经营稳健，国际航线继续恢复

EQUITYRESEARCH 9June2025 春秋航空(601021CH) 經營穩健，國際航線繼續恢復 中國|航空運輸|更新報告 公司簡介 春秋航空是中國低成本航空公司的領導者，成立于2004年，基地位於上海。公司採用單一機型（空客A320系列），只設置單一的經濟艙位，並通過母公司春秋國旅引流旅遊客戶、子公司包機業務和促銷特價機票等手段提高客座率，通過航線結構優化、延長飛行時間、加快周轉來提高飛機日利用率，從而擁有顯著的成本優勢。 投資概要 稅前利潤保持穩健 2024年，春秋航空實現營業收入200億元（人民幣，下同），同比+11%，歸母淨利 增持（下調） 現價CNY57.55 (現價截至6月5日) 目標價CNY65.5(+13.8%) 公司資料 普通股股東(百萬股):977 市值(人民幣百萬元):56303 52周最高價/最低價(人民幣元):67.62/47.72 22.7億元，同比+0.7%，扣非歸母淨利22.5億元，同比+1.1%。每股派發現金紅利0.82 元，派息率約35%。 1Q25公司營業收入53.2億元，同比+2.9%，歸母淨利6.8億元，同比-16.4%，扣非歸 母淨利6.7億元，同比-16.8%，淨利潤同比下降主要因往年同期所得稅費用抵減影響，2024年未使用稅盾，如果單看稅前利潤，2024年/25Q1稅前利潤分別錄得26.5/8.9億元，同比+0.43%/+0.52%，表現穩健。 運量增勢良好，國際航線表現亮眼 2024年公司完成旅客周轉量（RPK）同比+18.8%，達到2019年的127%，國內/國際航線的RPK分別同比+9.8%/+95.4%，達到2019年的158%/72.8%；可用座位公里（ASK）同比+16.1%，達到2019年的126%，國內/國際航線的ASK分別同比+7.7%/+81.3%。國際航線的表現亮眼，占比逐漸恢復。 2025年，第一季度公司完成整體/國內/國際的旅客周轉量RPK分別同比+6.2%/- 2.9%/+61.6%，ASK則分別同比+6.9%/-3.3%/+66.1%，國際航線的高增速繼續保持，而國內航線則受leap-1a發動機維修影響。 客座率維持高位，但收益率承壓 公司2024年的平均客座率為91.5%，同比+2.1個百分點。2025年第一季度，客座率因受泰國輿情事件影響，同比微幅-0.6個百分點至90.6%。 2024年公司的客公里收益隨行業下行，錄得0.385元/客公里，同比-6.5%，但仍高於 行業平均的-13%，且較2019年增長6.4%。國內航線客公里收益為0.373元/客公里， 同比-6.35%；國際航線客公里收益為0.437元/客公里，同比-14.77%，較2019年增長約20%。2025年第一季度，行業票價水平延續跌勢，春秋航空的客公里收益也隨之同比-3.14%。 主要股東% 春秋國旅51.5 股價&上證指數 Source:Aastock,PhillipSecurities(HK)Research 財務資料CNYmn FY24 FY25F FY26F FY27F NetSales 20000 22213 24526 27107 NetProfit 2273 2614 3119 3695 EPS,CNY 2.33 2.68 3.19 3.78 P/E,x 24.7 21.5 18.0 15.2 BVPS,CNY 17.79 19.59 21.77 24.33 P/BV,x 3.2 2.9 2.6 2.4 DPS(CNY) 0.82 0.90 1.00 1.20 Div.Yield(%)1.4%1.6%1.7%2.1% Source:Companyreports,PhillipSecuritiesEst. 研究員 章晶(+86021-63512939) zhangjing@phillip.com.cn Page|1|PHILLIPCAPITALHONGKONGRESEARCH SpringAirlines UPDATEREPORT 2024年飛機日利用率提升至9.30小時，同比+9.41%，部分抵消了票價下行壓力，疊加公司推動數字化成本管控成效顯現，單位ASK成本同比-3.3%，單位ASK扣油成本同比-1.7%。而2025Q1發動機維修導致飛機利用率受限，單位ASK扣油成本同比+2.2%，但油價持續回落利好公司單位ASK成本同比-2.3%。 機隊擴充持續推進 截止2024年底，公司機隊規模為129架飛機，淨增加8架飛機，預計2025年、2026年、2027機隊規模為134架、146架、160架，分別淨增5架、12架、14架。25Q1公司在上海浦東機場和虹橋機場得運力市占率從去年同期8.06%，9.46%提升至8.21%、9.63%。我們預計，機隊擴張，國際線持續恢復，飛機利用率提升，以及成本端改善將有利於公司業績持續改善。 估值與投資建議 長期來看，未來低成本航空的經營模式有望丌斷下沉大眾化航空出行市場，公司在旅遊出行和低成本商務出行上擁有明顯的競爭優勢，後續成長動能仍然充足。近期受票價回落、中美關稅等丌利因素影響，我們調整公司2025/2026/2027年的EPS預測分別為2.68/3.19/3.78元，調整公司目標價至65.5元，對應2025/2026/2027年24.5/20.5/17.3倍PE，和3.3/3.0/2.7倍PB，“增持”評級。(現價截至6月5日) ForwardPE&PBtrend(beforepandemic) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 BEstPE(CurrAnn) BestPB(CurrAnn) Source:Bloomberg,PhillipSecuritiesHongKongResearch 風險 經濟週期風險 航油價格波動風險公共衛生疫情風險匯率波動風險 SpringAirlines UPDATEREPORT 財務資料 FYEDEC FY23 FY24 FY25F FY26F FY27F ValuationRatiosP/E(X),adj. 24.9 24.7 21.5 18.0 15.2 P/B(X) 3.6 3.2 2.9 2.6 2.4 DividendYield(%) 1.2% 1.4% 1.6% 1.7% 2.1% Persharedata(RMB)EPS,(Basic) 2.31 2.33 2.68 3.19 3.78 EPS,(Diluted) 2.31 2.33 2.68 3.19 3.78 DPS 0.70 0.82 0.90 1.00 1.20 BVPS 16.10 17.79 19.59 21.77 24.33 Growth&Margins(%)GrowthRevenue 114.3% 11.5% 11.1% 10.4% 10.5% EBIT -203.0% 1.3% 25.5% 15.6% 17.0% NetIncome,adj. -167.1% 0.7% 15.0% 19.3% 18.5% MarginsGrossmargin 13.5% 12.9% 15.0% 15.3% 16.0% EBITmargin 16.0% 14.6% 16.5% 17.3% 18.3% NetProfitMargin 12.6% 11.4% 11.8% 12.7% 13.6% KeyRatiosROE 15.4% 13.7% 14.3% 15.4% 16.4% IncomeStatement(RMBmn)Revenue 17938 20000 22213 24526 27107 Grossprofit 2419 2588 3334 3752 4340 EBIT 2878 2916 3660 4231 4953 Profitbeforetax 2642 2653 3309 3948 4678 Tax 385 381 695 829 982 Profitfortheperiod 2257 2273 2614 3119 3695 Minorityinterests 0 0 0 0 0 Totalcapitalshare 977 977 977 977 977 Netprofit 2257 2273 2614 3119 3695 Source:PSR (現價截至6月5日) SpringAirlines UPDATEREPORT PHILLIPRESEARCHSTOCKSELECTIONSYSTEMS TotalReturn Recommendation Rating Remarks >+20% Buy 1 >20%upsidefromthecurrentprice +5%to+20% Accumulate 2 +5%to+20%upsidefromthecurrentprice -5%to+5% Neutral 3 Tradewithin±5%fromthecurrentprice -5%to-20% Reduce 4 -5%to-20%downsidefromthecurrentprice <-20% Sell 5 >20%downsidefromthecurrentprice Wedonotbaseourrecommendationsentirelyontheabovequantitativereturnbands.Weconsiderqualitativefactorslike(butnotlimitedto)astock'sriskrewardprofile,marketsentiment,recentrateofsharepriceappreciation,presenceorabsenceofstockpricecatalysts,andspeculativeundertonessurroundingthestock,beforemakingourfinalrecommendation GENERALDISCLAIMER ThispublicationispreparedbyPhillipSecurities(HongKong)Ltd(“PhillipSecurities”).Byreceivingorreadingthispublication,youagreetobeboundbythetermsandlimitationssetoutbelow. Thispublicationshallnotbereproducedinwholeorinpart,distributedorpublishedbyyouforanypurpose.PhillipSecuritiesshallnotbeliableforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofmaterialcontainedinthispublication. TheinformationcontainedinthispublicationhasbeenobtainedfrompublicsourceswhichPhillipSecuritieshasnoreasontobelieveareunreliableandanyanalysis,forecasts,projections,expectationsandopinions(collectivelythe“Research”)containedinthispublicationarebasedonsuchinformationandareexpressionsofbeliefonly.PhillipSecuritieshasnotverifiedthisinformationandnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadethatsuchinformationorRe