塔塔汽车（TTMT IN）：持有：2025年投资者日要点

2025年6月10日 塔塔汽车(TTMTIN) 持有：2025年投资者日要点 股票汽车 印度 ◆塔塔认为最近的掀背车升级、西尔维亚的推出以及更好的服务能力应该有助于挽回乘用车市场份额 ◆CV前景在运费率提升和宏观展望的改善中保持平衡，但西部DFC和商品是逆风 ◆6月16日的捷豹路虎分析师日活动对整体TTMT前景至关重要 ；维持持股评级，目标价不变为770印度卢比 国内CV（商用车）业务处于十字路口面临多重相互冲突的力量。积极方面，货运价格略有改善，承运人盈利能力也随之提高（图表1-3）。宏观指标（国内生产总值、基础设施支出等）与 维持持有 770.00 目标价格（卢比） 770.00 上一个目标（卢比） 711.00 股价（印度卢比）市+场8数据.3% 市上值/（下印度卢比百万）2,617,519 自由漂浮53% 过去18个月相比呈积极态势。路上约70-75%的CV是BSIV或更旧的车型，因此可能在未来几年 市（值截（至百20万25美年元6月）6日） 30,512 BBG TTMTIN 被替换（图表4）。由于目前没有即将出台的重大监管规范，因此体积增长可能保持线性（图表5）。管理层预计该行业在未来五年内将实现3-5%的复合年均增长率，其中客车细分市场的增长将快于卡车细分市场。 3madtv(usdm)124RICTAMO.BO 财务与比率（印度卢比） 年至今03/2025a03/2026e03/2027e03/2028e 汇丰EPS59.9558.5577.0192.21 汇丰银行每股收益（前期）59.9557.7675.6391.70 修改(%)0.01.41.80.6 一致每股收益58.4959.1070.5483.95 PE(x)11.912.19.27.7 另一方面，CV行业参与者对增长预期为未来两年3-4%的复合年均增长率，这已经考虑了前面 股息率(%) 0.80.80.80.8 提到的积极因素。中型和重型商用车（MHCV）的五/十年复合年均增长率为11%/5%，这意味 市盈率/息税折旧摊销前利润4(.x3)4.13.22.5 着基数看起来需求强劲。最后但同样重要的是，西向专用货运走廊（WesternDFC）预计在财年26年底投入运营，因此在短期内到中期内可能会对CV销量或ASP产生负面影响。最后，钢材价格上涨是利润率的主要不利因素。利润率达到峰值，钢材价格可能对近期利润率预测构成下行风险。在中长期内，该公司预计EBITDA利润率在13-19%的范围内。 净资产收益率（%）22.817.819.719.6 52周价格（卢比） 1300.00 900.00 塔塔的太阳能业务在近几个月面临了严重的压力它在电动汽车和内燃机（ICE）领域都失去了 500.00 06/2412/2406/25 目标价格：770.00 高：1161.85低：579.75当前：711.00 LSEGIBES,HSBC估计 大量市场份额，原因是竞争对手发布了新车型（图6-7）。该公司的近期举措是升级了一些内燃 机掀背车，以帮助扭转市场份额下滑的局面，但更重要的是，计划在本年度晚些时候推出一款中型SUVSierra。Sierra的成功对于该公司在未来12-18个月内重新获得市场份额至关重要。在2025财年（FY30）期间，该公司预计将推出七个全新车型和23次改款/刷新。尽管管理层预计 2026财年（FY26）行业增长将温和，但他们预期凭借新车型的推出和刷新的掀背车系列，公 司能实现更快增长。在利润率方面，该公司在2025财年第四季度（4QFY25）的7.8%基础上，目标在2025财年（FY30）实现合并后经调整税前EBITDA利润率达到10%。 YogeshAggarwal*印度研究主管 汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司 yogeshaggarwal@hsbc.co.in +912222681246 VipulAgrawal*,CFA分析师，汽车 汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司vipul.agrawal@hsbc.co.in+919769051842 关于拆分,在拆分之后，CV业务可能会退出一些市场指数，如NIFTY-50。这可能会影响一些被动资金，但我们认为CV将继续吸引长期积极的投资者兴趣，因为它是一种相对线性的业务 ，与光伏业务相比，并且拥有市场领导地位和主导市场份额。公司在拆分中展示了其更新的品牌定位和专注的增长领域（图8）。 VishalGoel*,CFA 分析师，印度汽车研究 汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司vishalgoel@hsbc.co.in+9108067372115 受雇于汇丰证券（美国）公司的一个非美国附属机构，根据FINRA法规未注册/未获得资格 HSBCGlobalResearch播客|聆听我们的见解了解更多 信息披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质证书一并阅读，并与免责声明一并阅读，免责声明是报告的一部分。 报告发行方：汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：塔塔汽车持 财务报表 年至今03/2025a 损益摘要（印度卢比百万） 03/2026e03/2027e03/2028e 估值数据 股息率(%) 0.8 0.8 0.8 0.8 EV/销售额EV/EBITDA 0.54.3 0.54.1 0.53.2 0.42.5 EV/IC 1.5 1.3 1.1 1.0 PE* 11.9 12.1 9.2 7.7 PB 2.3 2.0 1.7 1.4 自由现金流收益率(%) 14.5 -1.6 7.1 9.2 年至今 03/2025a03/2026e03/2027e03/2028e 收入 4,396,950 4,349,093 4,752,335 5,023,186 EBITDA 551,320 567,898 683,312 748,500 折旧与摊销 -232,560 -279,453 -299,107 -311,716 营业利润/EBIT 318,760 288,445 384,206 436,784 净利息 -50,830 -45,487 -43,321 -14,866 PBT330,370304,147399,136477,257汇丰银行税后利润330,370304,147399,136477,257税收-105,020-79,078-103,775-124,087净利润229,590224,204294,895353,123汇丰银行业绩229,590224,204294,895353,123 基于标准渣打银行每股收益(稀释) 经营活动产生的现金流量 771,790 359,229 593,566 635,623 资本支出 -391,878 -401,822 -408,610 -394,704 投资活动产生的现金流量 -391,798 -340,632 -350,359 -339,365 股息 -22,977 -22,977 -22,977 -22,977 净债务变化 -169,590 -243 -160,533 -290,226 自由现金流权益 379,912 -42,593 184,956 240,919 资产负债表摘要（亿卢比）无形固定资产 828,670 828,670 828,670 828,670 有形固定资产 810,120 932,489 1,041,992 1,124,980 流动资产 1,603,250 1,634,523 1,773,593 2,023,084 现金等 408,340 248,623 323,331 527,732 总资产 3,786,420 3,940,062 4,188,635 4,521,114 经营负债 1,254,200 1,316,464 1,395,321 1,451,667 总债务 402,170 242,209 156,384 70,559 净债务 -6,170 -6,413 -166,946 -457,172 股东权益 1,161,440 1,362,667 1,634,585 1,964,731 投入资本 1,579,500 1,830,595 1,925,604 1,997,335 现金流摘要（亿印度卢比） ESG指标 环境指标03/2024a治理指标温室气体排放强度 * 10.3 能源强度* 21.6 CO2减排政策 ✁女 社会指标 03/2024a 员工成本占收入的百分比6.4员工流动率(%)n/a多样性政策是 董事会人数 平均董事会任期（年）性董事会成员(%) 董事会独立性（%）66.7 9 n/a 22.2 03/2025a 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以千克和千瓦时为单位衡量，与千美元收入进行比较 发行人信息 比率、增长和每股分析 年至今03/2025a03/2026e 03/2027e03/2028e 股价(INR) 目标价格(INR)RIC(股票) 彭博社（股票）市值（百万美元） 价格相对 711.00 770.00 TAMO.BOTTMTIN 30,512 自由漂浮部门 国家/地区分析师 联系 53% 汽车印度 YogeshAggarwal +912222681246 同比%变化收入 1.3 -1.1 9.3 5.7 EBITDA -4.7 3.0 20.3 9.5 营业利润 4.1 -9.5 33.2 13.7 PBT 15.0 -7.9 31.2 19.6 汇丰EPS -28.4 -2.3 31.5 19.7 比率(%)收入/IC(x) 2.9 2.6 2.5 2.6 投资回报率 14.1 12.5 15.1 16.5 净资产收益率 22.8 17.8 19.7 19.6 ROA 7.0 6.7 8.0 8.4 EBITDA利润率 12.5 13.1 14.4 14.9 营业利润率 7.2 6.6 8.1 8.7 息税折旧摊销前利润/净利息(x) 10.8 12.5 15.8 50.4 净负债/股权 -0.5 -0.4 -9.8 -22.5 净债务/EBITDA(x) -0.0 -0.0 -0.2 -0.6 营运资本/净债务每股数据（印度卢比）每股收益（稀释） 59.95 58.55 77.01 92.21 汇丰银行每股收益（稀释） 59.95 58.55 77.01 92.21 DPS 6.00 6.00 6.00 6.00 账面价值 303.29 355.83 426.84 513.05 1280.00 1080.00 880.00 680.00 480.00 280.00 塔塔汽车 相对于孟买敏感指数 202320242025 来源：汇丰银行注意：价格于2025年6月6日收盘时确定 1280.00 1080.00 880.00 680.00 480.00 280.00 展品1：过去10个季度，船队运力利用率显著提高…… 来源：塔塔汽车2025投资者日演示文稿 图2：…与之一起的是运费率的提高… 来源：塔塔汽车2025年投资者日演示文稿 图3：…导致运输商的盈利能力整体提高 来源：塔塔汽车2025投资者日演示文稿 图4：货运价格应随BS6卡车数量的增加而提高 首任车主（大多是大型车队运营商）通常每五到七年更换一辆卡车。由于BS4卡车是在2017-2020财年销售的，因此更换周期应从大约2026财年中期开始。 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 30% 23% 43% 36% 70% 64% 57% 49% 22% 23% 23% 24% 25% 25% 26% 26% 48% 55% 33% 40% 18% 26% 4% 10% 100% fy21 来源：SIAM；汇丰银行估计 FY22 BS6股份 FY23 FY24