农产品|专题报告 玉米专题报告2025年6月5日 国联期货研究所农产品事业部证监许可[2011]1773号分析师:徐远帆从业资格证号:F3075697 投资咨询证号:Z0018986 相关报告:【玉米专题】持粮主体转换阶段,连盘玉米如何演变?【2024年半年度报告】供需预期宽松,熊市周期延续【玉米专题】成本、增储支撑,低位布局多单【2024年度报告】供需趋向紧平衡,磨底看反弹机会【玉米专题】2025年中央一号文件对玉米市场的影响【玉米专题】缺口预期支撑盘面逢低做多 小麦替代担忧,不改上涨预期 近期利空因素:小麦替代担忧 5月中下旬连盘玉米震荡走弱,盘面走跌主要来自新麦大规模上市压力及市场对小麦饲用替代规模较大的担忧影响。小麦玉米价差已具备替代性价比,预计小麦流入饲用替代玉米的规模同比上年会有所增加,目前中央和地方储备入市收购支撑新麦价格底部,市场部分主体对新麦价格底部较为接受,叠加国产玉米饲用刚性需求上升,所以我们判断小麦整体难以形成超规模替代,预计小麦替代水平处于正常年份的区间上沿,所以本年度玉米价格难以被小麦长时间压制。 后期利多因素:从缺口逻辑的预期阶段进入缺口验证阶段。 2024/25年度,在玉米产量下降、进口大幅减少、南北港口库存快速下降、贸易库存低于去年同期以及饲用需求增加的情况下,我们预计玉米库存偏紧或将于6月中下旬有所显现,待小麦上市压力释放后,缺口逻辑或将驱动玉米价格呈现震荡偏强走势。 交易策略方面,C2509合约继续增仓,C2509合约受到期末库存偏紧的支撑,维持看多思路,推荐逢低做多观点,震荡区间参考2330-2480元/吨。 风险提示:阶段性供应压力;国内需求恢复不及预期;关税谈判导致的进口政策变化;天气异常影响;宏观风险等。 正文目录: 一、小麦供需结构及替代影响.-3- 1、小麦供应端.............................................................................................................................-3- (1)新季小麦产情.....................................................................................................................-3- (2)年结转库存.........................................................................................................................-3- (3)小麦进口.............................................................................................................................-3- 2、小麦需求端.............................................................................................................................-4- (1)制粉需求.............................................................................................................................-4- (2)饲用、种用及工业消费.....................................................................................................-5- 3、政策引导.................................................................................................................................-6- 4、小麦对玉米替代影响.............................................................................................................-6- 二、库存消耗驱动玉米上涨.......................................................................................................................-7- 1、2024年产玉米减产................................................................................................................-7- 2、进口大幅减少.........................................................................................................................-8- 3、港口库存快速下降.................................................................................................................-8- 4、国产玉米饲用需求增加.........................................................................................................-9- 三、总结及策略.........................................................................................................................................-11- 1、总结.......................................................................................................................................-11- 2、策略.......................................................................................................................................-12- 一、小麦供需结构及替代影响 1、小麦供应端 (1)新季小麦产情 今年小麦主产区中,河南西南部、陕西关中、山西南部等地冬小麦受到干热风的影响,干热风天气通常会伴随旱情,影响冬小麦灌浆,尤其部分麦区存在缺墒影响,导致小麦有早衰的现象。根据我们线下调研,河南西南部产区确实存在减产情况,但5月以来的降水对旱情有所缓解,市场对新季产量担忧减弱。从全国产情看,小麦整体长势较好,部分产区的减产情况对整体产量的影响是弱于预期的,叠加品质情况较好,保障了小麦供应端的新增有效供给。根据5月国家粮油信息中心数据,预计 2025年新季小麦产量达14092万吨,同比微增0.58%。 (2)年结转库存 2024年产小麦丰产,面粉加工需求下降,饲料加工消费量也有一定减少,所以在新增供给增加,总需求下降的情况下,上年小麦的年度结转数量有所增加,结合国家粮油信息中心数据,我们推算约1500-1800万吨。 (3)小麦进口 根据海关最新数据显示,2024年1-12月我国累计进口小麦1116万吨,同比减幅7.76%;2025年1-4月我国进口小麦106万吨,同比减少515万吨,减幅82.9%;以小麦市场年度时间(2024/25 年度是从2024年6月至2025年5月)看:截至4月数据,2024/25年度(自2024年6月-2025年4 月)进口小麦414万吨,同比减少699万吨,减幅62.8%。 本文研究小麦是为了探究小麦对玉米的替代影响,所以以玉米市场年度时间(2024/25年度是从2024年10月至2025年9月)看:2024/25年度(自2024年10月-2025年4月)进口小麦149万吨, 同比减少665万吨,减幅81.6%。进口小麦大部分是用于调节品质,2024年Q4谷物进口管控政策进一步加码,小麦进口数量已明显下降。加拿大和澳大利亚是我国小麦主要进口国,2025年1-4月分别从两国进口59.5万吨、39.6万吨,占比分别达59%、39%,考虑到近期我国与该两国关系没有突出矛盾,且与澳大利亚有缓和迹象,假设5-9月小麦进口量与4月持平,预计2024/25玉米市场年度小麦进口量约500万吨,相比此前两个年度明显下降。 图1小麦进口数据(玉米市场年度时间)图2小麦进口数据(小麦市场年度时间) 来源:海关总署、国联期货农产品事业部 2、小麦需求端 (1)制粉需求 制粉需求占小麦总消费约70%,在经济发展、居民对食品结构及品质要求上升及老龄化加剧的背景下,近几年人均主食消费呈下降趋势。根据国家粮油信息中心数据,预计2025/26年度国内小麦制粉消费量8900万吨,同比降幅1.7%。 面粉加工企业是小麦市场最大消费主体,今年以来小麦价格处于底部区域,4月市场又出现新季小麦减产预期,所以4月中下旬以来制粉企业存在一定的备货补库操作,叠加近几年部分加工企业亏损严重,导致今年制粉企业不打算大量收新麦,维持安全库存策略。 (2)饲用、种用及工业消费 小麦第二大消费是饲用、种用及工业消费,通常占小麦总消费量约30%。饲用消费方面,在正常年份下,基于“口粮不饲用”这个基本规律,小麦用作饲料占10%左右,若玉米等饲料粮价格大幅上涨,小麦饲用替代量增加,占比可能会上升至15%-20%。2024/25年度玉米期末库存向偏紧方向发展,饲用领域需要一定量的小麦替代,目前小麦玉米价差缩小,小麦进入饲用领域数量增加;种用消费在耕地面积稳定的前提下,占比将维持低位;工业消费方面,随着消费升级,面包、烘焙等高端面粉需求增长,酿酒行业也在持续发展,所以小麦工业消费预计有小幅增长,占比有望接近10%。 图3中国小麦供需平衡表 来源:国家粮油信息中心 3、政策引导 当前中央和地级储备已经陆续开始轮入收购新麦,随着各地新麦上市量不断加大,中央和地方储备的收购对市场价格起到了指导作用。2025年国家继续在小麦主产区实行最低收购价政策,2025年和2026年当年生产的小麦(三等)最低收购价为2380元/吨,等级价差40元/吨。在政策托底预期的支撑下,市场对新麦价格底部已较为认可。目前大部分企业收购报价在1.21元/斤(2420元/吨)以上,极少数企业报价1.19元/斤(2380元/吨)。 4、小麦对玉米替代影响 小麦用作饲料的数量是小麦消费端的主要变量,在玉米库存消化阶段,小麦饲用情况经常会主导该阶段小麦行情,同时也影响该阶段玉米走势。 饲料企业愿不愿意用小麦代替要结合能量含量、玉麦价差及玉米库存情况,若性价比不明显,玉米库存还有一定量的储备,饲料企业和深加工企业更换原料的动力就不足。能量对比方面,玉米的能量含量较高,在饲料配方中具有不可替代的优势。相比之下,小麦的蛋