1Q25业绩超预期，建议关注YU7后续表现

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com小米集团(1810 HK)1Q25业绩超预期，建议关注YU7后续表现1Q25业绩超预期，AIOT继续高增长，汽车毛利率提升。小米1Q25收入/经调整净利润分别为1,113/107亿元（人民币，下同），超出市场和我们的预期（1,070/82亿元）。受益于大家电/可穿戴/平板等品类的强劲增长，AIoT收入同比增59%至323亿元；毛利率由4Q24的20.5%增至25.2%。汽车毛利率继续提升至23.2%，主要来自SU7持续带来的规模效应，公司较高的管理效率和渠道效率，产品组合，以及权益类收入增长。建议关注YU7上市后销量及产能爬坡情况。SU7爆品成功带来持续的成本优化和规模效应，1Q25交付7.59万辆，ASP 23.8万元。汽车业务亏损环比收窄2亿元至亏5亿元。我们建议关注YU77月上市后订单表现及二期工厂产能爬坡情况。根据第三方数据，1Q25小米重回中国智能手机出货量第一，高端机份额提升至25%。我们预测2025年全球智能手机大盘增长小于1%，我们认为小米在中国及新兴市场份额或继续提升，并建议关注其高端化进程中ASP的变化。管理层表示会持续加大在AI方面的投入，预计今年AI占总研发投入的四分之一，全年计划研发投入300亿元。看好公司在大家电业务长期拓展并成为AIOT业务的强劲驱动力。1Q25空冰洗销量和ASP继续提升，收入保持114%的同比高增长；平板收入在1Q25也取得了40%的环比增长。我们认为，小米线下门店继续扩张、家电出海、以及较强产品力有望推动大家电销量和ASP持续增长，武汉智能工厂的建设也有望进一步优化成本并提升毛利率；大家电有望成为AIOT的长期驱动力。我们长期看好小米在AIOT上的执行力，但建议投资者关注短期来自传统家电厂商的竞争和下半年市场对大家电产品的需求。上调目标价至62港元。我们上调2025/26年收入预测至5,030/6,159亿元，上调2025/26年经调整EPS至1.87/2.14元（前值1.51/1.98元）。我们下调小米汽车2026年ASP至25.4万元（前值27.0万元）。基于2026年手机x AIoT 26倍市盈率和汽车业务2倍市销率，综合汇率因素，上调目标价到62港元，维持买入评级。资料来源：公司资料，交银国际预测财务数据一览年结12月31日2023收入(百万人民币)270,970同比增长(%)-3.2净利润(百万人民币)17,475每股盈利(人民币)0.77同比增长(%)125.7前EPS预测值(人民币)调整幅度(%)市盈率(倍)61.3每股账面净值(人民币)6.61市账率(倍)7.19 20242025E2026E365,906503,042615,93035.037.522.423,65845,16551,1031.101.872.1441.670.914.11.511.9824.28.143.325.322.27.6210.8312.736.234.383.73 2027E712,75215.758,4512.4614.82.421.619.315.003.17 买入5/24-50%0%50%100%150%200%250%股份资料童钰枫 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com2025年5月22日，公司召开了“15周年战略新品发布会”，正式发布了Xiaomi15S Pro、Xiaomi Pad 7 Ultra、Xiaomi Watch S4/S4 eSIM 15周年纪念版，并发布小米汽车首款SUV YU 7。值得一提的是，Xiaomi 15S Pro和Xiaomi Pad 7 Ultra搭载了小米自2021年重启大芯片业务后的首款自研智能手机SoC XRING O1，Xiaomi Watch S4/S4 eSIM 15周年纪念版搭载了小米首款长续航4G手表芯片XRING T1。XRING O1采用台积电第二代3纳米制程，晶体管数量达190亿。XRING O1的CPU采用十核四丛集架构；其中两颗超大核采用ARM最新的=Cortex-925架构，主频达3.9GHz。XRING O1的GPU采用ARM最新的Immortalis-G925十六核图形处理器。小米于2021年初重启大芯片研发，目前芯片团队超2,300人，总计投入135亿元。CEO雷军在发布会表示，小米2025年芯片研发投入预计为60亿元。Xiaomi 15S Pro搭 载 自 研XRING O1， 并 搭 载2K低 功 耗 超 级 阳 光 屏 、6100mAh小米金沙江电池，并融入徕卡光学全焦段高速镜头、小米星辰通信、UWB超宽带互联等配置和技术。Xiaomi 15S Pro的16GB+512GB版本售价5,499元，16GB+1TB版本售价5,999元。Xiaomi Pad 7 Ultra同样搭载自研XRING O1，拥有14寸OLED纳米柔光屏和全尺寸悬浮键盘，起售价5,699元。Xiaomi Watch S4/S4 eSIM15周年纪念版搭载小米长续航4G手表芯片XRING T1。XRING T1集成了小米自研的4G基带，并实现从蜂窝通信到全链路的自主设计，支持4G eSIM独立通话功能，起售价1,299元。小米在1Q25业绩会上透露正计划开发5G基带技术。我们从主要厂商的5G SEP专利数分布上发现小米在5G专利上已有布局，专利数量或多于苹果。我们同时认为5G基带开发或需时日。历史上英特尔，博通等都尝试开发过5G基带。YU7系列定位中大型SUV，长宽高分别为4999/1996/1600mm，轴距达3000mm。YU7系列具有单电机后驱版（YU7标准版），双电机四驱版（YU7 Pro），以及双电机高性能四驱版（YU7 Max）三个版本。YU7全系标配700TOPS英伟达Thor芯片和激光雷达。图表4：主要厂商拥有5G SEP专利数图表5：主要厂商拥有5G SEP获授权的协议专利数资料来源：ETSI，交银国际数据截至2024年8月资料来源：Parola Analytics Dataset，Orbit，交银国际8,1546,8666,6666,0665,7275,4894,0063,9843,9743,36502,0004,0006,0008,00010,000华为OPPO三星中兴通讯高通LG爱立信诺基亚vivo小米3325232323030三星高通苹果OPPO英特尔Fraunhofer华为诺基亚爱立信中兴通讯 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com交银国际香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899评级定义分析员个股评级定义:买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 传真: (852) 2107 4662 小米集团(1810 HK)下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com分析员披露有关商务关系及财务权益之披露免责声明本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、天津建设发展集团股份公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited及山东快驴科技发展股份有限公司有投资银行业务关系。交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必