电改推进+防御价值+供需偏紧，电力行业投资价值凸显

敬请参阅最后一页特别声明电改推进+防御价值+供需偏紧，电力行业投资价值凸显量补偿、新能源受益环境溢价；此外，新能源环境价值交易的价格机制已初步理顺。题。内外部宏观经济波动率提升+长端利率趋势性下行，防御性板块和红利板块配置价值凸显。中证全指电力公用事业指数投资价值分析计8只，总权重43.68%，前十大权重股累计占比56.36%。投资标的介绍：广发中证全指电力公用事业ETF（159611.OF）亿元且保持上升趋势，其中非货币基金规模达到8353.47亿元。 总规模达到256.76亿元。风险提示 敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、电改推进+防御价值+供需偏紧，电力行业投资价值凸显............................................41.1电改：理顺“价内”，理解“价外”.............................................................41.2内外部宏观经济波动率提升，关注防御性板块的配置价值......................................51.3基本面投资价值——供给释放、需求支撑，预计25年供需格局仍偏紧...........................6二、中证全指电力公用事业指数投资价值分析........................................................72.1指数简介................................................................................72.2行业分布多元化，能源平衡性好............................................................72.3市值分布合理，成长价值兼顾..............................................................82.4权重股集中度较高，把握行业龙头..........................................................82.5盈利能力稳健，现金流优势显著............................................................92.6指数历史估值稳健，当前配置价值凸显.....................................................102.7指数业绩表现优异，风险控制良好.........................................................102.8历史5月涨幅显著，电力配置正当时.......................................................12三、投资标的介绍：广发中证全指电力公用事业ETF（159611.OF）....................................123.1基金简介...............................................................................123.2基金净值稳中有升，跟踪表现良好.........................................................133.3老牌基金公司，管理规模与资质兼具.......................................................143.4资深经理掌舵，管理能力突出.............................................................14风险提示.......................................................................................15图表目录图表1：火电转型依赖“以价换量”，度电容量补偿上升至关重要........................................4图表2：新能源电量占比提升，自身发电成本较低优势有利于系统成本控制.............................4图表3：“价外”收益占发电侧比例将进一步提升......................................................5图表4：“特朗普2.0”主要经济政策主张............................................................5图表5：2024年有效内需不足的环境下，出口仍是经济增长的重要支撑.................................5图表6：1Q25DR007中枢高于主要政策利率水平，说明资金面相对偏紧..................................6图表7：美国1月CPI涨幅创9M24以来新高........................................................6图表8：分区域看，1H25新增支撑性电源主要集中在南方及华东地区...................................7图表9：部分省区1H25支撑性电源增量或小于最大负荷增量，迎峰度夏期间电力供需保持偏紧态势........7图表10：中证全指电力与电网指数基本信息........................................................7 敬请参阅最后一页特别声明图表11：电力指数细分行业构成情况..............................................................8图表12：电力指数成分股总市值分布..............................................................8图表13：电力指数前十大权重股信息..............................................................9图表14：电力指数前十大权重股盈利表现指标......................................................9图表15：中证电力指数净利率分布...............................................................10图表16：中证电力指数净资产收益率分布.........................................................10图表17：中证电力指数估值水平.................................................................10图表18：中证电力估值滚动一年分位数水平.......................................................10图表19：中证电力指数与各宽基指数、红利指数净值走势...........................................11图表20：中证电力指数与同类行业指数的权重重复情况.............................................11图表21：中证电力指数与同类行业指数对比.......................................................11图表22：中证电力指数与宽基指数、同类行业指数的表现对比.......................................12图表23：中证电力指数月度收益率均值对比.......................................................12图表24：广发中证全指电力公用事业ETF基本资料.................................................12图表25：电力ETF近期走势.....................................................................13图表26：电力ETF可长期持续跑赢跟踪基准与同类产品.............................................14图表27：广发基金管理有限公司基金规模.........................................................14图表28：广发基金产品布局（截至2025.03.31）...................................................14图表29：基金经理陆志明在管基金一览...........................................................15 敬请参阅最后一页特别声明一、电改推进+防御价值+供需偏紧，电力行业投资价值凸显1.1电改：理顺“价内”，理解“价外”能源转型推高系统成本上升，发挥新能源电量成本较低的优势迫在眉睫，因此电改加速推进，现货市场加速建设。现货市场运行有助于挤出高成本电源电量、引入低成本电源电量、降低平均电量电价，作为系统成本上升过程中的抵减项。根据我们的测算：结论（1）：火电以控制单KW毛利不变为目标，利用小时年降100h需综合电价上涨4厘（电量电价+1厘、容量电价+3厘）结论（2）：新能源电量占比由23年的17.8%升至27年的28.4%，即使维持新能源上网电价不变，火电+新能源综合电价（考虑火电容量电价和辅助服务收益后）仍可实现逐步下降。基于终端用户电价不变目标下，为消化输配电改革（逐步转向容量收费）、环境溢价支付等其他增量成本做好准备。图表1：火电转型依赖“以价换量”，度电容量补偿上升至图表2：新能源电量占比提升，自身发电成本较低优势有利于系统成本控制来源：山东省发改委，中电联，《中国典型省份煤电转型优化潜力研究》，兰木达来源：山东省发改委，中电联，《中国典型省份煤电转型优化潜力研究》，兰木达电力现货，国金证券研究所。注：新能源降价指24~27年采用0.316元/KWh理顺“价内”：火电受益于尖峰电价、新能源受益于长周期合约。新能源冲击带来平均电价下降，火电赚取尖峰保供电价、新能源通过长周期合约降低电价波动。从广东现货运行来看：电网代购用户价格敏感度低、峰值负荷需求旺盛，抬高现货偏差电量均价使其高于月度均价，表明负荷曲线陡峭地区在高价时段有利可图。从部分省份新能源差价合约规则来看：新能源入市配套类CFD机制已自下而上得到实践，合约价参考燃煤基准价、价差处理考虑项目间差异、价差支付/受益方明确为市场电力用户。但CFD有效期、CFD自愿原则尚未体现，我们认为合约长有效期带来的电价波动性降低比合约补偿效果本身更重要。理解“价外”：（1）火电受益于容量补偿、新能源受益环境溢价。容量补偿解决火电中长协电量签订不足焦虑。短期看，火电调峰“价外”收益仍存在。东北火电多为热电联产，多数机组早在“十三五”积极完成了三改联动，调峰市场活跃带来调峰收益同比还有增长，具有独特性。全国来看，196号文后调峰收益有所下降。长期看，火电“价外”收益主要是容量补偿。山东省内容量补偿方案或对部分火电利用小时数已经较低省份具有借鉴意义，容量补偿机制是解决中长期电能量市场（年度/月度）恐慌性低价锁量的较优选择。（2）新能源环境