月末理财环比降2000+亿元

证券研究报告|宏观研究报告 2025年06月02日 评级及分析师信息 分析师：刘郁邮箱：liuyu9@hx168.com.cnSACNO：S1120524030003联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 月末理财环比降2000+亿元 ►月末回表压力，理财规模转降 月末周（5月26-30日），理财面临回表压力，规模环比降2472亿元 至31.47万亿元，降幅创近四年以来高点，2021-24年5月最后一周，理 财规模多下降，降幅在500-2000亿元不等。不过，后续初值可能会有较大幅度修正。 全月来看，季中月理财规模变动相对稳定，5月累计扩容1327亿元。不过，与历史同期相比，今年5月理财规模增速略有放缓，增幅不及近两 年水平，2023-24年5月单月增量均超3000亿元。（月末理财规模变动幅 度较大，准确数值待6月4日更新） ►大行融出反弹，银行间杠杆抬升 银行间杠杆率回升。银行融出有所修复，本周（5月26-30日）日均银行体系融出规模回升至3.56万亿元，前一周为3.02万亿元。在此背景下，银行间平均杠杆水平抬升，由前一周的106.95%升至107.18%。周内来看，杠杆水平先升后降，周一至周四由107.07%升至107.35%，周五或受跨月（跨假期）影响，杠杆水平快速降至106.99%。 伴随平稳跨月、美国关税态度反复，非银机构杠杆率抬升，平均杠杆水平由前一周的111.66%升至112.32%。周内来看，非银杠杆率整体呈连续攀升的态势，由前一周五的111.75%逐日抬升至周四的112.66%，周五小幅回落至112.11%。 交易所杠杆率在持续抬升，平均杠杆水平由前一周的123.28%小幅升至123.29%。周内来看，杠杆率“一波三折”，周三杠杆水平降至122.90%的周内低点，周四短暂抬升后，周五再度降至123.50%。 ►基金重新博弈久期 5月26-30日，平稳跨月叠加关税反复，基金重新博弈久期。其中， 利率型中长债基久期中枢由前一周的4.21年拉伸至4.32年，位于24年以 来的94.9%分位数；信用型中长债基久期中枢同样拉伸，由前一周的2.04 年拉伸至2.07年，位于24年以来的89.9%分位数。 短债及中短债基金久期中枢分化，其中，中短债基金久期中枢同样转为拉伸，由前一周的1.42年延长至1.46年；而短债基金久期中枢近两周 均稳定在0.82年水平。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 正文目录 1.月末回表压力，理财规模转降3 1.1周度规模：环比降2472亿元3 1.2理财风险：净值增幅收窄，负收益率抬升4 2.杠杆率：大行融出反弹，银行间杠杆抬升6 3.基金重新博弈久期8 4.月初政府债供给规模回升10 5.风险提示13 图表目录 图1：月末周（5月26-30日），理财面临回表压力，规模环比降2472亿元至31.47万亿元3 图2：季中月，理财规模变动相对稳定，5月累计扩容1327亿元4 图3：中长债、短债理财代表产品区间收益率均收窄，偏债混合产品出现小幅回撤（单位为1）4 图4：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）5 图5：近3月理财产品业绩负收益率占比（%）5 图6：理财破净水平整体提升，全部产品破净率环比相较于上周上升0.1pct至0.7%5 图7：产品业绩未达标占比整体抬升，全部理财业绩不达标率环比升0.5pct至17.7%6 图8：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2025年5月30日）6 图9：银行间债券市场杠杆率（更新至2025年5月30日）7 图10：交易所债券市场杠杆率（更新至2025年5月30日）8 图11：利率债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数拉伸至4.32年（更新至2025年5月30日）9 图12：信用债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数拉伸至2.07年（更新至2025年5月30日）9 图13：短债基金及中短债基金久期中位数分别为0.82、1.46年（更新至2025年5月30日）10 图14：2020年以来国债净发行规模（亿元）12 图15：2020年以来地方债净发行规模（亿元）12 图16：2020年以来政金债净发行规模（亿元）13 1.月末回表压力，理财规模转降 1.1周度规模：环比降2472亿元 由于各家机构披露的时间存在差异，当周的理财规模仅反映了部分机构的变动情况，数据或不完整和滞后，前一周的规模变动相对更准确，当周相对准确的数据，可能需要等到下周三更新。 5月19-25日，理财延续扩容，环比增718亿元（初值为-893亿元）至31.72万亿元，增幅基本符合历史规律。2021-24年5月第三周理财规模均在抬升，周升幅多分布在700-900亿元区间，仅2021年升幅较大，为1400+亿元。规模变动结构上， 或受前一周净值小幅回撤扰动，日开型产品规模在缩减，环比降704亿元。不过，最 小持有期产品维持正增，增幅为936亿元。长端产品规模变动相对较小，定开型环比 降177亿元，封闭式抬升525亿元。 月末周（5月26-30日），理财面临回表压力，规模环比降2472亿元至31.47万亿元，降幅创近四年以来高点，2021-24年5月最后一周，理财规模多下降，降幅在500-2000亿元不等。不过，后续初值可能会有较大幅度修正。 全月来看，季中月理财规模变动相对稳定，5月累计扩容1327亿元。不过，与历史同期相比，今年5月理财规模增速略有放缓，增幅不及近两年水平，2023-24年5月单月增量均超3000亿元。由于月末理财规模变动幅度较大，相对更准确的数值 待6月4日更新。 图1：月末周（5月26-30日），理财面临回表压力，规模环比降2472亿元至31.47万亿元 银行理财业登记中心-存续规模（万亿元） 银行理财业登记中心-估算非理财公司存续规模（万亿元） 银行理财业登记中心-估算理财子存续规模（万亿元） 35 30 25 20 15 10 5 0 21-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-04 资料来源：银行业理财登记中心，普益标准，华西证券研究所 图2：季中月，理财规模变动相对稳定，5月累计扩容1327亿元 3.0 2020年以来理财规模环比变动情况（万亿元） 2020 2021 2022 2023 2024 2025 0.13 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：普益标准，华西证券研究所 1.2理财风险：净值增幅收窄，负收益率抬升 理财破净率和业绩不达标情况易受产品过往业绩影响，2024年以来波动水平相对不大，同过往几轮赎回潮可比性不高，我们更加关注理财区间负收益率表现。 理财产品净值增幅收窄，带动区间负收益率抬升。5月26-30日，中长债、短债理财代表产品区间收益率均为0.01%（周环比分别为-0.05、-0.03pct）。与此同时，偏债混合理财产品净值出现小幅回撤，周内最大回撤为1bp。在此背景下，区间负收益率抬升。滚动近1周理财产品负收益率较前一周提升5.45pct至6.87%。不过，拉长期限来看，滚动近三个月产品负收益率维持相对稳定，仅小幅上升0.01pct至1.44%。 1.120 滚动30日以来理财子代表产品规模 加权净值 偏债混合 中长债 短债 1.100 1.080 1.060 1.040 1.020 1.000 图3：中长债、短债理财代表产品区间收益率均收窄，偏债混合产品出现小幅回撤（单位为1） 资料来源：普益标准，华西证券研究所 注：理财净值披露存在滞后，5月29-30日数据或与真实值存在误差，仅供参考。 全部理财子机构 股份制行理财子 国有行理财子 城农商行理财子 图4：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）图5：近3月理财产品业绩负收益率占比（%） 全部理财子机构国有行理财子 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 股份制行理财子城农商行理财子 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2024-012024-042024-072024-102025-012025-042024-012024-042024-072024-102025-012025-04 资料来源：普益标准，华西证券研究所资料来源：普益标准，华西证券研究所 伴随着净值增幅收窄，其余风险指标也随之提升，理财破净水平整体抬升，全部产品破净率较上周上升0.1pct至0.7%。拆分来看，国有行、股份行、城农商行，分别较前一周上升0.2pct、0.1pct和0.2pct，分别至1.2%、0.6%和0.6%。 产品业绩未达标占比也在小幅抬升，全部理财业绩不达标率环比升0.5pct至17.7%。各机构变化不尽相同，国有行理财子较前一周上升1.5pct至23.3%。城农商行和股份行则持平于前一周，分别维持在8.6%、16.0%。 全部理财子机构 国有理财子 股份行理财子 城农商行理财子 图6：理财破净水平整体提升，全部产品破净率环比相较于上周上升0.1pct至0.7% 7%2024年以来理财子机构破净率时序（%） 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 2024-012024-042024-072024-102025-012025-04 资料来源：Wind，华西证券研究所 注：图中破净率为破净理财子产品数量占比。 图7：产品业绩未达标占比整体抬升，全部理财业绩不达标率环比升0.5pct至17.7% 2024年以来理财子机构业绩不达标占比时序（%） 35% 25% 15% 全部理财子机构国有理财子股份行理财子城农商行理财子 5% 2024-012024-042024-072024-102025-012025-04 资料来源：普益标准，华西证券研究所 注：图中比例为业绩不达标的理财子产品存续规模占比。 2.杠杆率：大行融出反弹，银行间杠杆抬升 5月26-30日，央行加力呵护流动性，跨月资金整体平稳，全周平均隔夜资金价格较前一周下降，DR001、R001周均值较上周分别下行7、6bp；不过受跨月（跨假期）影响，7天资金利率则在小幅上行，DR007、R007分别环比上行5、10bp。同时跨月机构更多借入7天资金，银行间质押式回购平均成交量回落，由前一周的6.72 万亿元降至6.50万亿元。 平均隔夜占比同样有所下降，由前一周的87.36%降至83.33%。逐日来看，隔夜占比先降后升，周一至周四从86.86%一路降至78.30%，月末最后一天快速升至90.17%。 图8：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2025年5月30日） 995% 银行间质押式回购成交量（万亿元） R001成交量占比（平滑后，MA20，右轴） 8 90% 7 685% 5 480% 3 75% 2 170% 2022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-05 资料来源：Wind，华西证券研究所 非银机构杠杆抬升，平均杠杆水平由前一周的111.66%升至112.32%。周内来看，非银杠杆率整体呈连续攀升的态势，由前一周五的111.75%逐日抬升至周四的112.66%，周五小幅回落至112.11%。 银行间杠杆率回升。银行融出有所修复，本周（5月26-30日）日均银行体系融出规模回升至3.56万亿元，前一周为3.02万亿元。在此背景下，银行间平均杠杆水平抬升，由前一周的106.95%升至107.18%。周内来看，杠杆水平先升后降，周一至周四由107.07%升至107.35%，周五或受跨月（跨假期