【宏观专题】七问美股海外经营状况：全球化“退潮”下美股海外业务的隐忧

宏观专题2025年06月09日证券分析师：张瑜电话：010-66500887邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001证券分析师：殷雯卿电话：010-66500892邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002相关研究报告《【华创宏观】黄金隐含“秩序重构”指数：捕捉全球秩序重构的交易信号》2025-05-28《【华创宏观】自下而上：微观财报中的8个宏观2025-05-14《【华创宏观】美国关税通胀的五个思辨》2025-05-13《【华创宏观】广东VS江苏：风格迥异的TOP2》2025-05-09《【华创宏观】财政扩张：规律、方向、斜率》2025-04-26华创证券研究所 高。 ——七问美股海外经营状况 看点》 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号洲；而必选消费、非必选消费、金融行业中，欧洲收入占比分别为56%、64%、65%，远高于亚洲。注：此处进一步统计同时披露了亚洲、欧洲收入数据的公司情况，占标普500总市值的比例约17%；科技、工业、材料等行业总市值占比约33%、22%、17%，数据代表性不高，仅可客观呈现披露了相关数据的公司情况。Q5：本土/海外谁的增长快？通讯业海外收入增速更快从披露了非美收入的标普500个股整体情况来看，2023-2024年非美收入增长普遍高于总收入增长，即整体来看收入增长更依赖于海外。从行业角度看，通讯业对海外收入的依赖度相对最高，非美收入增速持续高于总收入增速（2020年除外）；材料业2023-2024年非美收入增速高于总收入。注：2016-2024年完整披露非美收入的公司数量占标普500成分股总数量/市值的比重约61%/79%；分行业，科技、材料、医疗、通讯业披露海外业务的公司数量与市值比重均高于50%，对海外业务情况的分析具有较高的代表性。Q6：海外业务利润更高？部分行业利润率高于本土必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务的利润率高于本土。分别统计各行业的非美营业收入与营业利润，并计算营业利润率（营业利润/营业收入），可以看到必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务的营业利润率均值分别为37%、23%、25%、33%，均高于整体的平均营业利润率（16%、18%、17%、20%），即海外业务利润率高于本土业务。从个股来看，苹果（科技业）、亚马逊（非必选消费品）、麦当劳（非必选消费品）、可口可乐（必选消费品）、沃尔玛（必选消费品）、林德集团（材料业）等典型行业权重股的海外业务利润率普遍高于美国本土；即权重股公司不仅海外业务占比更高、海外业务的利润率也更高。注：必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业中公布海外营业利润率数据（2024年）的公司市值占所有披露海外业务数据公司的比例分别为65%、59%、45%、22%，具有一定的行业代表性（科技业的代表性相对较弱）。Q7：美股中国业务的占比高吗？科技与通讯业相对较高进一步筛选公布了中国业务数据的标普500上市企业，科技与通讯业营业收入来自中国的比例高于整体均值，即科技与通讯业不仅更依赖于海外，其对中国的依赖度也较高。但从收入增长情况来看，科技与通讯业近2年来自中国的收入增长慢于整体，或与近年来美国对华科技业的管制有关。从个股层面统计Mag7成分股中中国业务的情况，披露中国业务数据特斯拉、苹果、英伟达，2022-2023年，这三家公司的中国营业收入增速多数快于整体增速；但2024年来自中国的营业收入增速均慢于整体收入增速，英伟达的这一特点最为显著；同时来自中国的营业收入占比也出现下滑。从Mag7成分股的中国业务情况来看，2024年呈现出中国业务拉动小幅下降的变化。注：由于披露中国业务数据的公司占所有披露海外业务数据公司市值的比例仅28%，对标普500中国业务的代表性并不高，仅可客观呈现披露了中国业务数据的公司情况。风险提示：美国对华经贸、科技管制超预期，数据统计存在的误差 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号投资主题报告亮点在美国关税政策的环境下，全球“去美元化”的讨论愈演愈烈。本文从美股上市公司海外业务的角度出发，刻画了美股公司海外业务的画像，并总结了美股公司海外业务的分行业特点。投资逻辑本文回答了美股海外经营状况的7个问题：1、美股海外收入占比多高？2-3成，大企业占比高于小企业2、哪些行业的海外收入敞口最大？科技、材料、医疗、通讯3、权重股海外业务占比高吗？半数以上高于行业均值4、欧亚市场谁更重要？几乎同等重要5、本土/海外谁的增长快？通讯业海外收入增速更快6、海外业务利润更高？部分行业利润率高于本土7、美股中国业务的占比高吗？科技与通讯业相对较高通过总结上述规律可见，若关税导致去美元化进一步演绎，或对美股海外业务形成较大冲击，进而对美股、特别是权重股业绩形成冲击。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、美股海外收入占比多高？2-3成，大企业占比高于小企业...................................6二、哪些行业的海外收入敞口最大？科技、材料、医疗、通讯.................................7三、权重股海外业务占比高吗？半数以上高于行业均值.............................................8四、欧亚市场谁更重要？几乎同等重要.......................................................................10五、本土/海外谁的增长快？通讯业海外收入增速更快..............................................10六、海外业务利润更高？部分行业利润率高于本土...................................................12七、美股中国业务的占比高吗？科技与通讯业相对较高...........................................14 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1标普500指数中非美收入占比约30%.....................................................................6图表2罗素2000指数中非美收入占比约20%...................................................................6图表3科技、材料、医疗、通讯业非美收入占比偏高.....................................................7图表4科技、材料、医疗、通讯业披露海外业务的公司数量与市值比重均高于70%.7图表5科技业前5大市值公司的非美业务占比(%)...........................................................8图表6通讯业前5大市值公司的非美业务占比(%)...........................................................8图表7医疗保健业前5大市值公司的非美业务占比(%)...................................................9图表8材料业前5大市值公司的非美业务占比(%)...........................................................9图表9工业前5大市值公司的非美业务占比(%)...............................................................9图表10可选消费前5大市值公司的非美业务占比(%).....................................................9图表11必选消费业前5大市值公司的非美业务占比(%)..................................................9图表12标普500成分股的海外收入区域结构.................................................................10图表13近2年来标普500成分股的海外收入增速普遍高于总收入增速......................11图表14通讯业的海外收入增速大幅高于总收入增速.....................................................11图表15部分行业海外业务的利润率高于本土.................................................................12图表16高非美业务敞口的公司，非美业务利润率也偏高.............................................12图表17美股权重股的海外业务利润率普遍高于美国本土.............................................13图表18科技与通讯业营业收入来自中国的比例高于整体均值.....................................14图表19分行业来看，消费业中来自中国的收入增长高于整体收入增长......................14图表20 Mag7成分股来自中国的营业收入占比（%）....................................................15图表21 Mag7成分股中来自中国的收入增速情况...........................................................15 5 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6在美国关税政策的环境下，全球“去美元化”的讨论愈演愈烈。本文从美股上市公司海外业务的角度出发，刻画了美股公司海外业务的画像：①大企业海外业务占比3成，高于小企业（20%）。②科技（51%）、材料（38%）、医疗（35%）、通讯业（34%）的海外业务敞口最大，其中科技与通讯业市值占标普500的近一半；这些行业中通讯业海外业务增速自2017年以来普遍高于整体收入增速，是对海外业务依赖最高的行业。③标普500权重股的海外收入占比普遍高于行业均值，同时海外业务的利润率也高于本土（如2024年苹果海外收入占比57%，行业均值51%，海外利润率42%，整体利润率32%；亚马逊海外收入占比39%，行业均值27%，海外利润率17%，整体利润率11%）；即美国巨头企业对海外经营的依赖度较高。④披露中国业务的标普500企业中，科技与通讯业（25%）的中国营业收入比重高于整体均值（17%），但近2年来自中国的收入增长慢于整体，特别是英伟达来自中国的收入比重下降、来自中国的收入增速显著慢于整体，或与近年来美国对华科技业的管制有关。由此可见，若关税导致去美元化进一步演绎，或对美股海外业务形成较大冲击，进而对美股、特别是权重股业绩形成冲击。一、美股海外收入占比多高？2-3成，大企业占比高于小企业标普500指数中非美收入占比约30%；而美国小型企业（以罗素2000为代表）的非美收入占比相对更小，约20%。我们统计了标普500与罗素2000成分股中，剔除美洲地区的营业收入占比（注：考虑到美股财报披露中以洲进行区域划分的比例更高、且美国与加拿大、墨西哥等美洲国家通过贸易协议经贸往来相对密切，因此以剔除美洲地区的营业收入占比来统计海外收入占比，数据可