2025年一季度业绩点评收购增厚业绩，分红稳定股息确定

股票研究/2025.05.25 收购增厚业绩，分红稳定股息确定安徽皖通高速公路(0995) 运输 ——安徽皖通高速公路2025年一季度业绩点评 岳鑫(分析师) 陈亦凡(研究助理) 杜清丽(分析师) 021-38676666 021-38676666 021-38676666 登记编号S0880514030006S0880124070025S0880525040092 本报告导读： 皖通高速2025Q1完成集团路产收购，叠加低基数而实现业绩同比明显增长。公司高分红政策稳定，股息确定可期。未来行业政策优化或加速，将保障改扩建回报。 投资要点： 维持增持评级。公司2025Q1完成集团路产收购，叠加低基数业绩同比明显增长。未来政策优化有望加速，保障改扩建合理回报。维持2025-27年归母净利预测19/19/18亿元人民币。按照2025年12 倍PE，维持目标价14.51港元（按照1港元=0.93元人民币换算）。收购路产叠加低基数，2025Q1业绩同比大增。2025Q1公司车流量同比大增24%，归母净利润5.5亿元人民币，同比大增20%。1）收 2024/5 2024/6 2024/7 2024/8 2024/9 2024/10 2024/11 2024/12 2025/1 2025/2 2025/3 2025/4 购路产增厚业绩：公司2025年3月27日完成集团旗下阜周、泗许高速收购，估算2025Q1实现并表并增厚公司业绩。估算2024年两条路产车流量/通行费收入规模约为公司19%/16%。同口径下（追溯调整合并阜周/泗许），公司车流量/通行费同比增长7%/9%，净利润同比增长5%，保持稳健增长。2）低基数效应：2024Q1公司路产受天气影响明显，2025Q1同口径下公司车流量同比增长7%，好于行业水平。预计后续低基数效应将减弱。3）财务费用增长：2024下半年公司把握LPR下调积极有效压降财务费用，2025Q1受收购路产及宣广改扩建后借款利息费用化等影响，财务费用环比增长明显。 收购及改扩建将增强持续盈利，行业政策优化将保障合理回报。过 去数年公司陆续改扩建核心路产，将延长经营期限，提升公路主业 增长潜力。公司合宁/宣广/高界三条高速，贡献近七成通行费。其中，合宁/宣广改扩建已完工，暂不核定收费经营期限，待�年后再依据最新政策评估核定；高界改扩建预计2027年底建成通车，将可能阶段性影响车流与盈利。《收费公路管理条例》修订已酝酿多年，预计政策优化有望加速，或将保障公司三条核心路产改扩建合理回报。 高分红政策稳定，股息确定可期。公司ROE长期稳定在10-13%， 领跑行业。公司投资运作聚焦路产主业，再投资回报率将决定公司 ROE趋势。2024年分红率60%，维持上一轮股东回报高分红承诺水平。预计现金流稳健增长，高分红政策持续。假设公司维持60%的分红率，估算2025-27年股息收益率为6.2%、6.3%、5.9%。 风险提示。经济波动，行业政策，再投资风险，市场风格切换等。 评级：增持 当前价格(港元)：11.96 交易数据 当前股本（百万股）1,659 52周内股价区间（港元）8.33-11.96 当前市值（百万港元）19,837 28% 江苏宁沪高速公路 恒生指数 20% 11% 3% -6% -14% 52周内股价走势图 股票研 究 海外公司 （中国香港 ） 证券研究报 告 财务摘要（百万人民币） 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 5206 6631 7092 6364 8109 7842 (+/-)% 33% 27% 7% -10% 27% -3% 毛利润 2251 2623 2447 2911 3010 2774 净利润 1445 1660 1669 1864 1878 1771 (+/-)% -5% 13% 26% 15% 15% 14% PE(现价&最新股本摊薄) 12.5 10.9 10.8 9.7 9.6 10.2 PB(现价) 1.5 1.4 1.4 1.3 1.2 1.2 财务预测表 资产负债表（百万元）2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金3,948 4,778 5,030 5,297 3,714 营业总收入 6,631 7,092 6,364 8,109 7,842 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 4,008 4,645 3,453 5,099 5,067 应收账款及票据 0 0 0 0 0 税金及附加 26 32 38 49 47 存货 4 4 7 11 8 销售费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 315 581 614 666 627 管理费用 183 188 255 324 261 流动资产合计 4,267 5,363 5,651 5,973 4,350 研发费用 0 0 0 0 0 长期投资 155 166 174 182 189 EBIT 2,427 2,241 2,659 2,695 2,543 固定资产 1,078 1,034 1,027 1,011 981 其他收益 13 14 10 10 9 在建工程 128 245 213 197 189 公允价值变动收益 -109 -32 0 0 0 无形资产及商誉 15,027 16,427 17,227 18,027 20,327 投资收益 58 69 30 50 70 其他非流动资产 1,083 1,180 1,193 1,129 1,073 财务费用 105 64 89 105 101 非流动资产合计 17,472 19,051 19,834 20,545 22,759 减值损失 0 0 0 0 0 总资产 21,739 24,414 25,485 26,518 27,108 资产处置损益 3 7 3 2 2 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 2,274 2,221 2,573 2,594 2,446 应付账款及票据 632 866 815 850 845 营业外收支 -7 4 -3 -4 -4 一年内到期的非流动负债 552 292 420 420 420 所得税 588 534 668 673 635 其他流动负债 277 331 591 800 652 净利润 1,678 1,691 1,902 1,917 1,807 流动负债合计 1,461 1,488 1,826 2,070 1,917 少数股东损益 18 22 38 38 36 长期借款 5,960 6,382 6,382 6,382 6,382 归属母公司净利润 1,660 1,669 1,864 1,878 1,771 应付债券 0 1,499 1,499 1,499 1,499 租赁债券 0 0 0 0 0 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 其他非流动负债 204 184 179 179 179 ROE(摊薄,%) 13.1% 12.5% 13.3% 12.7% 11.4% 非流动负债合计 6,163 8,065 8,060 8,060 8,060 ROA(%) 7.8% 7.3% 7.6% 7.4% 6.7% 总负债 7,624 9,553 9,886 10,130 9,977 ROIC(%) 8.7% 7.4% 8.2% 8.1% 7.4% 实收资本(或股本) 1,659 1,659 1,659 1,659 1,659 销售毛利率(%) 39.6% 34.5% 45.7% 37.1% 35.4% 其他归母股东权益 10,998 11,677 12,376 13,126 13,834 EBITMargin(%) 36.6% 31.6% 41.8% 33.2% 32.4% 归属母公司股东权益 12,657 13,335 14,034 14,785 15,493 销售净利率(%) 25.3% 23.8% 29.9% 23.6% 23.0% 少数股东权益 1,458 1,526 1,564 1,603 1,639 资产负债率(%) 35.1% 39.1% 38.8% 38.2% 36.8% 股东权益合计 14,115 14,861 15,598 16,388 17,132 存货周转率(次) 874.8 1044.4 593.8 572.4 538.1 总负债及总权益 21,739 24,414 25,485 26,518 27,108 应收账款周转率（次） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 总资产周转周转率（次） 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 现金流量表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润现金含量 1.6 1.6 1.7 1.7 1.5 经营活动现金流 2,653 2,629 3,114 3,130 2,704 资本支出/收入 31.9% 32.9% 25.1% 19.8% 39.6% 投资活动现金流 -3,118 -1,960 -1,602 -1,515 -3,004 EV/EBITDA 4.22 6.36 6.06 5.93 6.65 筹资活动现金流 -1,477 484 -1,260 -1,348 -1,283 P/E(现价&最新股本摊薄) 10.9 10.8 9.7 9.6 10.2 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 1.43 1.35 1.29 1.22 1.16 现金净增加额 -1,941 1,153 252 267 -1,583 P/S(现价) 2.7 2.5 2.8 2.2 2.3 折旧与摊销 922 883 859 852 858 EPS-最新股本摊薄(元) 1.0 1.0 1.12 1.13 1.07 营运资本变动 -95 23 174 189 -113 DPS-最新股本摊薄(元) 0.6 0.6 0.67 0.68 0.64 资本性支出 -2,113 -2,334 -1,600 -1,602 -3,102 股息率(现价,%) 5.5% 5.6% 6.2% 6.3% 5.9% 数据来源：Wind，2023-2024公司年报，国泰海通证券研究 表1：可比公司估值表 市值公司名称股票代码收盘价交易货币市盈率市盈率一致预期市净率市净率一致预期 （亿人民币） 2025/5/22 2025/5/22 （TTM） 2025E 2026E 2027E （MRQ） 2025E 2026E 2027E 粤高速A 000429.SZ 14.65 人民币 306 17 18 19 19 2.8 2.8 2.7 2.6 湖南投资 000548.SZ 5.24 人民币 26 40 - - - 1.3 - - - 山西高速 000755.SZ 5.05 人民币 74 15 - - - 1.4 - - - 东莞控股 000828.SZ 10.38 人民币 108 14 12 12 11 1.1 1.1 1.0 1.0 现代投资 000900.SZ 4.14 人民币 63 19 - - - 0.6 - - - 招商公路 001965.SZ 12.84 人民币 853 16 15 14 13 1.3 1.2 1.1 1.0 皖通高速 600012.SH 17.89 人民币 300 17 16 16 17 2.5 2.0 1.9 1.8 中原高速 600020.SH 4.90 人民币 110 12 11 11 10 0.9 0.8 0.7 0.8 福建高速 600033.SH 3.65 人民币 100 13 10 10 10 0.8 0.8 0.8 0.7 楚天高速 600035.SH 4.55 人民币 73 10 - - - 0.8 - - - 重庆路桥 600106.SH 5.64 人民币 75 36 41 38 37 1