中国房地产：市场反馈：建立融洽关系

中国 EquitiesREMD 中国房地产 营销反馈：建立融洽关系 ◆显著不同的情绪——投资者正在建立联系，同时释放阻力 ◆这意味着该领域将迎来日益增长的投资相关性；保险资金出现了新的兴趣。 ◆关键选择包括评级为买入的CRL、中国金马、C&D和贝克，其中C&D最受关注。 点头同意。对中国房地产行业的兴趣持续增强，并获得稳固的进展。我们发现大型本土及离岸保险基金的兴趣正在上升，而近期我们感觉这些基金似乎缺乏作为。与过去形成对比的是，当我们的积极观点受到抵制时，如今客户正在寻求更多外部验证，以确认他们与我们观点的一致性是合理的。尽管表面上存在普遍的共识，但投资者仍未增持中国房地产，而我们认为这为利用我们预期的结构性市场复苏提供了机会。然而，关于二手房价格是否已经触底，目前仍存在争议。 29May2025 MichelleKwok* 亚洲房地产及香港股票研究部负责人 香港上海汇丰银行有限公司michellekwok@hsbc.com.hk +85229966918 StephenWang*,CFA分析师，亚洲房地产 香港上海汇丰银行有限公司stephen.wang@hsbc.com.hk +85222841675 OliverYu* 分析师，亚洲房地产 香港上海银行有限公司oliver.y.o.x.yu@hsbc.com.hk+85 222882050 受汇丰证券（美国）公司非美国附属机构的雇佣，且根据FINRA法规未注册/未获得资格。 市场预期：为上行惊喜进行定位。在贸易紧张局势加剧的背景下，4月份的住房销售有所放缓。5月份的销售情况看起来相当可观：既不太弱，也不太乐观。很明显，投资者已经重新调整了他们对销售量较低的预期，同时逐步在7月份政治局会议前重筑 政策预期，这两者都为上行惊喜提供了机会。回想一下，中原地产也预测将出台更多 住房政策支持以提振住房市场 第二天游览总结——更多政策将稳定复苏 稳定化（,16May) 下一个机遇窗口。4月份的贸易紧张局势促使投资者采取“卖在5月，远走高飞”的策略 ，但市场似乎已经制定了一套战略方案，以利用下一波销售复苏的机会。大多数人将 7月视为下一个建仓窗口期，这取决于6月份销售旺季可能出现的积极数据点，或者如果销售持续疲软，更有利政策出台。届时，那些以创纪录的地价收购的高调项目将随着逐步推出而提供更多盈利可见性。我们将密切关注即将推出的项目如何重塑新房市场动态。 深圳洞察：奢侈品格局中的新雨 (,8May). 关键股票受关注：C&D是隐藏的宝石。我们的首选是CRL，中国金马，C&D和Beike.在这些公司中，投资者似乎发现了厦门的国有企业（SOE）C&D要成为最有趣且研究不足的名字。它在盈利复苏的早期阶段，并主动进行土地储备，这加强了其 从一个隐藏的宝石到一个引人注目的明星 汇丰环球研究播客 聆听我们的见解 了解更多 增长预期。见,17April,为我们深入剖析该公司。更重要的是,C&D正受益于当前处于“黄金状态”的厦门市场力量,拥有17%的土地储备敞口,由购房推动 从厦门的“黄金分割”条件中获益。 代金券计划,29May). 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师认证一起阅读，并与免责声明一起构成其一部分。 报告发行方：香港上海商业银行有限公司 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 估值图表 图1：国有经济开发者向前市盈率(x)图2：国有企业开发商的NAV折扣（%） 14 12 10 8 6 4 2 May-10May-12May-14May-16May-18May-20May-22May-24 12倍动态市盈率-1SD 均值+1SD %toNAV+1SD 均值-1SD 注：COLI、CRL、万科、绿城、越秀、C&D国际以及隆基股份的 平均forwardPE倍数基于彭博共识。来源：彭博、花旗 来源：彭博社，汇丰银行估计 HSI C&DLandinmaoCOLI entownongfor客 范围 17 13 12 5 5 -2 -2 -5 -9 -14 翔-16 CG-21 CIFI-21 himao-26 anlord-31 Agile-41 % 图3：年初至今股价表现（%） CR ChinaJ Gre L 万 平均覆盖 SZ投资 余 图4：国有企业的开发者滞后市净率（x） 3.0 2.5 2.0 2010 2011 2012 20210315平年均trailingPB(x) 1.5 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022+1SD-1SD 2023 2024 2025 1.0 0.5 S0.0 Y -50-30-101030 注：价格为2025年5月27日。来源 ：彭博，汇丰 注：COLI、CRL、万科、绿城、越秀以及C&D国际的平均trailin gPB倍数基于月度数据。来源：彭博，汇丰估计 图5：估值摘要 目标 市价价格 Net市值3个月平均日交易量净资：产(Disc)/PE(x)Yield(%)PB(x)财务杠杆* 公司Ticker评级 (HKD) (HKD) (USDbn)(USDm)(HKD/shP)rem(%)2024e2025e2026e2024e 2023a (%) 房地产开发商 C&DInt’l1908HK买入13.5421.203.58.842.4(68)5.55.25.08.90.727 敏捷3383HK Hold 0.440.700.30.63.3(87) n.m. n.m. n.m. -0.169 CRLand1109HK买入25.2536.3023.073.353.2(53)6.76.96.25.50.630 COLI688HK Hold 12.9814.8018.148.428.2(54)8.68.98.44.50.429 CIFI884HKHold0.230.260.31.01.6(86)n.m.n.m.n.m.-0.1112 中国万客2202HK Hold 5.056.0010.432.714.9(66) n.m. n.m. n.m. -0.247 ChinaJinmao817HK买入1.031.601.88.63.9(74)n.m.n.m.n.m.2.80.381 CountryGarden2007HKHold 0.380.401.44.82.8(86) n.m. n.m. n.m. -0.41,525 GreentownChina3900HKHold Longfor960HK买入9.8312.308.839.843.9(78)8.811.89.53.40.452 9.1211.503.028.421.6(58)13.45.74.43.50.660 ShenzhenInv604HKHold0.750.800.90.42.5(70)6.03.23.26.60.266 ShimaoGroup813HK Hold 0.761.140.42.05.5(86) n.m. n.m. n.m. -0.2782 余翔123HKHold4.305.302.210.619.0(77)10.36.44.74.40.371 Yanlord(SGD)YLLGSP平均 KEHoldingsBEKEUS买入 ：(Beike)(USD) 18.3426.30 23.0214.0n.a. n.a.21.417.914.6 1.9 2.2净现金 房地产经纪服务机构 Hold 0.460.650.71.62.2(79)6.35.04.6-0.149 (72)8.26.65.82.80.358 CGServices6098HK持平6.616.402.821.2n.a.n.a.6.96.46.04.70.6净现金 物业管理人员A-Living3319HKHold 2.76 2.70 0.5 2.7 n.a. n.a.4.2 3.9 3.3 4.1 0.3净现金 COPL 2669HK买入 5.21 6.90 2.2 7.7 n.a. n.a.11.310.1 9.0 3.3 4.2净现金 石桥服务873HK持平 0.78 0.82 0.2 0.2 n.a. n.a.3.9 3.7 3.4 - 0.2净现金 SunacServices1516HKHold 1.62 1.70 0.6 3.1 n.a. n.a.5.7 5.4 5.1 10.0 0.8净现金 平均 10.5 9.4 8.3 4.7 1.8 CRMixc1209HK买入GreentownServ2869HKHold 37.4542.0010.923.3 4.124.301.73.1 n.a.n.a.23.119.817.1 n.a.n.a.18.516.414.4 6.1 4.9 5.1净现金 1.7净现金 注意：价格截至2025年5月27日。C&D、COLI、CRLand、中国金茂、中国绿城和越秀的净杠杆率均为2024年实际数据，其余为汇丰银行2024年预测数据。NA-不适用/不可用。NM-无意义。来源：彭博社，汇丰银行估计 估值与风险 CRLand1109HK 当前价格： 估值对我们观点的风险 方法论：净资产值（NAV）是通过汇总总资产值（GAVs）计主算要得下出行的风。险 HKD25.25 买入 目标价：HKD36.30 上行： 在开发项目（DPs）和投资项目（IPs）中，然后减去 ：基于公司报告的净债务。我们设定的目标折扣是基于相对而言；具有相似运营/财务优势的公司 执行分段记录应分配相同的目标折扣。 假设： 无法维持销售势头 低于预期的利润率 购物中心出现任何实质性的放缓 无法维持股息稳定性 +43.8% C&D国际 1908HK 当前价格： 一个32%的净资产（NAV）折价，设定在历史平均值的宏0观.25经个济标相准关差的（不S确D）定之性上。 ：应用于我们对每股净资产（HKD53.20）的估值，该估值保持不变特。定我房们产使政用策 0.25个标准差高于历史平均水平，以反映CRLand的增长销售势头、强劲的经常性收入以及稳固的执行记录。 我们不变的36.30港元目标价格意味着当前股价有44%的上浮空间。价格；相应地，我们维持对该股票的买入评级。 MichelleKwo|km*ichellekwok@hsbc.com.hk|+85229966918 方法论：净资产值（NAV）是通过汇总总资产值（GAVs）计主算要得下出行的风。险 HKD13.54 买入 目标价：HKD21.20 上行： 在开发项目（DPs）和投资项目（IPs）中，然后减去 ：基于公司报告的净债务。我们设定的目标折扣是基于相对而言；具有相似运营/财务优势的公司 执行记录应被赋予相同的折扣目标。 假设： 土地收购放缓 销售额急剧恶化 利润率急剧压缩 股票发行以深度折扣进行 合资项目风险 +56.6% ChinaJinmao817HK 当前价格： 一个50%的净资产价值折让，设定为高于历史均值的0.政5个策标不准确差定。性被应用于我们每股净资产预估42.40港元（所有内容均未更改）。我们使用 0.5个标准差高于历史平均水平，以反映令人鼓舞的利润恢复。由年轻土地银行支持的趋势和独特的竞争优势。 我们不变的目標價格HKD21.20意味著相對當前股價有57%的漲幅。价格；相应地，我们维持对该股票的买入评级。 StephenWang*,|CsFteAphen.wang@hsbc.com.hk|+85222841675 方法论：净资产值（NAV）是通过汇总总资产值（GAVs）计主算要得下出行的风。险 HKD1.03 买入 目标价：HKD1.60 上行： 在开发项目（DPs）和投资项目（IPs）中，然后减去 ：基于公司报告的净债务。我们设定的目标折扣是基于相对而言；具有相似运营/财务优势的公司 执行记录应被赋予相同的折扣目标。 假设： 预期外