聚酯重大行情点评：过山车行情的背后及未来

•招商期货朱志鹏 2025年5月30日 原油价格大幅下跌、PX、PTA经历过山车行情➢自4月份以来原油价格受美国关税政策及欧佩克增产双重冲击大幅下跌，随后原油在地缘政治冲突如印巴冲突、美伊谈判，关税谈判以及欧佩克后续增产计划等多种因素交织影响下，价格的波动加剧。➢化工板块受原油及关税战影响大幅下跌，其中聚酯板块因下游纺服与美国贸易量较大，市场对需求预期较为悲观，价格领跌商品板块，随后触底反弹收回跌幅，经历了一波过山车的行情。资料来源：WIND，招商期货40045050055060065070050556065707580859095原油价格BRENTWTIINE（右） 需求极度悲观下的估值➢在特朗普政府公布全球报复性关税后，纺服作为中美贸易占比较大的板块之一，其中中国占美国纺服进口的30%，中国出口至美国的贸易量也占纺服出口量的10%，而纺服是聚酯产业链的主要需求，在对需求极度悲观之下，PX及PTA价格创2021年以来新低，同时产业链上中下游的估值也在4月上旬压缩至历史同期的极端低位。资料来源：CCF，招商期货15035055075095011501350原油-PX/TAPX-BrentPTA-Brent-200-10001002003004002020-100-500501001502001月1日1月14日1月27日2月9日2月22日3月6日3月19日4月1日4月14日4月27日5月10日5月23日6月5日6月18日7月1日7月14日7月27日8月9日8月22日9月4日9月17日9月30日10月13日10月26日11月8日11月21日12月4日12月17日12月30日价差:PX-异构级二甲苯(MX)202020212022202320242025-400-2000200400600800100012002020 利润持续压缩后的供应减量➢PTA加工费在四个月中持续维持在300元/吨下方运行，PTA大部分装置在长时间处于亏损状态之后迎来了集中检修，自4月以来，PTA检修涉及产能超2000万吨，虽然大部分装置是轮流检修，但也部分缓解了PTA的供应压力。➢PX在3月开始季节性检修，在4月中旬PXN价差压缩至150美元以下，短流程PX-MX效益压缩至50美元附近，中短流程效益同时压缩至历史低点，叠加从2024年四季度以来价差持续在低位运行，国内及日韩部分装置因效益原因停产降负，同时五月上旬装置意外增加，亚洲PX供应从历史同期最高水平降至历史同期低位，现货流动性大幅收紧。资料来源：CCF，招商期货0.650.670.690.710.730.750.770.790.811月1日1月14日1月27日2月9日2月22日3月7日3月20日4月2日4月15日4月28日5月11日5月24日6月6日6月19日7月2日7月15日7月28日8月10日8月23日9月5日9月18日10月1日10月14日10月27日11月9日11月22日12月5日12月18日12月31日亚洲PX开工率20202021202220232024202560657075808590951001月3日1月15日1月28日2月11日2月26日3月11日3月23日4月4日4月16日4月28日5月11日5月23日6月4日6月16日6月28日7月10日7月22日8月3日8月15日8月27日9月9日9月22日10月10日10月22日11月3日11月15日11月27日12月9日12月21日PTA开工率202020212022202320242025 投机性需求增加，聚酯产量创历史新高➢在4月初聚合成本大幅下跌后，聚酯负荷持续提升，在5月份创下历史性的95%的负荷，同时下游采购积极性相较3月份显著提升，聚酯综合库存从4月上旬的25天以下下降至不到15天。➢支撑聚酯工厂维持高开工的主要原因是原料价格大幅下跌后聚合成本较低激发工厂的投机需求，同时聚酯大厂经历过比较长的周期，对国内完备的产业链及物流等配套设施有信心，愿意高开工做库存。除此之外，同行之间也有竞争压力，如果在低成本时没有进行备货，一旦成本价格上涨后企业经营将较为被动。➢故而在这波过山车行情的背后，先是极端悲观的需求预期将产业链价格打至五年新低，后是PTA及PX先后的供应减量及低价激发的投机需求，最后在中美关税缓和的宏观情绪影响下产业链仅在一个月内便将4月将近20%的跌幅收回。资料来源：CCF，招商期货5863687378838893981月3日1月12日1月21日1月31日2月11日2月23日3月5日3月14日3月23日4月1日4月10日4月19日4月28日5月8日5月17日5月26日6月4日6月13日6月22日7月1日7月10日7月19日7月28日8月6日8月15日8月24日9月2日9月12日9月22日10月5日10月16日10月25日11月3日11月12日11月21日11月30日12月9日12月18日12月27日聚酯开工率202020212022202320242025051015202530351月3日1月12日1月21日1月31日2月10日2月22日3月3日2020 过山车行情之后该关注什么➢PX是否紧缺？PX的紧缺程度取决于前期减停产的装置的回归速度。目前来看，当前PXN修复到260美元/吨附近的位置，部分外商已有提负意愿，但具体到实施至少需要一个月以上的时间窗口，相反国内PX-MX价差修复后，炼厂在短流程上的调节速度相对较快，需观察在6月主营炼厂负荷提升后，MX现货流动性提高，短流程装置负荷提升的斜率，若供应快速回升则短期供应缺口将有所缓解。➢PTA的供需格局能否持续改善？供应端来看，6月份随着前期检修装置的陆续重启及新装置的投产，产量将有明显提升，但往后仍有恒力、福海创、东营威廉化学等装置存检修计划，三季度整体供应回升高度相对受限，四季度的供应压力会更大一些。需求端来看，近期聚酯大厂减产陆续落实，聚酯负荷由高位持续下降至90%附近，后续聚酯负荷是否进一步下降取决于两点，一是产品利润能否得到修复，若利润改善在当前库存并不高的前提下，负荷进一步下降的空间有限；二则是聚酯库存的累库速率，在经历过4月的库存向下转移后，终端原料备货较高，在抢出口窗口结束后，需要持续关注下游是否会面临淡季冲击带来需求快速下滑从而引发负反馈。总体来看，得益于PTA的高需求及汽油即将旺季，PX在近端的供需格局依旧较强，绝对价格跟随原油为主，中期则需关注汽油需求变化对于短流程装置产量的影响。PTA三季度供应并无压力，且短期聚酯需求将支撑PTA价格，但需要注意的是，随着需求的前置，四季度随着PTA供应的不断回升叠加新装置投产，01上方将面临较大的累库压力。资料来源：CCF，招商期货 招商期货有限公司总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼重要声明本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。研究员简介朱志鹏：招商期货研究所能化研究员，英国曼彻斯特大学金融硕士，专注于聚酯产业链基本面研究，致力于抓住产业矛盾挖掘投资机会。（从业资格号：F03091746及投资咨询证书：Z0019924） 感谢聆听Thank You总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 招商期货有限公司