套利策略研究系列02：核心指数定期调整预测及基于全市场的套利策略研究

金融工程/2025.05.25 核心指数定期调整预测及基于全市场的套利策略研究 郑雅斌(分析师) 021-38676666 登记编号S0880525040105 ——套利策略研究系列02 余齐文(分析师) 本报告导读： 021-38676666 我们通过细化财务亏损判别规则并引入待复核证券审核机制，对2025年6月主要市场指数成分股调整名单进行预测，并估算调整样本被动买入卖出金额。我们从全市 登记编号 S0880522010001 金融工 程 数量化专 题 证券研究报 告 场角度研究指数定期调样蕴含的投资机会，发现调入调出样本组合在指数调样不同 时段表现出显著的Alpha收益特征，调整样本通过流动性冲击因子分组效果非常显著。2019年下半年以来，单次调样绝对收益18.36%、多空收益23.89%、超额收益15.10%，年度调样绝对收益40.09%、多空收益50.84%、超额收益33.47%。 投资要点： 主要市场指数ETF规模。截至2025年4月底，上证50、科创50、沪深300、中证500、中证1000、创业板指等ETF产品规模分别为 1706、1664、10773、1441、1409、1156亿元，以上指数ETF整体规模相比2021年底增长了近4倍，市场指数化投资趋势愈加明显 指数成分股定期调样规则梳理与历史测试。中证和国证系列指数每年大多调整两次，我们通过细化样本筛选和财务亏损判别规则，并引入待复核证券审核机制，指数历史调样预测准确度与覆盖率均较高。其中，沪深300历次调样预测准确率与覆盖率均值达90%左右 核心指数成分股调整预测。（1）上证50预计调整4只股票。上汽集团、中国铝业、中科曙光、澜起科技预测调入，兆易创新与中国海油也有入选可能；海天味业、长城汽车、中国中铁、通威股份预测 调出。（2）科创50预计调整2只股票。中科星图与财富趋势预测调入，达梦数据也有调入可能；奇安信-U、中复神鹰预测调出。（3）沪深300预计调整6只股票。中航成飞、光启技术、领益智造等预测调入，青岛港也有调入可能；华兰生物、先导智能、恩捷股份等预测调出。（4）中证500预计调整50只股票。淮北矿业、璞泰来、 三七互娱等预测调入。（5）中证1000预计调整100只股票。利欧股 份、国联股份、中文在线等预测调入。（6）创业板指预计调整8只股票。锐捷网络、全志科技、罗博特科等预测调入。 全市场指数定期调样事件收益分析。为研究指数定期调样事件蕴含的投资机会，我们从调样事件时间序列和样本空间结构两个维度进行研究；考虑到不同指数定期调样时新调入/调出证券存在交叉的现象，我们从全市场角度涵盖主要市场指数。研究发现全市场调入和调出样本组合在指数调样预测期和公布期不同时段表现出显著的Alpha收益特征；同时发现指数调样通过流动性冲击因子分组效果非常显著。 全市场指数调样套利策略研究。2019年下半年以来，单次调样绝对收益18.36%、多空收益23.89%、超额收益（相对中证800）15.10%年度调样绝对收益40.09%、多空收益50.84%、超额收益33.47%调入流动性冲击最高分组包括中科星图、财富趋势、光启技术、澜起科技等；调出流动性冲击最高分组包括麦格米特、沃尔核材、宗 申动力、*ST中地等。 风险提示：指数调样预测名单仅为根据指数编制方案的合理预测，仅供参考，实际名单以中证指数与国证指数发布的为准；被动买入卖出金额也仅为基于预测名单的合理估算，与实际调整金额不完全 一致，仅供投资者参考；量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险；量化模型因历史样本空间限制可能存在一定局限性 目录 1.主要市场指数ETF规模3 2.指数成分股定期调样规则梳理与历史测试3 2.1.核心指数成分股定期调样规则3 2.2.核心指数历史调样预测准确率与覆盖率6 3.核心指数成分股调整预测7 3.1.上证507 3.2.科创508 3.3.沪深3009 3.4.中证50010 3.5.中证100013 3.6.创业板指15 4.全市场指数定期调样事件收益分析16 4.1.全市场指数定期调整样本分布分析17 4.2.全市场指数调样时间序列维度收益分析17 4.3.全市场指数调样成交冲击研究19 4.4.全市场指数调样流动性冲击研究20 5.全市场指数调样套利策略研究22 5.1.全市场指数定期调样套利策略22 5.2.全市场指数调样预测流动性冲击名单23 6.风险提示25 中证指数公司与国证指数将于2025年6月16日对主要指数成分股进行定 期调整，具体调整名单预计将于5月底公布。我们通过细化样本筛选和财务 亏损判别规则，并引入待复核证券审核机制，对2025年6月上证50、科创50、沪深300、中证500、中证1000、创业板指的成分股名单进行预测，并估算调整样本被动买入或卖出金额。 为研究指数定期调样事件蕴含的投资机会，我们从调样事件时间序列和样本空间结构两个维度进行研究；考虑到不同指数定期调样时新调入/调出证券存在交叉的现象，我们从全市场角度涵盖上证50、科创50、沪深300、中证500、中证1000、创业板指等主要市场指数。研究发现全市场调入和调出样本组合在指数调样预测期和公布期不同时段表现出显著的Alpha收益特征；同时发现指数调样通过流动性冲击因子分组效果非常显著。我们据此构建基于全市场的指数调样套利策略。2019年下半年以来，单次调样绝对收益18.36%、多空收益23.89%、超额收益（相对中证800）15.10%，年度调样绝对收益40.09%、多空收益50.84%、超额收益33.47%。 1.主要市场指数ETF规模 近年来，市场指数化投资趋势愈加明显，被动指数ETF产品由于品种丰富、费率低廉、交易便利等特征深受投资者喜爱，ETF产品规模持续上升。截至2025年4月底，沪深300、中证500、中证1000指数ETF产品规模分别为 10773、1441、1409亿元，相比2021年底分别增加9274、659、1382亿元；上证50、科创50、创业板指指数ETF产品规模分别为1706、1664、1156亿元，相比2021年底分别增加988、1234、930亿元。以上六种主要市场指数ETF整体规模相比2021年底增长了近4倍。在被动指数ETF规模超万亿且规模持续增长的背景下，指数成分股定期调整相关调入调出个股蕴含的投资套利机会值得关注。 2025 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 上证50沪深300中证500中证1000科创50创业板指 图1：主要市场指数被动ETF规模持续上升（规模单位：亿元） 数据来源：Wind,国泰海通证券研究 2.指数成分股定期调样规则梳理与历史测试 2.1.核心指数成分股定期调样规则 根据中证指数公司与国证指数公布的指数编制方案，上证50、沪深300、中证500、中证1000与创业板指等指数每年5月和11月下旬审核公布指数样本，并根据审核结果调整指数样本，样本调整实施时间分别为每年6月和12 月的第二个星期�的下一个交易日。科创50指数每年定期调样4次，样本 调整实施时间为每年3月、6月、9月和12月的第二个星期�的下一交易 日。本次指数样本调整实施日期为2025年6月16日。 我们梳理了主要核心指数成分股定期调样规则。整体来看，沪深300定期调样筛选标准最为严格，主要体现在财务亏损证券处理和审核标准上。沪深300指数优选市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券，样本调样时财务亏损的证券原则上不纳入候选新样本；违法违规或财报出现重大问题的原样本证券则可能经由审核剔除。中证500和中证1000指数编制方案 未涉及财务亏损证券处理，对于出现舆情的证券审核也相对宽松。上证50 与科创50主要关注标的证券市场规模与流动性代表性。 表1：核心指数成分股定期调样规则（沪深300、中证500、中证1000）指数 沪深300中证500中证1000 名称 中证800指数样本以外的规模偏 沪深300指数样本以外的 主要沪深市场中规模大、流动性好的 特征最具代表性的300只证券 规模略小且流动性好的 500只证券 小且流动性好的1000只证券，与 沪深300和中证500等指数形成互补 实施每年5月和11月下旬审核指数样本，样本调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期�时间的下一个交易日。2024年指数样本调整实施日期为2024-06-17和2024-12-16。 调整 一般不超过10%（30只）一般不超过10%（50只）一般不超过10%（100只） 数量 审核1、5月审核样本时：上一年度5月1日至审核年度4月30日的交易与财务数据； 参考2、11月审核样本时：上一年度11月1日至审核年度10月31日的交易与财务数据。依据期间新上市证券使用上市第六个交易日以来的数据 非ST、*ST沪深A股和红筹企业发行的存托凭证：样本1、上市时间超过一年的科创板、创业板证券； 空间2、上市时间超过一个季度的其他证券，除非该证券自上市以 来日均总市值排在前30位。 1、对样本空间内证券按照过去一年的样本日均成交金额由高到低排名，剔除排名 非ST、*ST沪深A股和红筹企业发行的存托凭证： 1、上市时间超过一年的科创板证券； 2、上市时间超过一个季度的其他证券，除非该证券自上市以来日均总市值排在前30位。 筛选后50%的证券； 方法2、对样本空间内剩余证券，按照过去 一年的日均总市值由高到低排名。 1、如果指数老样本日均成交金额在样本空间中排名前60%，则参与下一步日 1、后20%1、后20% 缓冲 均总市值的排名； 区规 2、排名在前240名的候选新样本优先 则 进入指数； 3、排名在前360名的老样本优先保留停牌证券处理： 1、前90%； 2、前400名； 3、前600名。 1、前90%； 2、前800名； 3、前1200名。 特殊1、至指数专家委员会召开日处于停牌状态且无明确复牌预期的证券原则上不能成为候选新进证券 证券样本。 处理2、在数据考察时段内连续停止交易超过25个交易日的证券，恢复交易3个月后才可以进入指 数，专家委员会允许的特殊情形除外。 财务亏损证券处理： 1、定期审核样本时，除科创板上市证券外，财务亏损的证券原则上不列为候选新样本，除非该证券影响指数的代表性。 2、中证500、中证1000编制方案未涉及亏损证券处理。 备选用于样本定期调整间发生的临时调整，备选名单证券数量一 名单般为指数样本数量的5% 不涉及 数据来源：中证指数公司，国泰海通证券研究 表2：核心指数成分股定期调样规则（上证50、科创50、创业板指）指数 上证50科创50创业板指 名称 主要沪市流动性与规模最具代表性的50 特征只证券 科创板规模大、流动性好的最具代表性的50只证券 创业板规模大、流动性好的最具代表性的100只证券 实施上证50和创业板指每年定期调样2次，实施时间为每年6月和12月的第二个星期�的下一个交易日； 时间科创50每年定期调样4次，实施时间为每年3、6、9和12月的第二个星期�的下一交易日。 调整 一般不超过10%（5只）一般不超过10%（10只） 数量 非ST、*ST沪市A股和红筹企业发行的存托凭证： 样本1、上市时间超一年的科创板证券 空间2、上市时间超一个季度的其他证 券，除非该证券自上市以来日均总市值排在前18位 对样本空间内的证券按照过去一年 样本 的日均总市值、日均成交金额进行 筛选 综合排名，选取排名前50位的证 方法 券组成样本 缓冲 非退市风险科创板股票（含存托凭证）： 1、上市超一年 2、上市超3月、日均总市值排名前5 3、上市超1月、日均总市值排名前 3，且委员会讨论通过 1、剔除样本空间内过去一年日均成交额排名后10%的证券 2、在样本空间剩余证券内，选取过去一年日均总市值排名前50的证券作为样本 上市时