威廉姆斯-索诺玛公司（WSM）：全价销售上升+家具可比数据向好=买入股票

美国|硬货 威廉姆斯-索纳玛公司 全价卖出价走高+家具补贴转为正向=买入股票 目标|预计变化 股票研究2025年5月22日 评分买 股票正在复苏，我们建议投资者在回调时继续买入，因为GM与管理层预期一致，且市场忽略了促销活动减少的承诺。在充满挑战的背景下，我们带着坚实的+LSD%涨幅离开，并且SG&A结果让我们对固定费用杠杆的前景充满乐观——当房屋复苏最终促使消费者更大程度地重新进入该品类时。重申买入。 价格 价格目标|%至PT52W高低 $167.92^ $207.00($208.00)|+23% $219.98-$125.33 FLOAT(%)|ADVMM(USD)93.2%|285.45 市值21.3亿 +3.4%薪酬称职。WSM大幅超越市场预期和内部管理层计划，得益于家具行业薪酬首次在9个季度内上升。相比行业清晰的市场份额提升（3%）。 股票代码WSM ^前一交易日的收盘价，除非另有说明已注意。 FY(1月)CHANGETOJEFeJEFvsCONS 2026202720262027 全价销售渗透率略高。我们认为市场遗漏了这一点。投资者一直密切关注GM%，但不应误读或外推与(1) rev NMNM +1%+1% 中国出货暂停相关的成本压力、(2)商品组合调整以及(3)海运相关的1季度噪音。4月2日后，管理层采取了 \"极其激进的行动\"以规避关税，导致本季度MM率受挫220个基点。未来季度将看到收益。 EPS <1% NA+2%+3% 在品类需求最终恢复前，固定费用杠杆率已固定。总SG&A同比减少（1%），而比较增长率则为+3.4%。是的，广告费用较低是影响因素之一，但我们仍预见到未来几年EBIT%将蓬勃发展，因为消费者重返品类且WSM的工资支出增长速度低于销售额增长。 2026($) EPS 上一页 Q1AQ2Q3Q4FY 1.851.782.013.028.65 1.771.832.003.018.60 B2B+HSD%。B2B增长+8%，延续了C'24全程的势头。WSM在1Q期间获得了几个值得注意的酒店项目，并继续扩大其项目管线，从今天的10亿美元水平，随着时间的推移，创造了达到20亿美元的可见性。 看看首席财务官霍伊的业绩记录。C'23息税前利润率为初始预期为14-15%，最终达到16.4%。C'24息税前利润率的初始预期为16.5-16.8%，在剔除第一季度调整后最终达到17.9%。我们看到了通过增量供应链成本节约和越来越多地使用人工智能可实现的高端利润率预期。 隔热如果住房置换减弱。记住，~50%的销售额是非家具的。其他公共同行历史上呈12-32%的趋势。 估值有吸引力。WSM目前交易的市盈率为~18.6倍C'25E每股收益，高于历史平均水平，但我们认为这是合理的，因为（1）利润率翻倍，而疫情前约95%的零售商未能实现，（2）与同行的SKU组合平衡，以及（3）品牌组合的多元化。 FY(1月) 2024A 2025A 2026E 2027E EPS 7.43 8.79 8.65 9.25 成本.每股收益 - - 8.45 9.01 FYP/E 22.6x 19.1x 19.4x 18.2x 市盈率/息税折旧摊销前利润 15.2x 14.6x *杰弗里公司/杰弗里研究服务有限责任公司 请参见本报告第4-9页的分析师资质认证、重要信息披露以及非美国分析师状态的相关信息。 CFA*|股票分析师，ﻲﻛ乔纳森·马特休斯 (212)284-1737|jmatuszewski@jefferies.com 兰德尔·J·科尼克*|股票分析师 (212)708-2719|rkonik@jefferies.com 长远视角：威廉姆斯-索默纳公司 投资理念/我们的不同之处 •西尔玛儿童、新兴品牌和B2B的增幅过大 •通过减少促销、门店网络合理化、供应链效率以及B2B，运营利润率路径向高teens发展 •与现有住房销售挂钩25%销售额的住房复苏受益者 •在商业中奠定基础稳定性，75%的销售与人生阶段事件相关联 风险/回报-12个月视图 235(+40%) 207(+23%) 138(-18%) 240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40 上行:下行 2.24:1 2024 2025 +12个月。 基本情况 $207,+23% 上行情景 $235,+40% 下行情景 $138,-18% •CY25配件：+LSD% •CY25EBIT%:17.8% •现有住房销售逐步复苏，并在2025年下半年开始刺激需求 •西尔玛儿童、新兴品牌和B2B的超常增长推动份额增长，并在短期内帮助抵消疲软的需求背景 •CY25中GM%压缩约60bps •贸易和合约业务在2025年持续增长并在B2B市场中占据份额 •关税在2025年全年保持稳定 •C'26E每股收益为9.25美元，调整后EBITDA为 16.98亿美元；基于约22.5倍每股收益和约14.5倍EBITDA，目标价为207美元 •CY25配件：3-4% •CY25EBIT%:>18% •现有住房销售以超出预期的速度复苏，提振了2025年上半年的需求 •西Elm儿童，新兴品牌，以及B2B增长加速，并实质性促进2025年复合增长率 •CY25年GM%保持平稳或扩大，随着运营改进的持续 •来自资本金不足的同行脱节的大额股本收益 •贸易和合同业务驱动2025年B2B业绩大幅增长 •2025年关税得到缓解 •C’26EEPS:9.60美元；235美元目标价；~24.5倍 •CY25配件：(LSD%) •CY25EBIT%:17.4% •现有房屋销售虽有降息但仍恢复滞后，且未能刺激2025年需求 •西尔玛儿童、新兴品牌和B2B增长放缓 •>100bps的GM%压缩在CY25 •竞争对手的行动（例如，新的忠诚度计划）提高了客户转换成本，并抑制了市场份额的增长 •2025年贸易和合同业务缓慢，拖累公司业绩 •关税将继续到2026年 •C’26EEPS:8.60美元；138美元目标价；~16倍 可持续性很重要催化剂 主要物料问题：1)供应链管理：交货时间延长可能对品牌资产产生负面影响，但管理层也需要注意每订单多次发货对环境的影响。2)生态影响：2023年5月，WSM推出新品牌GreenRow，该品牌专注于利用可持续材料和制造工艺创造高品质家居产品。 公司目标：1）到2025年，75%的废弃物从填埋场中分流。2）到2025年，投资5000万美元于Nest认证的道德手工产品。3）到2030年，75%的产品采购自提供工人福利计划的供应商。 •美联储政策与住房周转率 •白领就业 •加拿大近期品牌推出后的动量 •西尔玛新鲜事 •跨品牌购物计划 •关税政策决策 •向20亿美元B2B增长 向管理层提问：1)将废物从填埋场转移的增量成本是多少？2)你们如何确保所有产品，特别是来自国际供应商的产品，都是合乎道德地采购的？3)关于GreenRow启动，有哪些早期经验教训？ ESG行业深度解析：多线及专业零售商和分销商 图1-利润表 来源：公司公告，美银美林估计 公司介绍 威廉姆斯-索纳玛公司 成立于1956年，威廉姆斯-索玛（Williams-Sonoma）是一家家居用品和装饰的多渠道零售商。其威廉姆斯-索玛（Williams-Sonoma）、西尔姆（WestElm）、陶器谷（PotteryBarn）、马克与格雷厄姆（Mark&Graham）以及焕新（Rejuvenation）等品牌，以及其不断成长的B2B部门，年销售额超过70亿美元。 公司估值/风险 威廉姆斯-索纳玛公司 我们207美元的定价基于约22.5倍的C'26E每股收益和约14.5倍的C'26E每股EBITDA。这高于其他行业同行。对207美元定价的风险包括消费电子加速向服务转移 、白领失业率上升以及竞争加剧。 分析师认证： 我，乔纳森·马特谢夫斯基，特许金融分析师(CFA)，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券(或公司)的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的特定建议或观点相关。 我，兰德尔·J·科尼克，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人观点。我还证明，我的任何一部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 与所有Jefferies员工一样，负责覆盖本报告中所述金融工具的分析师（们）的部分薪酬基于公司的整体业绩，包括投资银行收入。我们力求根据适当情况更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，绝大多数报告将根据分析师的判断，在不规则的时间间隔内发布。 投资建议记录 《MAR》第3条第1款e项和第7条推荐已发布推荐已分发 2025年5月22日，15:30美国东部时间 2025年5月22日，15:30美国东部时间 杰富瑞评级说明 买入-描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）15%或更高的证券。持有-描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）+15 %或-10%的证券。 表现不佳-描述了我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益率）为10%或更少（负值）的证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，我们预期的总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为20%或更多，因为这些公司的波动性通常高于整体股市。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期的总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元的表现不佳评级证券，预期的总回报（价格上涨加上收益率）在12个月内为20%或更少。NR-投资评级和价格目标已被暂时暂停。此类暂停符合相关法规和/或杰富瑞政策。 CS-覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。nc-未覆盖。jefferies不覆盖该公司。 受限-描述在与高盛参与某些交易时，根据公司政策或适用证券法规禁止某些类型沟通的发行人，包括投资建议。 监控-描述其公司基本面和财务状况正在被监控的证券，并且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。 估值方法论 杰弗里公司的评级分配方法可能包括以下因素：市值、到期日、成长/价值、波动率以及未来12个月的预期总回报。目标价格基于多种方法，可能包括但不限于市场风险分析 、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、每股收益（EPS）、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、市盈率（P/E）、市盈率/增长率、市现金流 （P/CF）、市自由现金流（P/FCF）、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组市盈率、分部估值、净资产、股息收益率以及未来12个月的净资产收益率（ROE）。 杰弗里特许经营选择 杰弗里特许经营挑选包括我们股权分析师在12个月内提供的最佳股票建议中的股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师的坚定程度、差异化分析、有利的风险/回报比以及杰弗里分析师推荐的投资主题等因素。杰弗里特许经营挑选将仅包括买入评级的股票，数量可能会根据分析师的包含建议而变化。随着新机会的出现，股票将被添加；当包含原因发生变化、股票达到预期回报、不再被评为买入和/或触发止损时，股票将被移除。标准普尔股票120天波动率在最低四分之一的股票将继续保持15%的止损，其余股票将保持20%的止损。特许经营挑选并非旨在代表推荐的股票组合，也不是基于行业，但我们可能会指出我们认为挑选属于的投资风格，例如成长型或价值型 。 可能阻碍我们实现价格目标的風險 本报告是为一般分发而准备的，并不提供针对个别投资者的投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能并非适合所有投资者，投资者必须根据其特定的投资目标和财务状况，并视需要利用其自身的财务顾问，自行做出投资决策。本报告中推荐的金融工具的过往业绩不应被视为对未来结果的