5月PMI：反弹成色

5月PMI：反弹成色 2025年05月31日 分析师：陶川研究助理：钟渝梅执业证号：S0100524060005执业证号：S0100124080017邮箱：taochuan@mszq.com邮箱：zhongyumei@mszq.com 相关研究 ➢事件：5月31日，据国家统计局消息，5月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，比上月上升0.5个百分点，制造业景气水平改善。 1.经济动态跟踪：渐行渐近的政策性金融工具-2025/05/30 2.海外市场点评：关税“叫停”，几多利好？-2025/05/293.2025年4月工业企业利润点评：中游行业缘何“逆流向上”？-2025/05/274.海外市场点评：美债的症结：“强卖”之下如何“强买”？-2025/05/255.市场动态点评：港股的定位或因地缘政治改变-2025/05/21 ➢5月PMI的转降为升并不显意外：2018年“贸易冲突1.0”时期，美国对华关税税率与制造业PMI就具有一定负相关性。而当前的“贸易冲突2.0”，5月中美谈判的阶段性“破冰”调低了关税税率、缓解了出口的下行风险，从而也为5月制造业PMI的上行打开空间。 ➢不过，仍处于荣枯线之下的5月PMI说明经济的结构性风险仍存。一方面，对比“对等关税”之后其他国家PMI表现来看，当前中国制造业PMI的表现仍不算强。另一方面，从5月PMI自身来看，依旧处于下行通道的PMI两大价格指标、PMI从业人员指数和PMI生产经营活动预期指数的微小幅度上涨，说明关税反复的不确定性正通过影响企业投资决策、向内需传导，通过就业和收入加剧了有效需求的不足。 ➢具体来看，5月PMI上升的“主力”在于生产端。需求端，5月PMI新订单指数录得49.8%（环比增速+0.6pct）；生产端，5月PMI生产指数录得50.7%（环比增速+0.9pct）。无论是PMI数值还是从PMI环比增速来看，生产的韧性均强于需求，其对5月PMI的上升拉动更大。 ➢5月中美的“破冰”也稀释了出口风险。5月PMI新出口订单指数升至47.5%（环比增速+2.8pct），背后主要受到5月中旬中美两国达成阶段性贸易协议的影响，出口的下行风险暂时得以缓解。 ➢不过，PMI两大价格指标的继续下降，说明经济运行压力仍存。5月PMI两大价格指标均在继续下滑，其中PMI原材料购进价格指数为46.9%（环比-0.1pct）、PMI出厂价格指数为44.7%（环比-0.1pct）。在关税不确定性仍存的背景之下，企业定价能力受到一定影响，导致PPI增速的抬升还面临困难。 ➢同时，美方的潜在“施压”，导致企业预期未起。中美谈判看似已经翻篇，实则美方的施压还在继续：一方面，此前特朗普就宣布与英国达成协议，要求英方在关键产业上需要按照“美国标准”调整供应链，间接实现“去中国化”的目标。另一方面，BIS撤销拜登政府的《人工智能扩散规则》，并提出全球任何地方使用华为昇腾AI芯片均违反美国出口管制。种种不确定性因素导致5月PMI生产经营预期指数上行幅度并不算强劲，企业普遍采取审慎策略。 ➢比起“稳出口”，“稳预期”的紧迫性更高。从2018年“贸易冲突1.0”时期PMI及其主要细项指标与美国对华关税税率之间的拟合优度来看，美国加征关税对PMI从业人员指数以及PMI生产经营预期指数的负面影响，可能比对出口自身的影响还要更大、更久一些。伴随着中美关系的阶段性缓和，关税税率的降低将在一定程度上改善出口的下行幅度，但企业的预期更难以短期内修复。 ➢政策性金融工具或将成为近期“稳预期”的一项关键政策。我们在此前的报告《渐行渐近的政策性金融工具》中提出，新型政策性金融工具已“箭在弦上”，在投向上可能更加侧重科技创新等重点领域，可以更好地撬动投资、对实物工作 量形成支撑。不过，除了科技创新政策之外，后续还需要更多的“稳消费”政策跟进，从而更好地解决有效需求不足这一问题，以此对冲经济运行压力。 ➢5月非制造业PMI的表现也为增量政策的推出“埋下伏笔”。5月建筑业PMI为51.0%（环比增速-0.9pct），进一步下降；5月服务业PMI为50.2%（环比增速+0.1pct），依旧在荣枯线左右徘徊。当前建筑业PMI与服务业PMI的景气度并不算高，增量政策的适时推出必要性加强。 ➢风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 资料来源：iFind、PIIE，民生证券研究院 资料来源：iFind、PIIE，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind、PIIE，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：新华社、美国商务部工业和安全局，民生证券研究院 资料来源：Wind、PIIE，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048