生长激素放量推动业绩快速增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2017年10月26日 证券研究报告•2017年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 19.24元 安科生物（300009） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 生长激素放量推动业绩快速增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn 分析师：周平 执业证号：S1250517080004 电话：023-67791327 邮箱：zp@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -27%-18%-9%0%9%18%16/1016/1217/217/417/617/817/10安科生物沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 7.13 流通A股(亿股) 4.61 52周内股价区间(元) 14.95-25.71 总市值(亿元) 137.09 总资产(亿元) 20.89 每股净资产(元) 2.21 相关研究 [Table_Report] 1. 安科生物（300009）：业绩符合预期，生长激素高速放量 (2017-10-12) 2. 安科生物（300009）：重磅生长激素水针申报受理，丰富产品组合 (2017-08-30) 3. 安科生物（300009）：业绩持续高增长，生长激素放量超预期 (2017-08-22) 4. 安科生物（300009）：收购基因检测上游仪器，产业链持续扩张 (2017-08-09) [Table_Summary]  事件：公司发布2017年三季报，实现收入7.3亿（+28%）、归母净利润1.9亿（+36%）、扣非后归母净利润1.7亿（+33%）；2017Q3单季度实现收入2.8亿（+31%）、归母净利润7702万（+37%）、扣非后归母净利润7456万（+46%）。  业绩符合预期，生长激素快速放量。总体来看，公司业绩符合预期。从母公司报表来看，实现收入4.3亿（+29%）、归母净利润1.4亿（+49%），与一季报和中报业绩基本持平。母公司主要销售产品为生长激素和干扰素，其中干扰素与2016年同期基本持平，生长激素保持50%左右的快速放量，推动母公司业绩高速增长；且生长激素规模效应使得母公司毛利率提升2.01pp至88.96%，净利率提升4.50pp至33.53%。中德美联和苏豪逸明保持稳定增长，预计可顺利完成业绩承诺。  生长激素渗透率低，市场空间有望突破150亿。生长激素为矮小症治疗核心手段。我国矮小症发病率为3%，矮小人口已达3900万人。其中，4-15岁的人群占700万，就诊率只有不到30万人，就诊率不到5%，而接受正规治疗的仅有3万人，占就诊人数的10%。且随着全面二孩政策推行+矮小症知晓率提升+消费水平提升，生长激素的市场规模将进一步提升。目前国内市场规模约20亿元，渗透率估计2%左右，考虑到生长激素的适应症拓展，我们预计适用人群超过500万，假设渗透率达到10%，对应市场空间约为粉针100亿或水针213亿，假设各占一半，保守估计生长激素市场空间至少150亿元。  水针剂型有望成为国产第二家上市，借助粉针渠道有望快速放量。从行业增速来看，随着长沙事件的影响消除和市场需求提升，2016年增速达到35%，2017H1增速进一步提升至50%，公司增速接近60%。从市场竞争格局来看，生长激素粉针有7家，水针（公司此次申报产品）仅2家（销售额约占整个生长激素市场的50%），长效1家。金赛药业由于拥有三种剂型2016年市占率达60%，联合赛尔为19%，安科生物为13%。水针剂型目前只有金赛药业在销售，诺和诺德尚未正式销售，公司此次申报的水针剂型如顺利有望在1年内获批，拿到第二个国产水针批文。水针剂型使用更方便、市场竞争格局良好、且价格更贵约为粉针的2倍，有望借助公司现有的销售渠道实现快速放量。  盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.39元、0.50元、0.61元，对应PE分别为49倍、39倍、32倍。考虑到生长激素快速放量和精准医疗产业链持续扩张，维持“买入”评级。  风险提示：主要产品或存在招标降价的风险；并购项目业绩或不达预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 849.22 1069.91 1272.98 1516.46 增长率 33.58% 25.99% 18.98% 19.13% 归属母公司净利润（百万元） 197.30 279.36 355.87 433.55 增长率 44.80% 41.59% 27.39% 21.83% 每股收益EPS（元） 0.28 0.39 0.50 0.61 净资产收益率ROE 13.87% 17.27% 19.23% 20.39% PE 69 49 39 32 PB 9.61 8.48 7.41 6.45 数据来源：Wind，西南证券 安科生物（300009）2017年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 849.22 1069.91 1272.98 1516.46 净利润 197.87 279.36 355.87 433.55 营业成本 219.21 263.27 301.39 344.91 折旧与摊销 48.29 61.99 69.45 77.35 营业税金及附加 9.56 9.62 11.81 14.42 财务费用 2.45 0.04 -0.56 -1.02 销售费用 268.17 331.67 388.26 462.52 资产减值损失 2.81 2.00 2.00 2.00 管理费用 133.14 149.79 171.85 204.72 经营营运资本变动 291.52 -19.96 -13.39 -15.76 财务费用 2.45 0.04 -0.56 -1.02 其他 -284.94 -2.00 -7.00 -7.00 资产减值损失 2.81 2.00 2.00 2.00 经营活动现金流净额 258.01 321.42 406.37 489.12 投资收益 5.44 0.00 5.00 5.00 资本支出 -524.09 -150.00 -150.00 -150.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 108.76 0.00 5.00 5.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -415.32 -150.00 -145.00 -145.00 营业利润 219.31 313.52 403.24 493.90 短期借款 10.00 -10.00 0.00 0.00 其他非经营损益 11.93 13.61 13.60 13.68 长期借款 50.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 231.23 327.13 416.84 507.58 股权融资 234.11 0.00 0.00 0.00 所得税 33.36 47.78 60.97 74.04 支付股利 -61.18 -88.08 -122.62 -157.69 净利润 197.87 279.36 355.87 433.55 其他 -12.94 -0.04 0.56 1.02 少数股东损益 0.57 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 219.99 -98.11 -122.06 -156.67 归属母公司股东净利润 197.30 279.36 355.87 433.55 现金流量净额 62.67 73.30 139.31 187.45 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 152.03 225.33 364.64 552.08 成长能力 应收和预付款项 287.46 343.76 413.94 493.28 销售收入增长率 33.58% 25.99% 18.98% 19.13% 存货 61.39 73.73 84.40 96.59 营业利润增长率 46.07% 42.96% 28.61% 22.48% 其他流动资产 63.22 79.65 94.77 112.89 净利润增长率 49.42% 41.18% 27.39% 21.83% 长期股权投资 36.74 36.74 36.74 36.74 EBITDA 增长率 53.14% 39.07% 25.72% 20.78% 投资性房地产 24.33 24.33 24.33 24.33 获利能力 固定资产和在建工程 499.44 547.02 587.14 619.37 毛利率 74.19% 75.39% 76.32% 77.26% 无形资产和开发支出 797.00 838.12 879.25 920.37 三费率 47.55% 45.00% 43.96% 43.93% 其他非流动资产 43.65 42.96 42.26 41.56 净利率 23.30% 26.11% 27.96% 28.59% 资产总计 1965.24 2211.63 2527.46 2897.22 ROE 13.87% 17.27% 19.23% 20.39% 短期借款 10.00 0.00 0.00 0.00 ROA 10.07% 12.63% 14.08% 14.96% 应付和预收款项 157.36 164.78 197.48 234.39 ROIC 15.18% 19.26% 22.72% 25.87% 长期借款 50.00 50.00 50.00 50.00 EBITDA/销售收入 31.80% 35.10% 37.09% 37.60% 其他负债 321.69 379.37 429.27 486.25 营运能力 负债合计 539.04 594.15 676.74 770.64 总资产周转率 0.50 0.51 0.54 0.56 股本 547.60 712.52 712.52 712.52 固定资产周转率 2.29 2.41 2.67 2.98 资本公积 531.64 366.72 366.72 366.72 应收账款周转率 5.51 5.30 5.33 5.26 留存收益 507.93 699.21 932.45 1208.31 存货周转率 3.82 3.90 3.81 3.81 归属母公司股东权益 1358.99 1550.26 1783.51 2059.36 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 103.07% — — — 少数股东权益 67.21 67.21 67.21 67.21 资本