美国5月CPI数据点评：核心通胀同比持平，降息预期略微回升

核心通胀同比持平，降息预期略微回升——美国5月CPI数据点评 |报告要点 美国5月CPI同比增长2.4%，预期2.4%，前值为2.3%；5月CPI环比增长0.1%，上月增长0.2%。5月核心CPI同比增长2.8%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.1%，预期0.2%，上月0.2%。结构上，核心通胀虽低于预期但仍有韧性，商品通胀略微上行，关税风险仍存。长期的通胀预期仍较为稳定，但短期通胀预期继续走高。市场对美联储2025年降息的预期略微增强，但是降息2次及以上的概率仍不到7成，我们认为短期美联储或继续持观望态度。 |分析师及联系人 王博群方诗超SAC：S0590524010002 SAC：S0590523030001 宏观点评 核心通胀同比持平，降息预期略微回升——美国5月CPI数据点评 摘要 相关报告 ➢核心CPI通胀低于预期，短期通胀预期再走高 1、《出口韧性仍然较强——对5月外贸数据的思考与未来展望》2025.06.102、《稳健的表面下不少隐忧——美国5月非农就业数据点评》2025.06.09 美国5月CPI同比增长2.4%，预期2.4%，前值为2.3%；5月CPI环比增长0.1%，上月增长0.2%。5月核心CPI同比增长2.8%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.1%，预期0.2%，上月0.2%。长期的通胀预期仍较为稳定，但短期通胀预期继续走高。5月5年期的未来5年远期通胀预期从4月的2.13%微增到2.24%；5年期盈亏平衡通胀率从2.35%略微上升到2.38%。密歇根大学调查为代表的短期通胀预期5月再次小幅上升，5月的密歇根大学通胀预期为6.6%，4月为6.5%。 ➢商品通胀同比略微上升，医疗护理商品的通胀环比高增 结构上，核心商品通胀5月小幅上升，环比增速较上月下降，考虑到未来关税的可能影响，商品通胀或继续走高。主要分项中，医疗护理商品通胀环比有加速，其他分项并没有明显通胀加速的表现。核心商品中二手车的通胀同比持续正增长，但是环比增速继续负增长。服装环比负增长0.4%,上月负增长0.2%，同比负增长0.9%，上月负增长0.7%；医疗护理商品的通胀同比增长0.3%,上月增长1%，环比增长0.6%，上月增长0.4%。 ➢核心服务通胀仍有韧性 核心服务通胀中居所通胀环比持平，同比增速略微下行，5月环比增长0.3%，上月0.3%；同比增长3.9%，上月4%。运输服务同比增长略微上升，环比增速再次负增长。但其整体同比变动幅度较大，对通胀的趋势性判断帮助较小，同时它的权重不高，只有6%。医疗护理服务的通胀环比回落，同比也略微回落。 ➢美联储2025年降息2次概率不足7成 市场对美联储2025年再次降息时点的预期在CPI通胀数据公布前后的变化不大，9月降息的概率略微提升。数据公布前，市场预期美联储2025年9月降息的概率60%，10月降息的概率为78%；数据公布后，9月降息的概率上升到67%，10月降息的概率上升到83%。数据公布前后，市场关于美联储2025年降息次数的预期变化也不大，数据公布前2025年降息2次及以上的概率为60%，降息3次及以上的概率仅2成；数据公布后2025年降息2次及以上的概率升到67%，降息3次及以上的概率近3成。 ➢美国国债利率下行，三大股指高开低走 市场的反应上，美国国债利率下行，3个月国债收益率不变，2年期国债收益率下降7个基点，10年期国债收益率下降6个基点。美国三大股指高开低走，到收盘，纳斯达克下跌0.5%，标普500下跌0.27%，道琼斯指数微跌但几乎持平。我们理解核心CPI通胀略低于预期使得股市开盘走高，但是盘中特朗普称对美伊达成核协议“信心减弱”，中东紧张局势的担心拖累股市随后走低。 风险提示：美国经济降温超预期，特朗普政府政策不确定性风险。 扫码查看更多 正文目录 1.核心CPI通胀小幅低于预期，短期通胀预期再走高.......................41.1CPI持平预期而核心CPI低于预期...............................41.2商品通胀同比略微回升，服务通胀仍有韧性.......................72.美联储降息预期略微回升...........................................132.1美联储2025年降息2次或以上概率不足7成.....................142.2美国国债利率下行，三大股指高开低走..........................153.风险提示.........................................................17 图表目录 图表1：CPI和核心CPI(%)..............................................5图表2：CPI分项贡献分解(%)...........................................5图表3：美国5月CPI和主要分项(%).....................................5图表4：FOMC经济预期概要(SEP)中位数..................................6图表5：圣路易斯联储通胀压力指数(%)...................................6图表6：美国的通胀预期(%).............................................7图表7：近12个月CPI四个分项同比和环比(%)............................8图表8：原油价格(美元/桶)和同比(右轴，%).............................9图表9：核心CPI商品和服务的价格同比变化（%）........................10图表10：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%）.....................10图表11：Manheim价格指数............................................11图表12：Manheim和CPI二手车同比....................................11图表13：核心商品CPI的主要分项同比(%)...............................11图表14：核心服务CPI的主要分项同比(%)...............................12图表15：CPI通胀剔除特定分项(%).....................................13图表16：替代的核心通胀指标(%).......................................13图表17：CPI数据公布前美联储不同会议上的利率概率分布(%).............14图表18：CPI数据公布后美联储不同会议上的利率概率分布(%).............15图表19：2025年降息的概率...........................................15图表20：美国股市收盘的反应(%).......................................16图表21：美国国债利率收盘变化(基点)..................................16图表22：2025年6月11日标普500不同行业表现日变化..................17 1.核心CPI通胀小幅低于预期，短期通胀预期再走高 美国5月CPI同比增长2.4%，预期2.4%，前值为2.3%；5月CPI环比增长0.1%，上月增长0.2%。5月核心CPI同比增长2.8%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.1%，预期0.2%，上月0.2%。 结构上，核心商品通胀5月小幅上升，环比增速较上月下降，考虑到未来关税的可能影响，商品通胀或继续走高。主要分项中，医疗护理商品通胀环比有加速，其他分项并没有明显通胀加速的表现。核心商品中二手车的通胀同比持续正增长，但是环比增速继续负增长。服装环比负增长0.4%,上月负增长0.2%，同比负增长0.9%，上月负增长0.7%；医疗护理商品的通胀同比增长0.3%,上月是1%，环比增长0.6%，上月增长0.4%。 1.1CPI持平预期而核心CPI低于预期 美国5月CPI同比增长2.4%，预期2.4%，前值为2.3%；5月CPI环比增长0.1%，上月增长0.2%。5月核心CPI同比增长2.8%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.1%，预期0.2%，上月0.2%。 CPI的同比略微回升，食品的通胀同比略微回升是可能贡献因素，能源通胀同比继续负增长，但是负增长略微收窄。核心CPI环比回落，同比持平上月，核心通胀略低于预期让通胀的担忧略微缓解。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 美联储2025年3月会议经济预期概要里面预期的2025年底PCE通胀同比是2.7%，核心PCE通胀是2.8%。如果按照从2021年以来平均的CPI和核心CPI和PCE通胀的差距来看，要达到美联储的预期，CPI到2025年底或要回落到3.4%，核心CPI 同比或要回落到3.3%。5月实际的CPI较此预期低了1pct，而核心CPI数据较此预期低了0.5pct。 圣路易斯联储通胀压力指数计算的是未来1年PCE通胀超过2.5%的概率，5月份的概率下降到1.1%，上月5.4%。未来1年的通胀上行到超过2.5%的风险较上月继续回落。 资料来源：FRED，国联民生证券研究所 长期的通胀预期仍较为稳定，但短期通胀预期继续走高。5月5年期的未来5年远期通胀预期从4月的2.13%微增到2.24%；5年期盈亏平衡通胀率从2.35%略微上升到2.38%。密歇根大学调查为代表的短期通胀预期5月再次小幅上升，5月的密歇根大学通胀预期为6.6%，4月为6.5%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.2商品通胀同比略微回升，服务通胀仍有韧性 结构上，核心商品通胀5月小幅上升，环比增速较上月下降，考虑到未来关税的可能影响，商品通胀或继续走高。主要分项中，医疗护理商品通胀环比有加速，其他分项并没有明显通胀加速的表现。核心商品中二手车的通胀同比持续正增长，但是环比增速继续负增长。服装环比负增长0.4%,上月负增长0.2%，同比负增长0.9%，上月负增长0.7%；医疗护理商品的通胀同比增长0.3%,上月增长1%，环比增长0.6%，上月增长0.4%。 1.2.1CPI通胀和能源 从CPI拆分成食品、能源和核心CPI的三分角度来看，食品同比的增长略微上升到2.9%，上月2.8%。能源通胀环比负增长1%，上月增长0.7%，同比负增长小幅缩窄到3.5%，上月负增长3.7%。食品通胀同比增速略微加快或是本月CPI通胀同比略高于预期的重要因素。 CPI能源分项的波动与布伦特油价密切相关，能源通胀同比保持负增长或与油价同比继续负增长有关，5月油价同比负增长22.9%，上月同比负增长25.3%，油价继续维持低于70美元。如果油价继续维持相对低位，那么能源通胀或有利于帮助CPI通胀维持低位。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.2.2核心商品通胀和服务通胀 核心CPI如果拆解成2项，分别是核心商品和核心服务。可以看到核心CPI的韧性仍主要体现在服务上，不过商品通胀5月同比也小幅上升。 核心服务通胀仍然有韧性，同比继续持平，环比略微回落。核心服务通胀5月环比为0.2%，上月0.3%，同比3.6%，持平上月。从CPI的权重来看，核心商品占比仅为核心服务一半左右，核心服务是核心CPI是否能继续下行的关键所在。