港股公司首次覆盖报告：视觉经济领跑者，AIGC驱动商业化加速

美图公司（01357HK） 2025年06月10日 投资评级：买入（首次） 视觉经济领跑者，AIGC驱动商业化加速 港股公司首次覆盖报告 张可（分析师）荀月（分析师） 日期2025610 zhangke1kyseccn 证书编号：S0790523070001 xunyuekyseccn 证书编号：S0790524110001 当前股价港元7420 一年最高最低港元75002070 总市值亿港元33881 流通市值亿港元33881 总股本亿股4566 流通港股亿股4566 近3个月换手率10228 股价走势图 美图公司恒生指数 160 120 80 40 0 40 202406202410202502202506 数据来源：聚源 聚焦影像与设计产品，AI赋能驱动商业化加速，首次覆盖给予“买入”评级 AI赋能影像生态，全球化与生产力场景打开增长天花板，付费渗透率有望持续提升，我们预计公司20252027年收入414499582亿元，对应同比增速238206166，经调整净利润85114146亿元，对应EPS019025033元，对应同比增速447339279，当前股价对应20252027年PS756253倍、PE365273213倍。C端具备庞大用户基础，影像产品丰富度及易用性抢占心智，B端切入垂直场景布局，AI深化驱动付费率持续提升，积极布局全球扩张，首次覆盖给予“买入”评级。 AI打开影像美化增量空间，美图凭借用户场景技术优势从工具向生态进化 （1）行业：国内影像美化市场C端用户规模稳定，付费意愿持续提升；B端AI降低创作门槛，降本增效成为首要价值，电商广告、影像制作等场景需求快速增长，商业化提速。目前国内影像美化领域C端应用繁荣，B端仍处于探索期。C端核心厂商包括工具类应用如美图秀秀、互联网公司如字节跳动的醒图及剪映等，B端海外Adobe及Canva等国际产品占据高端生产力市场。（2）美图依靠用户场景技术构建核心优势，通过C端庞大用户基础构建精准需求挖掘体系，聚焦垂直场景将AI模型能力封装产品化，产品丰富度及易用性抢占用户心智，从工具应用向影像生态进化。2024年12月，美图MAU达到266亿，同比增长67。 战略聚焦AI深化、全球化、生产力，付费渗透率有望持续提升 （1）国内C端生活场景用户规模提升空间有限，B端生产力场景及全球化成为美图撬动新增量的核心战略。2024年12月，美图中国内地市场MAU171亿，同比基本持平，中国内地以外市场MAU达到9451万，同比增长217。（2）AI赋能全球化生产力场景有望驱动付费渗透率及ARPU提升。2024年美图生活及生产力场景付费用户渗透率为47，参考腾讯音乐2024Q4付费渗透率为218、Canva付费率10左右，付费渗透率仍有较大提升空间。 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 2696 3341 4136 4986 5816 YOY 293 239 238 206 166 经调整净利润百万元 356 587 850 1138 1456 风险提示：技术迭代风险、用户流失风险、监管政策变动财务摘要和估值指标 YOY 3349 648 447 339 279 毛利率 614 687 705 742 753 净利率 132 176 206 228 250 ROE 87 113 139 153 160 EPS摊薄元 01 01 02 03 03 PE倍 871 528 365 273 213 PB倍 75 62 52 43 35 数据来源：聚源、开源证券研究所（2025年6月6日，1HKD09158RMB） 公司研究 港股公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、美图公司：视觉经济领跑者，AIGC驱动商业化加速4 11、概览：聚焦影像与设计产品，AI助力生产力场景及全球化扩张4 12、发展历程：以“美”为基历经沉浮，AI驱动转型加速5 13、股权集中结构稳定，管理团队履历深厚6 2、行业：影像美化需求持续扩容，AI打开增量市场空间7 21、C端用户基数庞大，B端商业化加速7 22、工具类应用分化，生态化竞争成关键9 3、用户场景技术构建优势，生产力和全球化空间广阔10 31、美图：用户场景技术构建核心优势，从工具应用向影像生态进化10 32、未来：聚焦AI深化、全球化及生产力，付费渗透率有望持续提升13 321、AI赋能深耕垂直场景，生活场景为基本盘，生产力场景齐头并进13 322、推进全球化战略，挖掘海外用户增量14 4、盈利预测与投资建议16 41、盈利预测16 42、估值与投资建议17 5、风险提示18 附：财务预测摘要19 图表目录 图1：2024年公司收入同比增长2394 图2：2024年公司调整后净利润同比增长6484 图3：美图公司主要业务涵盖影像与设计产品、美业解决方案及广告业务5 图4：美图公司以美学为核心，AI驱动转型加速6 图5：公司股权结构较为集中7 图6：中国影像数字化市场空间超过百亿元8 图7：拍摄美化APP月活跃用户基本稳定8 图8：2022年美颜拍摄类APP用户以35岁以下、居住在一二线城市的女性为主9 图9：影像数字化市场C端应用繁荣，B端尚处于探索期10 图10：2024H2美图中国内地市场MAU基本保持稳定11 图11：2024H2美图除中国内地以外市场MAU增长11 图12：简单易用为用户使用美颜拍摄类APP的主要动机12 图13：美图奇想大模型为全系产品提供AI模型能力13 图14：美图影像与设计产品付费渗透率持续提升13 图15：AI赋能美图生活及生产力场景14 图16：美图海外MAU持续增长15 图17：2025年2月美图旗下APP出海应用情况15 图18：2024年12月Adobe、Canva、Figma、miroARR及估值15 表1：核心管理团队经验丰富7 表2：生态化及AI融合成为行业竞争关键10 表3：美图影像美化产品差异化场景布局12 表4：美图盈利预测一览16 表5：美图公司20252027年PS、PE低于可比公司均值17 1、美图公司：视觉经济领跑者，AIGC驱动商业化加速 11、概览：聚焦影像与设计产品，AI助力生产力场景及全球化扩张 美图公司成立于2008年，是一家以美学为核心、人工智能技术驱动的科技公司， 于2016年12月在香港联合交易所主板挂牌上市。公司秉承“让艺术与科技美好交汇”的使命，致力于通过技术创新为用户提供卓越的影像与设计产品，同时推动美业领域的数字化升级。公司的主要业务涵盖影像与设计产品、美业解决方案以及广告业务，形成了toB与toC全面覆盖的产品矩阵。2024年美图公司收入334亿元，YOY239，其中影像与设计产品订阅收入209亿元，YOY571；广告收入85 亿元，YOY125；美业解决方案收入39亿元，YOY324。 图1：2024年公司收入同比增长239图2：2024年公司调整后净利润同比增长648 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 20202021202220232024 450 400 350 300 250 200 150 100 50 00 700 600 500 400 300 200 100 20202021202220232024 经调整净利润（百万元，左轴） 4000 3000 2000 1000 00 1000 2000 营业收入（百万元，左轴）YOY（，右轴） YOY（，右轴） 数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所 美图公司作为影像生成和美化领域的综和解决方案服务商，主营业务包括：（1）影像与设计产品，致力于让图像、视频、设计制作变得更简单，包括面向C端用户生活场景的美图秀秀、美颜相机、Wink以及面向B端生产力场景的美图云修、美图设计室、WHEE、开拍，此外还推出AI服务平台，提供算法服务和解决方案。截至2024年6月30日，美图公司月活跃用户数达到258亿，其中中国内地以外的月活跃用户数为8473万，显示出其产品在全球范围内的广泛影响力。根据QuestMobile数据，2008年美图秀秀上线以来在图片美化赛道长期保持用户规模第一。（2）美业解决方案，包括美图宜肤及美得得，助力产业数字化升级。 图3：美图公司主要业务涵盖影像与设计产品、美业解决方案及广告业务 资料来源：美图公司官网、开源证券研究所 12、发展历程：以“美”为基历经沉浮，AI驱动转型加速 奠定美学经济基础，美图秀秀引领影像编辑潮流（2008年2012年）。美图公司自2008年创立之初，便以“让美更简单”为核心理念，同年推出首款图像处理工具美图秀秀PC版，凭借一键美化、人像精修等创新功能迅速吸引用户。2010年，美图成立了美图影像研究院（MTLab），致力于人工智能相关领域的研发，以此来推动公司业务发展。2011年移动端美图秀秀上线，依托移动互联网的普及快速抢占市场，至2012年末实现PC端用户破亿、全平台用户总量突破2亿的里程碑。此后，公司 逐步构建以“美”为核心的产品矩阵，陆续推出美颜相机、美图贴贴等工具，覆盖修图、自拍、创意设计等多元场景，同时启动对智能硬件及内容生态的前瞻性探索，为后续业务扩展奠定基础。 多元化业务探索，硬件与内容营销并行（2013年2018年）。2013年起，美图加速跨界布局，5月推出首款搭载专业美颜功能的自拍手机“MeituKiss”，凭借差异化定位迅速打开市场，此后迭代多款机型，推动智能硬件业务成为营收主力。然而，伴随主流手机厂商强化影像功能及行业竞争加剧，美图手机市场份额逐渐萎缩，最终于2018年终止硬件业务并授权小米运营。同期，公司也开启了多领域尝试：2014年上线短视频社区美拍，切入内容创作赛道；2015年试水手游推出“美美小店”；2017年推出美妆电商平台“美图美妆”，探索垂直消费场景。此外，海外市场拓展同步推进，BeautyPlus等产品覆盖全球用户。此阶段虽经历硬件业务的起伏，但为后续战略 聚焦积累了经验，并进一步巩固了其在影像编辑领域的市场地位。 AI技术驱动商业化转型，VIP订阅与SaaS业务崛起（2019年至今）。2019年起，美图公司开始全面拥抱人工智能技术，推动业务向B端和SaaS领域拓展。公司将AI技术作为核心引擎，于2019年5月推出了AI测肤品牌“美图宜肤”，为护肤品牌和医美机构提供智能测肤解决方案，并于2021年收购美妆零售ERPSaaS服务领导者“美得得”，进军供应链管理领域。在影像产品方面，公司自2020年起大力推广旗下如美图秀秀、美颜相机等应用的VIP订阅服务，成功打造专注于影像行业的新商业模式，订阅收入迅速增长。2023年，美图公司发布了自研视觉大模型MiracleVision及多款AI影像生产力工具，进一步提升了产品的技术竞争力，实现技术与商业化深度融合。截至2023年底，公司旗下应用的VIP会员数已超过911万， AI技术的商业化应用成为推动公司增长的核心动力。2024年，大模型技术全面赋能旗下产品，叠加3月收购“站酷”强化设计资源库，公司加速向全球化影像科技企业转型，形成“工具服务生态”的立体商业模式。 图4：美图公司以美学为核心，AI驱动转型加速 美图秀秀引领影像编辑潮流20082012 多元化业务探索20132018 2008 2010 2011 2013 2016 1357HK 2024 2023 2022 2021 2019 AI技术驱动商业化转型2019年至今 收购美得得 推出美图宜肤美图AI开放平台 推出Wink美图设计室美图云修 推出WHEE开拍WinkStudio美图设计室20DreamAvatarRoboNeo视觉大模型MiracleVision MiracleVision通过《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案；收购设计网站站酷 推出移动版美图秀秀 成立MTLab （美图影像研究