Digi炉边谈话、BT FNTN Iliad业绩、西班牙电话公司并购、意大利并购：我们重点介绍与我们覆盖的欧洲 中东欧及中东非洲电信、全球铁塔 卫星相关的最新研究、新闻动态和重要观察结果。

权益研究 2025年5月22日 电信日报 Digi围炉访谈，BT/FNTN/Iliad成果，TEF并购，意大利并购 我们强调与我们欧洲/CEEMEA电信和全球塔台/卫星股票覆盖相关的最新研究成果、新闻流动和重要观察结果。 ••2025年5月28日星期三与DigiCEO进行壁炉聊天（下午3:00–下午4:00伦敦） ••BT2H25–大部分在线，尽管竞争加剧，但未重置FCF ••freenet2025年第一季度-年初起步缓慢，指引重申 ••伊利亚特1Q25-法国材料减速，意大利强劲再加速 ••西班牙电信公司——同意以4.4亿美元的价格将乌拉圭业务出售给米利科姆 ••意大利M&A–CDP与麦格理在OpenFiber未来问题上存在分歧 ••挪威Digi–同价位增加更多数据 详细故事 与Digi首席执行官围炉对话 加入我们与DigiCommunications的首席执行官SergheiBulgac于2025年5月28日（下午3:00 –4:00伦敦时间）举行的电话会议，我们将讨论公司的前景，特别是该公司在核心欧洲市场罗马尼亚、意大利、西班牙、葡萄牙和比利时的增长议程。请查看链接获取注册详情。 新兴市场电信 中性 拉丁美洲电信与媒体 中性 欧洲电信服务 中性 欧洲电信服务MathieuRobilliard +44(0)2031343288mathieu.robilliard@barclays.comBBI,巴黎 莫里斯·帕特里克 +44(0)2031343622maurice. patrick@barclays.com英国巴克莱银行 GaneshaNagesha +86(0)2061896189ganesha.nagesha@icicles.comIcicles,China 马克西姆·德洛热+44(0)2035555 672maxime.delaugerre@barclays .com巴克莱，英国 全球电信价值链状况 加入我们于2025年5月30日星期五（纽约时间上午10:30，伦敦时间下午3:30）举行的新月度电话会议，届时我们的全球股权分析师将讨论电信服务、基础设施、设备和手机方面的全球趋势，以及我们在电信价值链中的投资偏好。请查看链接获取注册详情。 BT：fy25基本符合预期，尽管竞争加剧，但未重置自由现金流 收入仍然承压，但EBITDA/FCF大体符合市场预期/指引，并且FY26e、FY27e、FY30e的展望大体保持不变和/或符合公司预期。考虑到最近的股价，我们预计股价将出现适度负反应 巴克莱资本有限公司及其关联公司之一会并与研究报告中所涵盖的公司进行交易。因此，投资者应意识到该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中仅有的单一因素。 本研究报告由在美国境外工作的、未在美国金融业监管局(FINRA)注册/具备研究分析师资质的股票研究分析师全部或部分编制。 已完成：2025年5月22日，07:20GMT 请参见第5页开始的分析师资质认证和重要披露。 发布日期：25-05-22，07:21格林威治标准时间，限制-外部 业绩。BT2025年第四季收入为5049百万英镑，同比下降0.6%，低于公司预期0.3%，高于我们的预期0.7%。2025年第四季调整后EBITDA为1974百万英镑，低于预期1.1%，低于我们的预期2.7%。消费业务方面有一些积极因素，但在集团层面这些因素相互抵消。2025年下半年自由现金流为883百万英镑，高于公司预期9%，高于我们的预期5%（主要是营运资金），资本支出也略有低于预期 。在业务结构中，消费业务显示出正向的宽带净增长（这是多年来的首次），尽管竞争环境加剧，我们对此持积极态度，尽管消费业务收入仍然同比下降。Openreach在2025年第四季净减少了24.3万户（年化约90万户），预计2026财年将出现类似下滑，因为替代网络持续影响。2026财年的指引基本符合市场预期——预计收入将小幅下降（消费业务持平至下降2%），EBITDA为82-83亿英镑 （预期：82.5亿英镑），自由现金流为15亿英镑（预期：16亿英镑）——尽管这包括了500万FTTP建设（计划为400万），以及约1亿英镑的铜缆出售利好。2027/30财年的目标保持不变。 Freenet2025年第一季度-年初起步缓慢，指引重申1Q25营收/EBITDA结果低于预期，增长趋势放缓。销量表现不一。2025年指引得到重申。电话会 议的焦点将是再加速的驱动力/时间。我们预计会有负面反应。1Q25营收较预估/-1%低于共识/Barclays，EBITDA较预估/-3%低于。然而自由现金流约+2%高于预估。在营收层面，移动服务营收较预估/-1.5%/-2.0%低于共识/Barclays，销量超过预估且显示出自3Q24以来的加速趋势，主要由新关税推动。但服务营收增速下滑（同比-0.4%），因客户增长来自低端客户稀释ARPU（同比-0.5% ）。在电视与媒体业务中，营收较预期约为-5%低于预估，净增量低于预期，尽管公司表示符合其内部预期。在EBITDA层面，两个部门均未达预估（电视与媒体业务高于Barclays）。在移动业务中，EBITDA同比下滑-0.7%。公司指出品牌营销费用将逐步减少。在电视与媒体业务中，公司报告了稳健的EBITDA增长（+8.4%），但低于预期（高于Barclays）。所有指引（集团和部门）均得到重申。自由现金流高于预估，因租赁/税费和资本支出抵消了EBITDA的未达预期。电话会议的焦点将是再加速的驱动力/时间以及竞争环境的演变。 伊利亚特（未涵盖）1Q25-法国增速放缓，意大利强劲再加速 集团营收同比增长4.3%，主要受服务收入同比增长5.7%的有机驱动。EBITDAaL有机增长6%，而Capex上涨2.5%。自由现金流达到5.03亿欧元，同比增长9.3%。杠杆率维持在2.5倍（对比YE2024的2.7倍）。我们注意到法国趋势显著放缓，服务收入仅同比增长1.3%（2024年第四季度增长4.7 %），由于用户数量增长大幅放缓（移动用户净增长5千，宽带用户净增长3千），再加上手机ARPU下降（同比下降-1.4%，对比2024年第四季度-1.7%），以及宽带ARPU增长放缓（同比增长+1.7 %，对比2024年第四季度+3.6%）。然而在意大利，增长重新加速，服务收入同比增长9.3%（2024年第四季度增长2%，虽然受到2023年第四季度一次性正面的压力，但相比2024年第四季度仍为2 %），EBITDA增长约+24%。用户数量保持稳定，移动用户净增长21.8万（2025年第四季度为189 0万），宽带用户净增长4万（2024年第四季度为3.3万）。来源：公司（2025年5月22日）。 Telefonica——同意以4.4亿美元的价格将乌拉圭业务出售给Millicom 西班牙电信公司已达成协议，将其乌拉圭业务以4.4亿美元（3.89亿欧元）的价格出售给Millicom公司。乌拉圭的财务信息已披露，而西班牙电信公司最后一次披露乌拉圭的详细信息是2019年，当时收入为2.2亿欧元，EBITDA为0.83亿欧元。乌拉圭现已✲纳入“其他Hispano美洲”资产中，该资产在2024年实现了调整后的EBITDA为4.38亿欧元。我们对该部门的估值约为16亿欧元。交易的关闭取决于相关 监管批准。这笔交易与Telefonica减少在西班牙和美洲地区风险的战略一致。正如我们在研究中详细说明的自由现金流指引出现积极超预期，战略不确定性主导(2025年5月19日)Hispam是Telefonica资产中的主要问题儿童，退出速度正在加快：TEF自年初起已出售阿根廷和秘鲁，并与Millicom签署协议出售哥伦比亚。我们看到今年已有两笔交易完成（），因此我们认为运营前景令人放心（除了杠杆率，其高于同行且在我们看来，鉴于增长有限，过高）。我们积极看待HispAm的退出，因为在我们看来，TEF在该地区的资本成本收入无法覆盖，且无达到该目标的路径。来源：公司（2025年5月21日） 意大利并购案——中诚信托与麦格理就OpenFiber未来产生分歧 意大利国家贷款机构CDP与其合作伙伴麦考瑞在亏损光纤网络运营商OpenFiber的未来问题上存在分歧。尽管CDP希望将OpenFiber资产与FiberCop合并，在国家控制下创建一个仅提供批发服务的供应商，但麦考瑞计划将光纤资产从人口最密集和利润最高的地区分拆出来，以确保与FiberCop的任何合并都能顺利通过反垄断审查。FiberCop与OpenFiber之间任何潜在的合并都需要得到欧盟反垄断当局的批准。如果OpenFiber和Fibercop在2026年底前宣布达成协议，TIT有权获得高达25亿欧元的盈利权。我们在0.42欧元的预估中包含了与该潜在盈利权相关的30亿欧元估值。来源：路透社（2025年5月21日） Digi西班牙–以相同价格增加更多数据 西班牙的Digi将移动套餐的数据额度提升，但未提高价格。入门级套餐现包含25GB（原为15GB） ，每月3欧元；30GB/60GB套餐分别提升至50GB/100GB，价格保持不变，分别为每月7欧元/10欧元。这项改进也适用于融合套餐。此外，与光纤捆绑提供的无限制通话/120GB移动套餐现提升至150GB，每月8欧元。对于无限制套餐，单/双/三条线路的费用分别为每线每月12欧元/10欧元/8欧元 ，而非15欧元/12欧元/10欧元。尽管西班牙大多数运营商提价，但Digi依然保持激进策略，市场份额持续增长，得益于其与Telefonica的MVNO批发接入协议。来源：ADSLZone（2025年5月21日 ） Cellnex法国–力争到2030年在法国部署3万座天线 _cellnex计划扩大其在法国的覆盖范围，到2030年达到30千座电塔，并承诺在未来到2030年期间与当地移动运营商花费大约25亿欧元。我们注意到_cellnex目前在法国有25.7千个站点，仍有3.8千个bts未完成（2千个Bouygues，1.9千个SFR），据该公司估计，需要花费10亿欧元，到2030年总数将达到29.6千个。可能还有其他非塔类资本支出，例如提供回传服务，这包含在_cellnex每年4.5亿欧元的扩张资本支出内——还可能涉及土地回购的投资。一个近期的问题将是法国可能的4到3家运营商合并，我们认为这很可能是一个悬而未决的风险。来源：Telecompaper(2025年5月21日) AT&T/Lumen：有线宽带并购势头可能将继续增强(*22May2025)at&T/lumen交易进一步延续了该名称的故事发展势头，特别是在宽带增长贡献方面。at&T今日宣 布收购lumen的大众市场业务。此前该消息已在媒体上报道一段时间，因此并非完全意外。此次收购也与at&T扩大其光纤业务规模的目标一致，目标是在交易完成后到2030年成为全国规模最大的光纤运营商（超过6000万公里，对比此前2029年的5000万公里目标）。 *由卡南·文卡塔什瓦拉贡献 分析师认证： 我们，GaneshaNagesha、MathieuRobilliard和MauricePatrick，特此证明：(1)本研究报告中所表达的观点准确地反映了我们对于本报告中提到的任何或所有标的证券或发行人的个人观点，以及(2)我们的任何部分报酬在任何时候均未直接或间接与本报告中表达的具体建议或观点相关。 重要披露： 巴克莱研究由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（以下统称及各自简称“巴克莱”）制作。除非另有说明，否则本研究报告的所有作者均为研究分析师 。报告顶部的出版日期反映报告制作地的当地时间，可能与GMT提供的发布日期不同。 披露的可用性： 如果任何公司是本研究报告的主题，有关这些公司的当前重要披露，请参考https://publicresearch.barclays.com或通过书面请求发送至：BarclaysResearchComp