站在新发展阶段的多品牌美妆龙头

买入（维持） 股价（2025年06月11日）8518元 站在新发展阶段的多品牌美妆龙头 公司研究动态跟踪珀莱雅603605SH 目标价格11278元 52周最高价最低价12117373元 总股本流通A股（万股）3962539541 A股市值（百万元）33752 公司两大主力品牌目前保持良好的行业竞争力。各大平台的618活动，正在火热进行，阶段性数据显示，公司主品牌珀莱雅在天猫美妆618第一阶段（516526日）中稳居全行业第1名，在抖音5月美容护肤品牌榜中排第3名。公司彩妆品牌彩棠在5月抖音彩妆领域排名第5名，相比去年同期的第16名明显提升。 公司目前是所有国货美妆中多品牌布局最为完善的集团之一。目前旗下拥有珀莱雅、彩棠、OR、悦芙媞、科瑞肤、原色波塔、惊时共7大差异化品牌，覆盖护肤、 彩妆、洗护等多个赛道。公司也是国货美妆中首个破百亿收入的公司，从2017年上市以来经过了多年时间的验证。 目前市场对公司的担心主要集中于二代接班后的短期磨合和经营前景（接班人能力、管理层的短期变动等），但没有认识到二代接班后的变革对公司长期发展的正 面影响。今年以来公司层面积极的变化正在发生（1）产品推新的节奏明显加快，比 如3月新推的夜气垫、超膜粉管、4月新推的精修瓶、5月新推的全新能力蕴白系列等（2）持续加码研发投入4月全球研发团队正式官宣、5月公告与恩和生物达成战略合作，双方将聚焦合成生物学与AI技术的融合应用（3）加快数字化建设 4月首次设立首席数字官，5月与蚂蚁集团数字蚂力达成战略合作，后者将在AI智能云客服、智能巡检和全链用户体验等方面助力公司提升消费者体验。我们认可以上变革，也对新接班人领导下的的专业化、国际化和数字化策略持较大期待。 我们认为，对一家具有较长发展历史、较大规模体量、同时已经有良好的多品牌矩阵布局和研发储备的公司而言，它的未来并不会因为几个人的离开而发生本质的变化，更多是取决于公司本身的产业基础、内部的运营体系和机制等。 我们认为公司未来的发展壮大，除了做好现有的多品牌多品类基础外，中国文化自信下的出海和并购也是必经之路之一。在5月举行的年度股东大会上公司也表示，正考虑通过巴黎分公司实施海外并购，以进军婴童、香水及男士护肤等新领域。我们看好公司的长期发展空间。 盈利预测与投资建议 我们维持对公司的盈利预测，预计公司20252027年每股收益分别为456、536和 606元，DCF目标估值11278元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新品拓展不及预期等 国家地区中国 行业纺织服装 核心观点 报告发布日期2025年06月11日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 472 117 035 2192 相对表现 539 1296 084 3185 沪深300 067 126 119 993 施红梅021633258886076 shihongmeiorientseccomcn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021633258886107 zhuyan3orientseccomcn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 一季度盈利超预期，新兴品牌快速增长 20250505 Q3保持较快增长，毛销差同比收窄 20241027 业绩超预期，各品牌增长齐头并进 20240902 公司主要财务信息 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 8905 10778 12339 14072 15577 同比增长 395 210 145 140 107 营业利润百万元 1503 1890 2200 2584 2923 同比增长 421 258 164 175 131 归属母公司净利润百万元 1194 1552 1806 2122 2401 同比增长 461 300 164 175 131 每股收益（元） 301 392 456 536 606 毛利率 699 714 725 727 730 净利率 134 144 146 151 154 净资产收益率 303 318 281 249 223 市盈率 283 217 187 159 141 市净率 78 62 45 35 28 资料来源：公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 我们维持对公司的盈利预测，预计公司20252027年每股收益分别为456、536和606元，DCF目标估值11278元，维持“买入”评级。 表1：目标价敏感性分析 永续增长率Gn 100 200 300 400 500 WACC 789 12628 13909 15715 18451 23082 839 11778 12839 14294 16413 19782 889 11038 11926 13116 14793 17333 939 10389 11139 12124 13476 15443 989 9814 10453 11278 12383 13941 1039 9302 9850 10548 11463 12719 1089 8843 9317 9911 10678 11706 1139 8429 8841 9351 10000 10851 1189 8055 8415 8856 9409 10122 数据来源：wind，东方证券研究所 表2：估值参数假设 假设科目 结果 假设科目 结果 所得税税率T 25 债务比率DDE 15 永续增长率Gn 3 权益比率EDE 85 无风险利率Rf 166 债务利率rd 35 无杠杆影响的系数 121 WACC 989 市场收益率Rm 86 股权投资成本（Ke） 1117 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新品拓展不及预期等 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 4011 4082 5939 7888 10151 营业收入 8905 10778 12339 14072 15577 应收票据、账款及款项融资 352 518 593 676 749 营业成本 2677 3084 3395 3839 4211 预付账款 203 224 256 292 324 销售费用 3972 5161 5948 6754 7477 存货 797 661 728 823 903 管理费用 455 366 419 478 529 其他 182 128 129 131 132 研发费用 174 210 241 275 304 流动资产合计 5545 5613 7646 9811 12258 财务费用 59 36 14 33 54 长期股权投资 114 111 111 111 111 资产、信用减值损失 118 101 101 101 101 固定资产 827 907 1024 1133 1230 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 52 75 87 94 97 投资净收益 17 2 2 2 2 无形资产 405 429 460 489 516 其他 46 1 47 71 83 其他 381 395 375 356 336 营业利润 1503 1890 2200 2584 2923 非流动资产合计 1778 1917 2058 2182 2291 营业外收入 4 3 3 3 3 资产总计 7323 7530 9704 11994 14549 营业外支出 12 4 4 4 4 短期借款 200 0 0 0 0 利润总额 1495 1889 2199 2583 2922 应付票据及应付账款 1055 676 745 842 924 所得税 265 304 354 416 470 其他 865 536 558 583 605 净利润 1231 1585 1845 2168 2452 流动负债合计 2120 1213 1303 1425 1528 少数股东损益 37 33 39 46 51 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1194 1552 1806 2122 2401 应付债券 753 780 780 780 780 每股收益（元） 301 392 456 536 606 其他 49 51 51 51 51 非流动负债合计 803 831 831 831 831 主要财务比率 负债合计 2923 2044 2135 2257 2360 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 少数股东权益 51 84 123 168 220 成长能力 实收资本（或股本） 397 396 396 396 396 营业收入 395 210 145 140 107 资本公积 717 608 847 847 847 营业利润 421 258 164 175 131 留存收益 3239 4432 6238 8360 10761 归属于母公司净利润 461 300 164 175 131 其他 3 34 34 34 34 获利能力 股东权益合计 4400 5486 7569 9737 12189 毛利率 699 714 725 727 730 负债和股东权益总计 7323 7530 9704 11994 14549 净利率 134 144 146 151 154 ROE 303 318 281 249 223 现金流量表 ROIC 242 268 251 227 205 单位百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 偿债能力 净利润 1231 1585 1845 2168 2452 资产负债率 399 271 220 188 162 折旧摊销 77 96 110 126 142 净负债率 00 00 00 00 00 财务费用 59 36 14 33 54 流动比率 262 463 587 688 802 投资损失 17 2 2 2 2 速动比率 219 408 531 631 743 营运资金变动 80 601 85 94 82 营运能力 其它 122 60 1 0 0 应收账款周转率 399 250 222 222 219 经营活动现金流 1469 1107 1857 2169 2461 存货周转率 33 39 49 49 49 资本支出 184 188 250 250 250 总资产周转率 14 15 14 13 12 长期投资 27 5 0 0 0 每股指标（元） 其他 319 1083 2 2 2 每股收益 301 392 456 536 606 投资活动现金流 476 1265 252 252 252 每股经营现金流 370 279 469 547 621 债权融资 30 26 0 0 0 每股净资产 1098 1363 1879 2415 3021 股权融资 81 109 238 0 0 估值比率 其他 571 675 14 33 54 市盈率 283 217 187 159 141 筹资活动现金流 460 758 252 33 54 市净率 78 62 45 35 28 汇率变动影响 1 0 0 0 0 EVEBITDA 196 153 130 111 99 现金净增加额 534 917 1857 1949 2262 EVEBIT 206 160 136 117 104 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发