核心观点
回顾2024年底提示红利阶段超额机会，2025年1月初提示春季躁动交易小盘/成长，2月初强调港股科技兼具胜率&赔率，3月前瞻提示向大金融+消费切换，5月继续强调“红5月”积极可为。风险偏好修复期，内外景气变化有限，大盘胜率相对较高。海外方面，中美贸易谈判持续推进，景气走弱但就业企稳，降息预期仍较低。国内方面，风险偏好阶段修复，景气复苏验证偏弱。行业盈利周期关键在于周转率，目前看向上空间有限。2021年盈利下行周期以来，供需格局调整，超过半数的行业经历了新一轮洗牌。集中度上升的行业大多与政策监管趋严相关，例如地产和建筑受到“三道红线”影响，军工与反腐有关，医药主要原因在于集采，传媒则是牌照发放阶段性收紧。
配置策略
哑铃策略当前重视胜率端，传统核心资产从容应对潜在波动：1）上证50/港股红利-权重标的：a）传统红利方向，金融（ETF等边际增量资金，叠加6月18~19日陆家嘴论坛催化，关注保险、股份行等）、能源&公用（煤炭、发电及电网）等；b）调整充分的消费医药机构重仓股，特别是经过验证业绩持续向好的龙头标的（见图8）；c）大众出行链，量端受益于短期暑假旺季催化、中长期工作时长下降，包括大众景区、酒店、航空、铁路、OTA等。2）核心资产份额扩张-CR3提升行业：a）传统部分，周期品（工业金属、大炼化、煤炭等）、轻工（家居、包装印刷）以及港口、饲料等细分；b）两新两重部分，包括轨交、自动化设备、工程机械、小家电等。3）科创50/恒生科技-基本面支撑细分：a）无人物流链，包括无人车（小车、叉车、商用车、环卫车）以及产业链（域控制器、激光雷达等）；b）算力链，海外N链受益FY26Q1业绩超预期，国内租赁受益于芯片限制，存储海外大厂退出、DDR4涨价；c）机器人链，海外T链验厂进展顺利的错杀标的，国内H链等待产品发布等潜在催化。d）TMT、机械中赴港上市、有望受益于港股表现带动估值重塑的A股标的（见图19）。
行业比较专题
哪些核心资产集中度提升？行业盈利周期关键在于周转率，目前看向上空间有限。2021年盈利下行周期以来，供需格局调整，超过半数的行业经历了新一轮洗牌。相较于2021年，有17个行业的CR8出现下降，集中度改善的行业14个。集中度上升的行业大多与政策监管趋严相关，例如地产和建筑受到“三道红线”影响，军工与反腐有关，医药主要原因在于集采，传媒则是牌照发放阶段性收紧。四大细分方向出现CR3集中度显著提升：a）技术密集与创新驱动型行业，例如半导体、自动化设备等；b）高进入壁垒与规模效应显著行业，例如轨交设备、工业金属、水泥、油气开采等；c）受益于外需拉动的方向，包括工程机械、小家电、文娱用品、航运港口等。d）品牌效应与渠道能力突出的消费品，如个护、调味发酵品、专业连锁、白色家电等。部分行业龙头在现金流方面对行业挤占较大，例如饲料领域龙头可以通过50%的供给来获得70%的经营回款，行业内非龙头的现金流受到一定挤占。这类行业还包括电机、金属新材料、专业连锁、航运港口、煤炭开采等传统行业。
风险提示
美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。
