豪瑞与Amrize的深度分析：为何我们认为豪瑞被严重低估及估值敏感性

(115.00)7.34120.00 瑞士法郎老F26E财务收入（百万元）Ebit (m) 5.426.2727,09228,39630,308--4,7255,2035,968--18.616.114.212.998.74/67.791,444.1511.93.510.119.94.214.1(8.0)(0.7)(4.0)06/2409/2412/2403/2506/2512001300140015001600来源：彭博，伯恩斯坦的估计和分析。www.bernsteinresearch.com价格表现，1年截止日期HOLN.SW收盘价（瑞士法郎）目标价 (瑞士法郎)上侧/(下侧)52周区间电子舞曲FYE派息收益率市值 (瑞士法郎) (百万)EV (CHF) (M)2025年6月6日YTD 1M 6M绝对值（%）EDM (%)相对 (%CHF110CHF100CHF90CHF80CHF70HOLN.SW电子舞曲F24AF25EF24AF25EF26ECAGR估值指标F24AF25E报告市盈率 (x)EV/EBIT（x） 13.711.394.64120.0027%3.3%54,80863,10022.211.211.0十二月12M性能F26E 细节目录欧洲建筑与建筑材料自我们在纽约伯恩斯坦SDC与Amrize首席执行官Jan Jenish先生进行壁炉聊天以来，我们已经更新了我们的模型，以反映并购政策的一个小变化，未来将更加平衡，而之前则偏向于轻资产方面，并对Holcim和Amrize的独立WACC进行了微调。由于这些变化，我们将我们的目标价从CHF 115/股上调至CHF 120/股。Holcim和Amrize入门指南..........................................................................................................................................................................................3 概述...............................................................................................................................................................................................................................3 Holcim...................................................................................................................................................................................................................................3 Amrize.................................................................................................................................................................................................................................12 投资逻辑：我们认为Holcim当前被严重低估——市场并未计入脱碳潜力、拉美机遇、定价权或Amrize业务的市值..............................................................................................26 投资逻辑1：脱碳/CBAM故事并未完全计入价格..............................................................................................................26 CBAM的影响.....................................................................................................................................................................................................26 脱碳的利润率扩张潜力..................................................................................................................................................28 投资逻辑2：拉美增长机遇未被计入价格——隐藏的珍宝...............................................................................................35 我们认为投资者并未意识到Holcim在拉美的全部潜力......................................................40 投资逻辑3：当前市场价位并未完全反映定价权..................................................................................41 Holcim面临结构性强势市场..............................................................................................................................................41 投资逻辑4：Amrize被低估...............................................................................................................................................................45 面临结构性强势的内陆市场..................................................................................................................................................45 轻资产扩张.....................................................................................................................................................................................................51 资产负债表实力................................................................................................................................................................................................55 我们认为Amrize被低估...........................................................................................................................................................................56 财务与估值：Holcim vs Amrize.....................................................................................................................................................................57 模型更新...................................................................................................................................................................................................................57 估值敏感性....................................................................................................................................................................................................586月23日分拆rd它正在成为跨大西洋两岸都备受投资者关注的重大催化剂。我们就两家公司在分拆后的形态、其战略、未来将如何相互区分、哪一家具有强劲的增长潜力，以及我们是否倾向于其中一方，以及两家企业的估值等问题收到了许多疑问。因此，在本报告中，我们重点介绍了这两家公司的风险敞口、我们的投资逻辑——为什么我们认为Holcim当前被严重低估——并提供了这两家公司的估值和敏感性分析。几十年里很少出现几件事件或机遇，有时甚至更长的时间，能从根本上改变产业结构。我们正在经历水泥行业中的两个这样革命性事件。第一个是碳定价介绍以及从2026年开始逐步取消欧洲免费碳配额。二是霍尔的北美业务剥离 - 埃美礼. 2 Holcim的地理敞口和利润率HOLCIM欧洲建筑与建筑材料旋转一个关于HOLCIM和AMRIZE的入门指南即将迎来另一场重大转型。Hолсим将剥离其北美业务——Amrize。拆分后Amrize将成为一家完全独立的公司，涵盖美国和加拿大的业务，而Holcim将保留欧洲、亚洲、中东、非洲和拉美（包括墨西哥）的所有业务。分拆将于23日进行rd六月。自2023年9月首次宣布其计划以来，该公司一直在朝着分拆目标迈进。目前，这两家公司拥有独立的 management teams，并在3月底各自设立了 separate CMDs，Amrize 已将 reporting 转至 US GAAP，并且也已决定在纽约证券交易所和瑞士证券交易所进行 dual listing。最后一步仍然是：实际的分拆。所有现有的 Holcim 股东将在 20th六月作为股息，从23 rd六月Amrize将以独立实体的形式开始交易。Amrize将继续以瑞士为总部，并在