利率｜当低存款利率遇上定存到期高峰

分析师孙彬彬 SAC证书编号：S0160525020001 sunbbctseccom 分析师隋修平 SAC证书编号：S0160525020003 suixpctseccom 联系人郑艺鹏 zhengypctseccom 相关报告 1《信用银行理财在买什么？》 20250609 2《关注低价策略收益钝化》 20250608 3《期货阻力位变支撑位，把握趋势性机会》20250608 证券研究报告 核心观点 存款定期化现象加深，并非是从2022年开始的，而是自2018年以后的趋势性特征。只是市场会关心，如果存款利率“1时代”成为过去，定存集中到期后，会不会流向非银、进一步推动债牛，或者流向股市、对债券造成压力？ 我们认为，存款定期化的本质是实体活跃度较低，因此定期存款增速与M2M1的增速相关性很高，此外还有风险偏好、比价效应等因素影响。至于存款利率与定期存款，都是宏观经济的结果，两者之间的关系比较复杂，存款利率持续、非对称式的调降，甚至可以说是存款定期化的结果。 因此即使定期存款利率全面走到1左右，如果实体尚在恢复、其他资产赚钱效应不足、理财收益同步走低、居民预期待恢复，定期存款到期后可能还会续存。从日本的经验来看，定期存款失去吸引力时，存款利率低于05。 如何看待存款利率与存款定期化的关系？首先直观观察，历史上存款利率下降的过程中，存款定期化的现象没有显著缓解。其次从逻辑层面，就需要详细拆解定期存款增长的原因。定期存款增长背后，离不开存款基数的增长，主要受宽货币和宽信用阶段性提升、居民风险偏好下降、其他资产投资收益不佳、以及央行上缴利润等因素影响。另一方面是存款内部结构的转移，也即存款增速下降过程中，定期化现象继续凸显，主要受经济活跃度下降影响，因此定期存款增速与M2M1的增速走势高度相关，此外广谱利率的持续下行可能导致预期变化，居民主动拉长存款期限。因此，存款定期化现象仍然没有缓解，根源在于宏观环境尚在恢复中，至于存款利率的变化并不关键。 但毕竟我国的存款利率已经进入历史低点，定期存款到期后不会转移到其他资产吗？我们从日本寻找经验证据。日本定期存款利率与定期存款增速有一定相关性，但定期存款利率与存款定期化之间的关系并不明确。存款利率是否会影响定期存款的占比，似乎存在一个阈值，根据日本的经验，这个阈值是05甚至更低。另外，虽然日本的存款定期化现象弱化，但存款规模没有显著下降，呈现出“存款活期化”现象。至于原因，当定期存款利率低于05，流动性补偿过低，叠加宏观经济没有显著回暖、社会风险偏好依旧不足，以及其他资产收益依旧不高，居民不如持有现金及活期存款以备不时之需。 2025年有多少定期存款到期？我们以国有行披露的吸收存款到期情况进行估算，估算得到2025年全国定期存款到期规模约为89万亿元。以2025年存款到期数额增速外推，2026年全国存款到期规模约为98万亿元。 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1如何看待存款定期化？4 2存款利率下降后，还有没有存款定期化？5 3海外有什么经验8 4定期存款到期测算10 5风险提示11 图表目录 图1存款住户存款和非金融企业存款占比最高4 图2居民和企业定期存款比例持续走高4 图32022年2023年住户存款增速维持高位4 图42022年2023年住户定期存款增长高于季节性4 图52022年2023年企业存款增速有所走高5 图62022年2023年企业定期存款增长高于季节性5 图7存款利率与定期存款占比5 图820222023年企业贷款增长超季节性6 图9住户部门资金投向6 图10住户存款同比增速与定存利率6 图11企业存款同比增速与定存利率6 图12M2M1与定期存款同比7 图13住户定期存款占比与长期限存款溢价8 图14企业定期存款占比与长期限存款溢价8 图15日本1年以上定期存款利率8 图16日本定期存款利率快速下行影响定期存款增速9 图17日本存款利率影响定期存款占比9 图18金融资产占比逐渐走高10 图19居民部门各类资产占比10 图20日本定期与活期存款利率10 图21CPI与定期存款占比10 图22各家国有行1年内到期的存款情况（亿元）10 图23国有行1年内到期存款数额与增速11 图24国有大行存款余额与未来1年内到期占比11 1如何看待存款定期化？ 根据央行信贷收支表，境内存款包括住户存款、非金融企业存款、机关团体存款、财政性存款、非存款类金融机构存款。截至2025年4月，住户存款占比约51，非金融企业存款占比约25，我们主要考虑这两类存款的定期化问题。 银行通常用存款的定活比衡量定期化问题，也可以使用定期存款占比来进行观察。2018年以来，居民和企业存款中定期存款比例不断走高，2024年之前居民存款定期化现象更严重，2024年打击手工补息后，企业活期存款显著降低，定期存款占比进一步抬升。 图1存款住户存款和非金融企业存款占比最高图2居民和企业定期存款比例持续走高 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 2022年至2023年住户存款增速明显偏高，其中定期存款增速高于活期存款增速。 2021年至2023年，年末住户定期存款余额分别同比增长138、201和195。同时活期存款增速偏低，居民存款定期化现象突出。 2022年至2023年企业存款增长有限，企业定期存款增速与2020年相近，但也高于活期存款增速。 图32022年2023年住户存款增速维持高位图42022年2023年住户定期存款增长高于季节性 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 图52022年2023年企业存款增速有所走高图62022年2023年企业定期存款增长高于季节性 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 2存款利率下降后，还有没有存款定期化？ 我们认为，存款利率下滑不一定会缓解存款定期化，居民定期存款集中到期后不一定会规模性流向非银。因为无论是存款增速上升、还是存款定期化，都是宏观经济的结果，与存款利率可能互为因果，还受到比价效应、风险偏好等诸多影响。 首先直观观察，历史上存款利率下降的过程中，存款定期化的现象没有显著缓解。 图7存款利率与定期存款占比 数据来源：Wind，财通证券研究所 其次从逻辑层面，就需要详细拆解定期存款增长的原因。定期存款增长背后，离 不开存款基数的增长，而存款基数变化主要受四方面因素影响。 一是宽货币和宽信用阶段性提升。存款是贷款的派生，如果宽货币力度和宽信用效果有所增强，存款增速也将有所上升。 二是基本面偏弱与人口老龄化等因素，导致居民风险偏好下降。经济降速换挡的过程中呈现出一定的收缩效应，导致居民的消费和投资决策更加谨慎，同时老年人口占比不断上升，导致居民整体风险偏好下降，更多地转向存款。 三是其他资产投资收益不佳。股市、楼市近年持续调整，对存款的吸收有限，而债市虽然走出牛市，但波动性仍然较强，如2022年底债市波动加大、出现大规模赎回潮，其他资产在收益或稳定性方面不及存款，居民财富大规模投向存款。 此外还包括央行上缴利润等因素。央行上缴利润会直接形成商业银行的扩表，助推2022年存款增速显著超过社融增速。 图820222023年企业贷款增长超季节性图9住户部门资金投向 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 但需要注意的是，存款增速下降过程中，定期化现象继续凸显，这就体现为存款内部结构的转移。2023年以来存款规模增速出现回落，但同时定期存款占比继续上升。 图10住户存款同比增速与定存利率图11企业存款同比增速与定存利率 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 为什么存款内部结构调整如此显著？ 一方面，经济活跃度下降，居民消费、企业生产与流通环节所需的资金减少，对活期存款的需求下降，定期存款占比相应提升。从这一角度来看，M2M1与定期存款的属性有一定相似，M2与M1的差别主要体现为定期存款等流动性较低的广义货币，当经济活跃度不足时，存款活化较弱，M2M1的增速也较低，与定期存款增速存在较好的相关性。 另一方面，广谱利率的持续下行可能导致预期变化，居民和企业预期未来利率下行，因此更倾向于通过拉长存款期限来锁定当期较高的存款利率。 图12M2M1与定期存款同比 数据来源：Wind，财通证券研究所 而存款利率持续、非对称式的调降，甚至可以说是存款定期化的结果。2018年以来，居民和企业部门的定期存款占比持续上行，是宏观经济变化的映射。而在存款定期化持续演绎、银行净息差压缩等背景下，由于定期存款供给更大，对应存款利率的调降幅度也更大。 因此，存款定期化现象仍然没有缓解，根源在于宏观环境尚在恢复中。从目前表现来看，存款定期化的问题仍未缓解，定期存款占比仍在持续走高，长期定存溢价也仍在压降过程中。 图13住户定期存款占比与长期限存款溢价图14企业定期存款占比与长期限存款溢价 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 只是市场会关注，毕竟我国的存款利率已经进入历史低点，定期存款到期后不会转移到其他资产吗？我们从日本寻找经验证据。 3海外有什么经验 观察日本市场，1995年，1年以上定期存款利率普遍下降2个百分点左右，之后持续缓慢下调。1997年，1年以上定期存款利率均降至1以下。 图15日本1年以上定期存款利率 数据来源：Wind，财通证券研究所 整体来看，日本定期存款利率与定期存款增速有一定相关性。1995年存款利率迅速下调，日本定期存款增速也显著下滑，1996年至1998年定存利率基本稳定，定期存款增速小幅回升。之后存款利率再次降低至2001年，定期存款增速显著下 滑至2002年，之后见底回升。2006年定期存款利率上行、2008年再度降低，定期存款增速也相应上行、下降。 但定期存款利率与存款定期化之间的关系并不明确。 存款利率是否会影响定期存款的占比，似乎存在一个阈值，根据日本的经验，这个阈值是05甚至更低。如果存款利率在阈值之上，存款利率变化对定期存款占比影响不大，反之则定期存款占比还是会跟随波动。 例如1995年存款利率快速调降，但定期存款占比仅仅是小幅下行，直到1999年存款利率从05左右显著下行至01附近，定期存款占比也有显著回落；此后的2006年和2008年定期存款利率分别上升和下降，定期存款占比也跟随波动，只是波动幅度并不高。 图16日本定期存款利率快速下行影响定期存款增速图17日本存款利率影响定期存款占比 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 虽然日本的存款定期化现象弱化，但存款规模没有显著流失，总体呈现出“存款活期化”现象。静态来看，日本存款利率降低后，居民存款没有转向地产或债基等方向，现金及存款仍然维持较高占比。动态来看，即使存款利率不断走低，日本居民部门的现金与存款占资产比重仍不断上升。到2023年，日本居民资产中仍然有约三分之一为存款。 至于原因，当定期存款利率低于05，流动性补偿过低，叠加宏观经济没有显著回暖、社会风险偏好依旧不足，以及其他资产收益依旧不高，居民不如持有现金及活期存款以备不时之需。 在1999年至2002年日本定期存款占比显著降低期间，居民部门持有的现金和存款占金融资产的比例上升了1，保险、养老金和标准化担保计划上升了2，债务证券下降了2。 图18金融资产占比逐渐走高图19居民部门各类资产占比 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 图20日本定期与活期存款利率图21CPI与定期存款占比 数据来源：CEIC，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 4定期存款到期测算 银行报表中通常会对报告期内的流动性风险进行披露，其中包含了银行在未来不同时间范围内将到期的存款数额。