2025年5月贸易数据点评：出口：回归正常化

宏观研究 20250609 出口：回归正常化 梁中华分析师 2025年5月贸易数据点评 登记编号 02138676666S0880525040019 本报告导读： 刘姜枫研究助理 5月出口增速回落，既非前期抢运的透支所致，也不是短暂的波动，而是关税预期见顶回落后，关税对出口冲击的效果显现。后续出口中枢回落，但仍有韧性。 投资要点： 整体来看： 同比增速上，2025年5月，美元计价的中国出口增速48（前值 81），进口增速34（前值02）。 从环比动能来看，5月出口较4月环比增速02，低于季节性水平；进口环比增速30，低于季节性水平。 商品贸易顺差小幅提升。 02138676666 登记编号S0880123070128 宏观研 究 宏观专 题 证券研究报 告 出口结构上来看： 国别结构上，受抢出口退温影响，2025年5月美国与东盟、拉美等 转口地出口增速均有明显回落，分别录得345、148和23，而对其他地区的出口增速则进一步提升至118（前值104）。 商品结构上，农产品和劳密显著回落，机电和原材料表现相对稳定。机电中集成电路、船舶出口表现持续较强，汽车升温。 5月出口数据回落背后的两种极端解读： 乐观者认为在超高关税冲击下4月出口增速仍有较强表现（81），那么5月14日关税降温后出口理应反弹，则5月的出口增速回落应解释为出口商备货订船需要710天，出口的显著反弹应在6月到 来。故乐观者认为后续出口动能将维持2025年14月的水平。 悲观者认为4月出口增速韧性主因4月9日关税生效前的抢出口和 全月的大量转口，而5月关税预期见顶回落后抢运将会结束，并且前期抢出口带来的订单前置将导致后续出口订单被透支。故悲观者认为出口增速将在第三季度出现断崖式回落。 本文认为，从各地区对出口增速的拉动来看，5月出口增速回落是抢出口退温和关税影响显现的结果，但前期的抢出口和转口贸易并未显著透支后期订单。往后看： 短期看，从我们构建的日度和周度货运指标看，6月出口增速可能受关税降温的支撑有较强的韧性，目前看暂无退温、略有反弹。 往后看，出口步入正常化，关税对出口的冲击显现和抢运的降温下出口动能会有一定回落，但难以断崖式下滑，在第四季度基数较高的背景下同比读数则会进一步回落。 风险提示：关税司法摩擦导致美国关税可能的降温。 目录 1进出口增速均有回落3 2分国家看：关税预期降温导致美国与转口地出口回落4 3分产品看：机电和原材料出口韧性，大豆进口仍在上升4 4抢运并无明显透支，出口步入正常化6 5风险提示7 1进出口增速均有回落 2025年5月，美元计价的中国出口增速48（前值81），进口增速34 （前值02）。5月商品贸易顺差小幅提升。 从环比动能来看，5月出口较4月环比增速02，略低于季节性水平；进口环比增速30，略低于季节性水平。 图1：5月出口增速48，进口同比34图2：5月出口环比增速略低于季节性水平 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。数据来源：Wind，国泰海通证券研究。图3：出口总额超季节性回升图4：进口总额回落处于近年最低水平 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。数据来源：Wind，国泰海通证券研究。 2分国家看：关税预期降温导致美国与转口地出口回落 出口方面，2025年5月出口增速除欧盟外均有所回落：对美国增速回落，录得345；对东盟和拉美出口增速放缓，分别录得148和23，对其他地区的出口总增速为118。说明关税和关税预期降温下，抢运和转口回 落，但替代贸易维持韧性，企业持续开拓非美贸易订单。 进口方面，2025年5月自美国和东盟进口增速显著回落，自欧盟和拉美进口提升。 图5：除欧盟外，出口增速均小幅回落（单位：）图6：美国、东盟进口回落，欧盟、拉美进口提升（单 位：） 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。数据来源：Wind，国泰海通证券研究。 图7：外需略有走弱图8：对美出口环比有所回升 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。数据来源：Wind，国泰海通证券研究。 3分产品看：机电和原材料出口韧性，大豆进口仍在上升 出口方面，农产品和劳密显著回落，机电和原材料表现相对稳定。机电中集成电路、船舶出口表现持续较强，汽车升温。 进口方面，几乎所有主要进口产品增速回落，大豆进口增速仍在上升。 图9：出口：粮食、陶瓷、集成电路、船舶表现较强，汽车出口升温（单位：） 主要产品 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 2503 2504 2505 农产品 水产品粮食 农产品农产品 102 16 35 02 109 74 121 26 28 104 30 19 83 25 35 13 88 98 176 33 02 178 37 31 305 467 218 338 80 280 475 104 216 311 489 374 成品油肥料稀土陶瓷产品钢材未锻轧铝及铝材 原材料原材料原材料原材料原材料原材料 236 14 183 187 338 154 312 302 210 208 20 271 63 154 314 134 74 67 11 209 987 265 108 44 171 194 369 423 71 349 119 192 246 249 344 483 235 270 259 295 143 207 113 281 379 69 120 145 08 24 68 113 244 26 118 43 33 64 13 08 250 205 241 201 312 401 72 70 37 49 70 02 塑料制品箱包及类似容器纺织纱线、织物及其制品服装及衣着附件鞋靴玩具机电产品 劳动密集型劳动密集型劳动密集型劳动密集型劳动密集型劳动密集型 72 12 18 85 86 34 42 02 230 73 12 20 32 118 106 158 04 33 71 96 380 27 91 103 59 35 45 34 156 93 172 122 254 161 32 20 18 44 27 70 68 38 62 70 287 88 12 25 54 53 55 141 16 21 07 68 382 95 02 56 22 39 83 80 31 45 29 31 267 51 65 11 75 100 119 30 137 79 121 77 15 134 101 72 汽车（包括底盘）汽车零配件通用机械设备 汽车汽车耐用品 126 138 327 257 39 77 121 78 37 16 44 137 86 57 64 22 147 55 156 62 75 125 63 70 173 147 113 29 303 140 290 191 251 249 170 56 自动数据处理设备及零部件手机音视频设备及其零件集成电路船舶医疗仪器及器械灯具、照明装置及其零件家用电器 家具及其零件 耐用品耐用品耐用品耐用品耐用品耐用品耐用品地产后周期地产后周期 98 193 108 42 157 162 95 107 95 08 17 38 19 50 170 52 07 06 158 132 106 77 214 232 104 54 23 26 61 28 55 20 68 119 120 02 234 277 182 63 177 110 53 39 195 79 202 334 538 548 606 1138 135 60 105 200 350 19 361 437 105 79 86 46 195 97 163 127 74 97 84 23 22 66 76 131 37 32 38 105 411 227 31 75 179 172 120 45 228 101 141 105 01 125 29 89 56 55 45 123 25 27 31 81 298 72 78 97 高新技术产品 63 115 91 11 91 64 43 26 80 73 65 49 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。 图10：进口：大豆进口增速仍在上升（单位：） 主要产品 分类 2406 2407 2408 2409 2410 2411 2412 2501 2502 2503 2504 2505 农产品 143 52 34 33 49 151 121 180 102 180 172 07 肉类（包括杂碎） 农产品 327 321 188 139 16 31 81 14 36 40 18 65 干鲜瓜果及坚果 农产品 170 202 197 179 30 86 467 10 180 222 286 96 粮食 农产品 151 119 62 181 04 358 457 366 347 547 412 40 大豆 农产品 105 112 147 388 330 225 341 210 63 465 384 225 食用植物油 农产品 256 148 258 239 347 362 10 254 206 267 195 45 铁矿砂及其精矿 化工与贱金属 28 108 94 80 145 196 116 339 271 270 122 125 铜矿砂及其精矿 化工与贱金属 144 269 115 197 67 40 172 166 102 121 489 214 稀土 化工与贱金属 290 418 302 92 116 433 443 232 453 373 62 333 肥料 化工与贱金属 397 322 40 29 108 149 76 364 108 88 190 48 钢材 化工与贱金属 90 180 171 112 65 137 22 137 14 152 215 200 未锻轧铜及铜材 化工与贱金属 153 144 17 101 172 110 337 129 200 87 66 169 成品油煤及褐煤原油 能源能源能源 167 34 266 12 75 72 254 185 79 273 392 357 34 174 73 89 156 90 111 167 199 303 390 387 02 79 42 107 249 47 133 126 60 37 95 221 初级形状的塑料 劳动密集型 70 99 40 84 51 91 28 114 178 98 31 102 天然及合成橡胶（包括胶乳） 劳动密集型 134 177 191 236 337 371 457 377 869 442 532 400 原木及锯材 劳动密集型 164 123 92 100 33 98 13 173 19 122 222 215 纸浆 劳动密集型 81 38 72 42 49 11 23 129 37 08 115 31 纺织纱线、织物及其制品 劳动密集型 116 102 254 244 167 170 40 238 60 222 96 142 机电产品 02 152 86 51 24 17 67 67 116 75 54 55 汽车包括底盘） 汽车 63 173 09 189 476 289 283 646 323 324 290 292 汽车零配件 汽车 08 20 109 127 87 01 305 247 213 279 281 192 二极管及类似半导体器件 耐用品 62 141 69 20 94 91 58 184 37 84 01 54 集成电路 耐用品 01 149 111 110 103 37 96 06 44 35 111 89 机床 耐用品 149 77 152 101 111 48 01 221 73 15 284 44 自动数据处理设备及零部件 耐用品 491 697 670 725 515 453 568 310 796 1299 477 475 空载重量超过2吨的飞机 耐用品 05 462 1164 1005 109