5月PMI解读：景气边际回升，政策仍需发力

市场有风险，投资需谨慎研究所分析师:梁伟超SAC登记编号:S1340523070001Email:liangweichao@cnpsec.com分析师:崔超SAC登记编号:S1340523120001Email:cuichao@cnpsec.com近期研究报告《2.2%以上，城投开抢？——信用周报20240526》-2025.05.26 固收点评主要数据核心观点小幅回升。风险提示 目录1出口边际改善，制造业景气回升.............................................................42服务业景气微升，建筑业景气下降...........................................................73景气边际回升，政策仍需发力...............................................................84风险提示.................................................................................8 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 图表目录图表1：5月制造业PMI有所回升.........................................................4图表2：制造业PMI环比上升幅度略大于季节性.............................................4图表3：制造业PMI主要分项升多降少.....................................................5图表4：价格指数呈现企稳迹象...........................................................6图表5：产成品库存下降，企业或被动去库存...............................................6图表6：生产指数重回扩张...............................................................7图表7：新订单指数升至临界点附近.......................................................7图表8：服务业景气微升，建筑业下降.....................................................8图表9：商务活动指数环比走势弱于季节性.................................................8 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 请务必阅读正文之后的免责条款部分45月31日，国家统计局公布5月份中国采购经理指数（PMI）。5月制造业PMI为49.5%，前值49.0%；非制造业商务活动指数50.3%，前值50.4%；综合PMI为50.4%，前值50.2%。1出口边际改善，制造业景气回升制造业PMI有所回升，环比升幅大于季节性。5月制造业PMI为49.5%，较上月升高0.5个百分点，景气水平有所抬升，但仍处于临界点以下。从季节性角度看，5月PMI环比升高0.5个百分点，上升幅度大于过去五年升高0.1个百分点的均值；而从制造业PMI数值上看，低于过去五年同期49.9%的均值，过去五年仅高于2023年同期。中美贸易回暖，制造业景气边际回升。第一，5月中美达成关税暂缓执行协议，部分涉美企业外贸订单加速重启，抢出口重现，制造业PMI中的进口指数和新出口订单指数分别升高3.7和2.8个百分点，位居各分项前二，是制造业PMI指数回升的主要影响因素。第二，4月低基数背景下，5月制造业景气回升幅度不强，美国逆全球化关税政策的影响是持续且负面的，国内制造业或将面临持续压力。第三，国内财政投资与促内需缓和的空间或有限，稳增长政策预期将持续发力。图表1：5月制造业PMI有所回升图表2：制造业PMI环比上升幅度略大于季节性资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分5制造业PMI各分项指数升多降少，处于扩张区间的分项数量与上月持平。环比看，13个分项中9项景气水平升高，4项下降，上升幅度较大的为新出口订单、进口订单。从绝对数值上看，13个分项中仍然仅有2项处于扩张区间，处于扩张区间的分项数量与上月持平，分别为生产经营活动预期、生产。图表3：制造业PMI主要分项升多降少资料来源：iFinD，中邮证券研究所进出口指数均有回升。新出口订单指数和进口指数分别为47.5%和47.1%，比上月上升2.8和3.7个百分点，是13个分项指数中环比升高幅度最大的2个。调查中部分涉美企业反映外贸订单加速重启，进出口情况有所改善。价格指数均连续三个月下降，但降幅较上月收窄。5月制造业PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为46.9%和44.7%，比上月下降0.1和0.1个百分点，降幅较上月分别收窄2.7和3.0个百分点，制造业市场价格总体水平继续下降，但呈现企稳迹象。产成品库存被动下降，企业扩产意愿有所提升。原材料库存指数为47.4%，较上月升高0.4个百分点；产成品库存指数为46.5%，较上月下降0.8 pct；采购量指数为47.6%，较上月升高1.3个百分点。中美达成关税暂缓协议，抢出口 请务必阅读正文之后的免责条款部分6重现，企业产成品库存被动下降。采购量、原材料库存指数回升，但考虑到两指数均低于临界点较多，企业扩产意愿有所增加但可能并不强。图表4：价格指数呈现企稳迹象图表5：产成品库存下降，企业或被动去库存资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所生产重回扩张，新订单指数接近临界点。生产指数为50.7%，比上月上升0.9个百分点，升至临界点以上，制造业生产活动有所加快。新订单指数为49.8%，比上月上升0.6个百分点。从行业看，农副食品加工、专用设备、铁路船舶航空航天设备等行业生产指数和新订单指数均高于54.0%，供需两端较快增长；纺织、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等行业两个指数均低于临界点，产需释放不足。大型企业PMI升至临界点以上。大型企业PMI为50.7%，比上月上升1.5个百分点，重返扩张区间；中型企业PMI为47.5%，比上月下降1.3个百分点，景气水平回落；小型企业PMI为49.3%，比上月上升0.6个百分点，景气水平有所改善。高技术制造业延续扩张。从重点行业看，高技术制造业PMI为50.9%，连续4个月保持在扩张区间，延续较好发展态势；装备制造业和消费品行业PMI分别为51.2%和50.2%，比上月上升1.6和0.8个百分点，景气水平均有回升；高耗能行业PMI为47.0%，比上月下降0.7个百分点，市场活跃度偏低。 资料来源：iFinD，中邮证券研究所2服务业景气微升，建筑业景气下降非制造业景气水平回落，持续处于扩张区间，环比弱于季节性。5月非制造业商务活动指数为50.3%，比上月下降0.1个百分点，仍高于临界点，非制造业总体继续保持扩张。从季节性上看，环比下降0.1个百分点，低于过去五年平均升高0.9个百分点的均值。服务业景气有所回升，假期消费相关行业景气升高。服务业商务活动指数为50.2%，比上月上升0.1个百分点。从行业看，在“五一”节日效应带动下，居民旅游出行、餐饮消费等较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数明显回升，均位于扩张区间，市场活跃度提升；同时，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数继续位于55.0%以上较高景气区间，保持较好增长态势。从市场预期看，业务活动预期指数为56.5%，比上月上升0.1个百分点，今年以来始终位于56.0%以上较高景气建筑业景气下降，但仍处于扩张区间。建筑业商务活动指数为51.0%，比上月下降0.9个百分点，扩张有所放缓。其中，土木工程建筑业商务活动指数为 请务必阅读正文之后的免责条款部分区间。 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分862.3%，比上月上升1.4个百分点，连续两个月回升，表明各地工程项目施工继续加快。从市场预期看，业务活动预期指数为52.4%。综合PMI产出指数小幅回升。5月份，综合PMI产出指数为50.4%，比上月上升0.2个百分点，表明我国企业生产经营活动总体继续保持扩张。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为50.7%和50.3%。3景气边际回升，政策仍需发力5月中美达成关税暂缓执行协议，中美贸易回暖，进口指数和新出口订单指数回升，带动国内供需回暖，制造业PMI环比升高。考虑到新订单指数仍处于景气线下，企业扩产意愿不强，价格水平继续走低，外需边际改善对景气水平的提振或有限。美国逆全球化政策对中国经济存在长期且负面影响，国内财政与促内需政策的缓和空间或有限，稳增长政策预期将呈现持续发力态势。4风险提示政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。图表8：服务业景气微升，建筑业下降图表9：商务活动指数环比走势弱于季节性资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分分析师声明撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。中邮证券对于本申明具有最终解释权。 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分公司简介中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本50.6亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。公司经营范围包括：证券经纪；证券自营；证券投资咨询；证券资产管理；融资融券；证券投资基金销售；证券承销与保荐；代理销售金融产品；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问。此外，公司还具有：证券经纪人业务资格；企业债券主承销资格；沪港通；深港通；利率互换；投资管理人受托管理保险资金；全国银