跟踪报告：定增撬动主业升级，释放成长空间

定增撬动主业升级，释放成长空间九华旅游(603199) 社会服务业/社会服务 -九华旅游跟踪报告 刘越男(分析师)许樱之(分析师) 021-38676666021-38676666 登记编号S0880516030003S0880525040012 评级：增持 目标价格：48.50 本报告导读： 公司本轮定增兼具方向清晰（聚焦提效扩容）与实施可行性，为公司打开第二轮成长窗口。 投资要点： 投资建议：暂不考虑定增影响，预计公司2025-2027年EPS预测分别为1.94/2.17/2.38元，考虑到2025年行业平均的25xPE，给予25年25xPE，维持目标价为48.5元，维持增持评级。 项目聚焦主业补短板，释放空间。公司拟向特定对象发行不超3320万股（占发行前总股本30%），募集资金不超5亿元，投向狮子峰索道、两家核心酒店改造、景区交通设备提升三大项目。控股股东文 旅集团承诺参与认购不少于发行量32%，股份锁定期三年，体现长期信心。 当前价格：37.43 交易数据 52周内股价区间（元）28.19-40.74 总市值（百万元）4,143 总股本/流通A股（百万股）111/111 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元）14.30 股东权益（百万元）1,583 市净率（现价）2.6 净负债率-14.70% EPS短期摊薄，回补路径清晰。公司在公告《关于2025年度向特定对象发行A股股票摊薄即期回报、采取填补措施和相关主体承诺的公告》中测算，若25年利润不变，EPS由1.68元摊薄至1.29元 （-23%）；考虑到定价尚未确定，此测算为公司根据模拟定价计算实际摊薄比例有望低于此值。以该测算方法考量，我们测算EPS完全修复需净利润同比增约30%。按可行性报告数据测算，25年净利润预计达2.20亿元，摊薄后EPS回升至1.53元；2026年项目全面 达产后，净利润达2.79亿元，摊薄后EPS预计达1.94元，显著超越原值。 52周股价走势图 22% 15% 7% 0% -8% -15% 九华旅游上证指数 股票研 究 公司跟踪报 告 证券研究报 告 股票研究/2025.05.28 2024-052024-092025-012025-05 回报机制明确。公司披露明确每年盈利条件下实施现金分红，比例 不低于当年可分配利润的20%；若无重大资本开支，则分红比例可 升幅(%) 1M 3M 12M 提升至80%。文旅集团认购本次发行的股份将自发行结束之日起锁 绝对升幅 -2% 16% 14% 定36个月不转让，保障投资者收益预期。 相对指数 -3% 16% 7% 本轮定增兼具方向清晰（聚焦提效扩容）与实施可行（政府支持+团队储备+资金先投可置换），为公司打开第二轮成长窗口。2025年将初步兑现EPS修复，2026年有望全面增厚。风险提示。政策风险，行业竞争激烈，新业务发展不及预期风险。 财务摘要（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 724 764 831 892 943 (+/-)% 117.9% 5.6% 8.7% 7.3% 5.8% 净利润（归母） 175 186 215 240 263 (+/-)% 1,374.9% 6.5% 15.3% 12.0% 9.6% 每股净收益（元） 1.58 1.68 1.94 2.17 2.38 净资产收益率(%) 12.3% 12.3% 13.1% 13.5% 13.6% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 23.72 22.27 19.31 17.24 15.74 财务预测表 资产负债表（百万元）2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金179 205 221 380 576 营业总收入 724 764 831 892 943 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 365 381 400 415 429 应收账款及票据 3 4 4 4 4 税金及附加 8 16 13 16 16 存货 8 7 8 8 8 销售费用 39 40 44 47 50 其他流动资产 247 262 423 423 424 管理费用 94 98 107 114 121 流动资产合计 436 478 655 816 1,012 研发费用 0 0 0 0 0 长期投资 68 71 71 71 71 EBIT 221 234 284 318 347 固定资产 716 858 866 864 853 其他收益 3 4 4 4 5 在建工程 190 5 5 5 5 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产及商誉 217 210 202 195 187 投资收益 12 12 13 14 15 其他非流动资产 184 235 231 228 224 财务费用 -1 -1 -2 -2 -3 非流动资产合计 1,375 1,379 1,375 1,362 1,340 减值损失 0 0 0 0 0 总资产 1,812 1,857 2,030 2,178 2,352 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 234 247 285 319 350 应付账款及票据 192 126 158 155 164 营业外收支 -2 0 0 0 0 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 所得税 58 61 71 79 87 其他流动负债 189 187 202 210 219 净利润 175 186 215 240 263 流动负债合计 381 313 361 366 383 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 175 186 215 240 263 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 3 15 15 15 15 主要财务比率 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 其他非流动负债 9 14 12 12 12 ROE(摊薄,%) 12.3% 12.3% 13.1% 13.5% 13.6% 非流动负债合计 13 29 27 27 27 ROA(%) 10.6% 10.1% 11.0% 11.4% 11.6% 总负债 393 342 388 392 410 ROIC(%) 11.7% 11.5% 12.9% 13.3% 13.3% 实收资本(或股本) 111 111 111 111 111 销售毛利率(%) 49.6% 50.2% 51.8% 53.5% 54.5% 其他归母股东权益 1,307 1,404 1,532 1,675 1,831 EBITMargin(%) 30.5% 30.6% 34.1% 35.6% 36.7% 归属母公司股东权益 1,418 1,515 1,642 1,785 1,942 销售净利率(%) 24.1% 24.3% 25.8% 26.9% 27.9% 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产负债率(%) 21.7% 18.4% 19.1% 18.0% 17.4% 股东权益合计 1,418 1,515 1,642 1,785 1,942 存货周转率(次) 48.4 51.1 54.9 53.3 53.6 总负债及总权益 1,812 1,857 2,030 2,178 2,352 应收账款周转率（次） 268.9 238.6 222.7 227.1 223.6 总资产周转周转率（次） 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 现金流量表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润现金含量 1.8 1.4 1.6 1.4 1.5 经营活动现金流 320 262 352 343 388 资本支出/收入 25.7% 17.7% 12.0% 11.2% 10.6% 投资活动现金流 -233 -142 -247 -86 -85 EV/EBITDA 9.06 11.20 10.17 8.78 7.64 筹资活动现金流 0 -88 -90 -98 -107 P/E(现价&最新股本摊薄) 23.72 22.27 19.31 17.24 15.74 汇率变动影响及其他 0 0 0 0 0 P/B(现价) 2.92 2.73 2.52 2.32 2.13 现金净增加额 87 33 15 160 196 P/S(现价) 5.72 5.42 4.98 4.65 4.39 折旧与摊销 77 83 103 113 122 EPS-最新股本摊薄(元) 1.58 1.68 1.94 2.17 2.38 营运资本变动 82 7 46 4 17 DPS-最新股本摊薄(元) 0.79 0.68 0.78 0.88 0.96 资本性支出 -186 -135 -100 -100 -100 股息率(现价,%) 2.1% 1.8% 2.1% 2.3% 2.6% 数据来源：Wind，公司公告，国泰海通证券研究 表1：可比公司估值表（截止至2025年5月28日） 600054.SH 黄山旅游 （元）11.4 2024A 0.43 2025E 0.44 2026E 0.47 2024A 26.58 2025E 25.98 2026E 24.32 000888.SZ 峨眉山A 13.5 0.45 0.56 0.62 29.71 24.37 21.80 平均值 25.17 股票代码股票简称收盘价 EPS（元/股）PE 数据来源：Wind,国泰海通证券研究（黄山旅游EPS为国泰海通预测值，峨眉山A的EPS为WIND一致预期） 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书