绿色熊猫债构筑中拉金融合作新桥梁

1/8 数据来源：ECLAC，大公国际随着主权信用好转，经济转型动力增强，拉美地区债券市场逐步恢复并呈现国际化和多元化发展特征。拉美地区因债券发行国别集中，且拥有成熟国内债券市场的国家较少，因此债券融资以国际债券为主。根据联合国拉美经济委员会数据，2024年，拉美地区国际债券市场发行规模同比上涨36%至1,217.7亿美元，达到近三年来最高，平均发行利率7.1%。新发行债券中投资级债券仍占据57%的主要地位，但市场对于高收益发行人依然保持较高开放态度。从发行部门来看，公共部门为发行主力，但私人部门发行增长较快。2024年，拉美地区国际债券发行占比最高的三类机构分别为国家政府/主权机构、非银行私人企业和国有企业，发行规模占比分别为42.0%、29.0%和13.0%，政府与国有控股企业合计发行占比达到55.0%，在发行活动中占据主导地位。然而，私人部门发行增速回升较快。其中，非银行私人企业在2022年至2023年上半年期间，受全球金融条件收紧影响，债券发行增速短期回落后，发行规模于2023年下半年开始大幅回升，2024年同比增长57.0%，主权政府和国有企业发行增速分别为12.0%和44.0%，展现出发行主体结构持续优化的趋势。发行国别方面，墨西哥、巴西和智利因其经济体量较大、经济开放程度较高，在区域中债券市场融资最为活跃，三国国际债券总发行规模和主权债发行规模分别占区域总发行额的57.2%和区域主权债总发行额的48.5%。发行币种方面，因地缘因素影响，拉美地区债券融资币种虽然结构多元，但以美元为主的高集中度使其融资成本易受美国货币政策不确定性牵制。2024年新发债中美元债占比达79.7%，其次是本地货币，主要包括比索（墨西哥、智利、多米尼加、乌拉圭）、索尔（秘鲁）、瓜拉尼（巴拉圭）等，2024年发行规模共计占比11.5%。其他融资货币中，欧元发行占比相对较高，占融资规模的4.7%。值得关注的是，2024年，拉美地区首次尝试在中国发行熊猫债，融入人民币，当年人民币融资占比约为0.2%。此外还包括港币、澳元、英镑、瑞士法郎等多种类型货币，总体占比较小。 2/8 数据来源：ECLAC，大公国际图3 2024年拉美地区各类发行人国际债券发行规模、增速及占比（单位：10亿美元）数据来源：ECLAC，大公国际随着拉美地区经济由能源依赖型向多元化经济转型，服务于能源转型、生态保护的可持续发展相关债券（GSSS）4正在成为拉动区域债券市场持续扩容的重要驱动力，使地区债券市场具有鲜明的创新性特征。在应对气候变化、保护生物多样性和经济转型三重因素推动下，拉美地区GSSS债券市场获得跨越式发展。自2014年秘鲁发行区域内首只绿色债券以来，10年间拉美地区GSSS债券市场规模扩张200多倍，2024年发行规模达到331.3亿美元，占当年拉美地区国际债券发行总额的27.2%，期间一度达到461.7亿美元（2021年）的历史峰值。截至2024年底，GSSS债券累计发行规模超过2,064.3亿美元。因拉美地区内国别经济发展存在较为显著的梯度化分层，经济规模、财政状况、债务结构和市场成熟度存在显著差异，因此，市场呈现鲜明的发行国别集中和政府主导特征。2024年4可持续发展相关债券主要包括绿色/蓝色债券、社会治理债券、可持续发展债券、可持续发展挂钩债券。51.69.715.812.0%27.0%44.0%0102030405060政府超国家组织国有企业发行规模 3/8 4/8发行的54只GSSS债券主要来自巴西、智利、哥伦比亚、多米尼加、厄瓜多尔、危地马拉、洪都拉斯、墨西哥和秘鲁等9个国家以及2个超国家组织。其中，智利（32.0%）、巴西（25.0%）和墨西哥（20.0%）三国主导发行。主权GSSS债券自2019年智利政府发行首只主权GSSS债券以来，占比始终高于50%，2023年更达到74%的比重峰值。债务工具结构随着地区发展需求变化经历关键转折。2020年至2023年期间以可持续发展挂钩债为主，2024年绿色债券发行量激增，跃升为当年发行规模最大的GSSS融资工具，社会责任债券和可持续发展债券发行额同步稳健增长，三类工具占比趋近。这一变化充分体现了区域内借助绿色发展战略协同推进削减贫困和发展不平衡性的转型发展需求。图4 2024年拉美地区GSSS债券发行国别分布数据来源：ECLAC，大公国际二、熊猫债市场步入高速发展与高质量发展并行期，绿色熊猫债已展现良好增长势头并率先实现制度国际化接轨，未来增长潜力巨大中国熊猫债市场在政策和市场双重驱动下正步入高速发展和高质量发展并行时期。政策端持续优化熊猫债发行流程与资金跨境流动机制，市场端则主要依托当前中国低成本融资优势，熊猫债作为合格优质流动性资产受到国际资本市场投、融资两端的认可，热度持续攀升。2025年前4个月，熊猫债市场延续稳定增长势头，共发行债券34只，发行规模640亿元人民币。截至2025年4月底，存量熊猫债共220只，存量规模3,692.3亿元人民币，较2024年底分别上涨了11.7%和15.6%。优质资产效应叠加成本优势带动熊猫债市场在持续扩容之下发展质量也不断提升，市场结构不断优化。投资人结构方面，截至2025年4月，外资银行和境外机构持有熊猫债规模分别为166.4亿元和625.9亿元人民币，较2024年末分别增长7.9%和20.2%，其中，外资银行持有比重与上年末基本持平，境外机构持有比重有所上升。发行人结构方面，随着熊猫债融资优势的凸显，外资机构发智利107亿美元,32%巴西81亿美元,25%墨西哥65亿美元,20%秘鲁22亿美元,7%哥伦比亚13亿美元,4%超国家组织12亿美元,3%厄瓜多尔10亿美元,3%危地马拉8亿美元,2%多米尼加8亿美元,2%洪都拉斯7亿美元,2% 5/8行人5占比震荡上升，2025年4月，外资机构发行规模占比达到46.9%，其中，国际开发机构发行占比达到36.7%的历史峰值，一方面受国际开发机构滚续发行需求较高拉动；另一方面，2024年1月交易商协会发布的《外国政府类机构和国际开发机构债券业务指引》提升了国际开发机构融资便利度，从而激发其发行活跃度。图5熊猫债发行人结构（单位：%）数据来源：Wind，大公国际随着全球对数字经济和可持续发展重视程度的提升，熊猫债也在与各类新兴领域发展需求不断融合创新，其中，绿色熊猫债增长迅速，且率先实现制度标准的国际化接轨，未来增长潜力巨大。我国熊猫债市场虽已经历20年发展历程，但绿色熊猫债起步较晚。2016年新开发银行发行首只绿色熊猫债，自此，可持续发展主题熊猫债得到快速发展，且自俄乌冲突爆发后，随着推动绿色经济转型、保障能源安全等议题提上日程，绿色熊猫债发行节奏也逐步加快。截至2025年4月末，可持续发展主题熊猫债累计发行72只，发行规模936.5亿元人民币。其中，绿色熊猫债发行活跃度最高，累计发行40只，发行规模428.0亿元人民币。截至2025年4月末，绿色熊猫债累计发行数量和发行规模在可持续发展主题熊猫债中的占比分别达到55.6%和45.7%，在熊猫债总体发行中的占比分别为6.5%和4.1%。发行主体结构来看，红筹央企是绿色熊猫债发行主力，累计发行数量占绿色熊猫债总发行数量的48%，其次为外资机构和地方国有企业，累计发行数量占比分别为20%和17%。从资金用途来看，红筹企业通过绿色熊猫债融资所获得的资金主要用于绿色贷款偿还、绿色项目升级改造、以及公用领域的绿色基建项目运营等。外资机构对绿色熊猫债发行热度的上升则带动绿色熊猫债募集资金用途向多元化领域拓展。外资机构通常将绿色熊猫债融资资金用于海外多样性绿色项目建设、运营，部分主权政府用于国家绿色产业发展支出等。伴随熊猫债5熊猫债外资机构发行人包括：国际开发机构、外商独资企业（含外资银行）、外资企业、主权政府。-100102030405060708090100地方国有企业公众企业国际开发机构民营企业其他企业外商独资企业外资企业中央国有企业主权政府 6/8市场迈向高质量发展阶段以及全球绿色发展共识不断深化，绿色熊猫债在众多熊猫债创新品种中率先实现制度标准的国际化接轨。2025年2月，交易商协会发布《关于进一步优化银行间债券市场境外机构发行绿色债券机制安排有关事项的通知》（以下简称《通知》），不仅在绿色项目认定范围上增加了欧盟绿色产业认定标准，同时还允许外国政府、国际开发机构和声誉良好的境外非金融企业使用其原有绿色债券发行框架发行绿色熊猫债，实现了绿色熊猫债发行标准和发行机制的国际化接轨，并对《通知》中提及的三类境外机构的历史发行经验给予认可，从而将大幅提升境外机构发行绿色熊猫债的执行效率。此外，《通知》还对募集资金管理方式和债券存续期内的信息披露规范进行了优化，加强了资金使用和境外资金监管，为投资人提供更加安全、透明的资金使用信息，提高投资安全性。由此可见，《通知》的发布从供、需两端为绿色熊猫债发行与投资提供了更多的便利和安全性，将对绿色熊猫债发行形成有力的提振效应，预计将推动绿色熊猫债加速扩容，并带动熊猫债市场迈向更高水平发展阶段。图6绿色熊猫债累计发行数量和发行规模在熊猫债总体发行中的比重（单位：%）数据来源：Wind，大公国际图7以累计发行数量计算绿色熊猫债发行人结构数据来源：Wind，大公国际3.08.65.32.52.34.211.510.66.411.82.84.32.50.81.52.87.57.33.76.702468101214数量占比规模占比地方国有企业17%公众企业12%国际开发机构2%民营企业3%外商独资企业8%外资企业5%中央国有企业48%主权政府5% 7/8三、中国与拉美地区在金融领域合作具有互补性和战略协同性，绿色熊猫债凭借其融资成本优势和制度创新性，有望成为中拉金融合作的重要桥梁中国与拉美地区金融合作兼具战略协同与优势互补。首先，同为全球南方经济体，拉美地区以绿色和数字经济为基础的转型战略与中国当前大力推动的新质生产力建设之间形成共振效应，可协同提升全球南方国家的话语权。近几年，中国与拉美各国之间在政治互信不断增强的基础上，彼此已逐步走上更加务实有效的合作道路。其次，拉美地区天然的自然资源禀赋和应对气候转型压力催生出巨大投、融资需求，而中国在基础设施建设、能源转型、数字经济等多个领域的产业优势与拉美地区经济发展需求形成战略互补。中国当前极具竞争力的融资成本优势与新能源产业资本的产融协同，对拉美地区破解绿色基建和能源转型领域融资贵、转型滞后的双重困境形成助力。伴随熊猫债市场高水平对外开放和绿色熊猫债监管标准的国际化接轨，绿色熊猫债将为推动中国-拉美经贸合作发挥更大作用。拉美地区可持续发展金融虽然成长较快，但总体规模依然较小，拉美地区GSSS债券市场容量在全球GSSS债券市场中的比重不足2%，仅略高于非洲。反观中国，不仅债券市场总体规模位列全球第二，也是全球最大的绿色债券发行市场，丰富的绿色项目融资经验和充沛的绿色资金，与拉美地区可持续金融发展融资需求高度契合。同时，由于拉美地区国际债券发行币种结构较为集中，受美国货币政策不确定性增强、当前居高不下的利率水平以及美国气候政策的变化对国际多边银行贷款政策的影响，高融资成本极大削弱了当地绿色项目利润，已成为当前困扰拉美地区绿色转型的重要障碍之一，区域急于拓展更多优质融资来源。2024年，全球最大的商品纸浆生产商——巴西书赞桉诺公司首次在中国发行熊猫债且为首只绿色熊猫债，不仅对其自身具有里程碑意义，也实现了中国-拉美熊猫债合作的破冰。根据书赞桉诺介绍，其融资资金兑换美元后的综合发行利率约合4.7%，仍显著低于其美元融资成本，这不仅是其自身扩大融资来源的一次成功尝试，也是拉美地区非金融企业的一次成功发行经验。过去五年中，在主权政府发行推动下，拉美地区可持续发展债券融资规模虽有大幅提升，但考虑到区域内转型经济的潜在投资规模和融资成本，提高企业的债券发行参与度至关重要，当地大型优质企业向区域外探索更多优质融资渠道的需求将日益扩大。2025年《通知》对绿色熊猫债制度的国际化接轨叠加产品的创