化工系列研究（二十五）：化工供给侧改革蓄力，哪些板块更有空间？

研究方法

沿用2024年6月发布的报告《从财务指标透析化工产能出清几何》中的研究方法，选取资本支出/折旧和摊销、ROE（摊薄）、经营活动产生的现金流量净额／营业收入三个财务指标，综合判断近十年化工整体及各子板块产能投放（出清）情况，以及是否匹配ROE和现金流。

行业整体情况

2024年基础化工整体产能投入持续减少，行业处于底部拐点。2023年利润快速下滑的影响下，资本开支持续收缩，资本支出/摊销和折旧的比值从2.26回落至1.64，尽管ROE仍未明显改善，但现金流迎来向上转折。目前情况类似于2014-2015年，彼时化工行业推出了较大的供给侧改革行动，促使后续行业景气好转；当前时点，在国家政策端对供给侧要求频繁提及的背景下，我们认为供给侧政策或再次发挥作用，化工行业周期正处于关键拐点。

子板块筛选

1. 仅从产能投入（出清）角度来看，2024年资本支出变化较大、产能投入明显减少的前十个板块有：有机硅、其他橡胶制品、其他化学纤维、非金属材料、复合肥、改性塑料、氟化工、聚氨酯、钛白粉和其他化学原料。
2. 若综合考虑盈利和现金流情况（2025Q1数据），景气修复较好的板块有：复合肥、氟化工、膜材料、其他化学制品、农药、食品及饲料添加剂、涂料油墨和纺织化学制品。
3. 钾肥、煤化工和氯碱整体景气好转，但产能投入仍处于历史较高地位。

投资建议

1. 若供给侧改革强化，供给压缩弹性较大板块：有机硅、膜材料、氯碱、染料，关注板块代表企业合盛硅业、兴发集团（有机硅&草甘膦）、东材科技、君正集团、浙江龙盛、闰土股份等。
2. 供需格局或仍偏弱，关注具有相对优势的品种或龙头企业：煤化工龙头宝丰能源、氟化工制冷剂品种相关及龙头巨化股份、农药板块的广信股份、润丰股份、江山股份等。
3. 更侧重需求端带动，关注企业本身α的板块：食品添加剂的龙头代表金禾实业、百龙创园；改性塑料的代表企业金发科技、普利特等。

风险提示

1. 选取财务指标主观性较强。
2. 选取财务指标具有时效性。
3. 下游需求不及预期、出口政策风险。