恩德萨（ELE SM）：买入评级，目标价上调至28.80欧元

Endesa(ELE SM)研报维持“买入”评级，目标价从26.80欧元上调至28.80欧元，上调幅度8.7%。核心观点如下：

• 增长动力：Endesa的增长主要来自可再生能源的Selective增长和电网投资。西班牙廉价低碳发电是其竞争优势，Endesa被视为投资西班牙绿色增长的机会。
• 网络业务：西班牙网络业务预计在2026年迎来回报提升，Endesa计划2025-2027年电网投资400亿欧元，目标将监管回报率（RAB）从1140亿欧元提升至1210亿欧元。预计2026年WACC将提升至7.0%，并维持至2030年。
• 综合利润率：预计综合EBITDA在未来三到四年内保持稳定，主要来自以下几个方面：
  • 零售业务利润率将因电力从商品向服务的转变而提升，并受益于PPAs和企业绿色承诺。
  • 非大陆发电业务将因投资机会而增长。
  • 水电利润率将因日内波动率提高而提升，2025年也将受益于伊比利亚半岛良好的水电资源。
  • 风电/太阳能EBITDA预计到2030年将达到9亿欧元。
• 可再生能源：预计Endesa将进行Selective可再生能源项目投资，每年0.6-0.8GW，项目收益率将超过WACC。
• 核电：Endesa表示愿意讨论核电寿命延长，但决定将取决于政府能源政策。
• 财务状况：Endesa拥有强劲的资产负债表，预计2025-2027年进行6.7亿欧元的股票回购，并从2026年开始提高派息比率，预计2021-2023年股息收益率将达到5-6%。
• 估值：采用SOTP（75%）和股息收益率（25%）相结合的估值方法，上调目标价主要来自SOTP估值提升和股息收益率估值提升。
• 风险：主要风险包括监管环境变化、宏观经济参数变化、价格风险、汇率风险和搁浅资产风险等。

Q1 2025业绩亮点：

• EBITDA为14.31亿欧元，同比增长33%，超出预期。
• 净利润为5.83亿欧元，同比增长14%，超出预期。
• 网络业务EBITDA为4.68亿欧元，符合预期。
• 发电和供应业务EBITDA为9.63亿欧元，超出预期。
• 零售和Endesa X业务EBITDA为3.53亿欧元，超出预期。
• 可再生能源EBITDA为2.51亿欧元，略低于预期。
• 传统发电和调整EBITDA为3.59亿欧元，符合预期。

研究结论：Endesa拥有强劲的资产负债表和良好的增长前景，预计网络业务和综合利润率将保持韧性，股息收益率有望提升，维持“买入”评级。