黄金市场评论：让他们吃关税

2025年5月黄金市场评论总结

核心观点与市场表现

• 5月黄金价格收平，小幅下跌0.7%，报每盎司3,278美元，尽管月内波动较大。
• 年初至今，黄金累计上涨26%，表现强劲。
• 黄金回报归因模型（GRAM）显示，关税相关政策风险、通胀预期上升（风险与不确定性因素）以及美元4月暴跌的滞后影响支撑了金价，而ETF资金流出和4月强劲的黄金回报（动量因素）则拖累了5月表现。

ETF资金流动与市场情绪

• ETF资金流出18亿美元（减少19吨），主要来自北美地区（流出15亿美元，减少16吨），关税紧张局势暂停。
• 投资者5月小幅增加净头寸，相当于5亿美元（4吨），但净多头仓位仍远低于12月峰值（占未平仓合约的13%以上）。

关税政策与通胀预期

• 美国联邦法院裁定阻止特朗普政府的关税政策引发风险资产反弹，但预计影响短暂。
• 市场普遍认为关税最终将推高通胀，但目前官方通胀数据仍疲软，而非官方“Truflation”指标已显著上升。
• 出口商似乎在吸收关税成本，进口价格未受影响，但通胀压力可能最终传导至消费者。

滞胀风险与央行政策

• 关税引发的利润率下降和消费者价格上升加剧滞胀风险，市场预期经济增速放缓而通胀持续上升。
• 滞胀环境通常有利于黄金，而滞胀预期本身也能推动黄金相对其他资产类别的表现。
• 央行面临政策两难：美联储和英国央行可能维持利率不变，欧洲央行和印度央行可能降息，日本央行则面临通胀与增长双重压力。

研究结论

• 尽管关税政策暂时受挫，但滞胀风险持续发展，支撑黄金需求。
• 黄金价格前期大幅上涨后，未来涨幅可能面临更大阻力，但央行政策不确定性仍将为金价提供支撑。