GDP占比变动趋势...............................9日本房价、传统产业GDP比重和日经指数的变动趋势.........................9近三年来，围绕中国经济新旧动能转换的叙事在A股市场持续演绎............10今年以来新旧经济的代表指数涨跌情况....................................10A股和港股新消费与传统消费的表现走出明显分化...........................10恒生科技为代表的新经济和沪深300为代表的旧经济在近几年表现分化........11恒指连续两年跑赢沪深300，2025年跑赢尤其明显..........................11日本2012年以后开启新旧动能转换期间股市定价四阶段.....................12日本新旧动能转换四阶段定价规律总结....................................13A股当前或正处于新旧动能转换的第二阶段：新胜于旧.......................142019年震荡市轮动特征：消费+科技双轮驱动（图为各行业指数各月份涨跌幅,%）.............................................................................142019年震荡环境消费+科技双轮驱动，2020年转向集中定价核心资产..........15类比2019-2020年，当前同样处于消费+科技双轮驱动的震荡环境.............152019年消费和科技呈现交织轮动规律......................................162025年的新消费和新科技也呈现轮动规律..................................162019年A股市场重要事件复盘............................................162020年A股市场重要事件复盘............................................16科技板块交易热度较5月有所下降，当前交易额占比为31.6%.................17科技成长的“N”字型投资框架...........................................18中美利差再度走阔后，红利资产再度跑赢..................................183m10s利差扩大.........................................................19近一周中美利差扩大....................................................19 2 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。310年期美债收益率震荡上行..............................................19本周美元指数..........................................................20本周金价走势震荡上行..................................................21本周原油价格上涨......................................................21本周铜价震荡上行......................................................225月财新PMI...........................................................235月官方和非官方制造业PMI.............................................24TOP100房企单月销售操盘金额............................................24当前30城商品房成交面积仍处于近几年低位...............................24高频数据跟踪..........................................................25美国5月非农就业超预期................................................27美国5月失业率持平....................................................27美国5月ADP就业数据下滑..............................................28美国ADP就业数据与非农就业数据对比....................................28最新CME降息预测（6月7日更新）.......................................29美国5月ISM PMI