基于保险十年深度转型复盘：谁在战胜基准？

保险Ⅲ2025年05月27日推荐 （维持）证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005联系人：陈海椰邮箱：chenhaiye@hcyjs.com行业基本数据股票家数(只)6总市值(亿元)29,209.47流通市值(亿元)20,179.04相对指数表现%1M6M5.5%1.4%3.5%0.9%相关研究报告《保险行业周报（20250512-20250516）：新华、太保寿险保费维持高增，冰雹天气对财险COR影响预计可控》2025-05-18《保险行业周报（20250506-20250509）：2025年险资举牌达14起，或持续青睐优质红利资产》2025-05-13《保险行业重大事项点评：长期投资再批600亿，股票风险因子下调10%》2025-05-0724/0824/1024/1225/032024-05-27~2025-05-26保险Ⅲ沪深300华创证券研究所 型。简称中国平安中国太保中国人保新华保险中国人寿 EPS（元）PE（倍）PB（倍）2026E2027E2025E2026E2027E2025E评级8.149.087.066.565.881.04强推4.995.106.936.776.630.99推荐1.121.257.877.376.621.28推荐6.937.607.877.266.621.80推荐3.193.2512.4512.0911.852.13推荐注：股价为2025年5月26日收盘价 绝对表现相对表现-13%7%27%47%24/05 占比%0.002.952.5712M29.7%22.5%25/05 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号投资主题报告亮点本篇报告复盘保险行业过去十年（2015年至今）的行情表现，并对阶段性行情进行归因，同时聚焦各个时期具备阿尔法的个股。投资逻辑复盘保险过去十年，行业经历了134号文后的重疾险需求激增、代理人改革、渠道报行合一与当前的分红险转型，实现从产品到渠道的全面深度价值转型。历轮行情中，保险板块展现出强贝塔效应，逐步或成为“牛市旗手候选人”。当前保险板块估值主要受制于长端利率下行带来的“利差损”压力，监管制定预定利率动态调整机制、推行全渠道“报行合一”、引导行业发展浮动收益型产品，保险公司审慎调整投资收益率假设、积极推动产品结构优化等多措并举下，“利差”压力有望逐步减轻。若新的投资收益率假设能够持续得到正向验证，有望带动板块估值修复。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、保险板块十年行情复盘.....................................................................................................6（一）2015-2016年：与大盘“共舞”，股市泡沫化催化板块下跌，随后低位震荡调整.............................................................................................................................6（二）2017年：134号文推动价值转型，利率回升利好保险板块.............................7（三）2018年-2019年：贸易战影响股市表现，预期扭转后政策红利驱动板块表现.................................................................................................................................8（四）2020-2022年：疫情影响股市走向，地产违约+代理人清虚致保险板块承压.9（五）2023年至今：从产品到渠道的全面转型深化，利率持续下行加深“利差损”担忧，新准则放大投资业绩波动性...................................................................10二、阶段性行情中，哪些个股跑赢了行业？.......................................................................13（一）中国平安：价值转型领头羊，2017年的翻倍股..............................................14（二）中国人寿：NBV增速领先，估值洼地迎修复（2019年）.............................15（三）新华保险：弹性显著，2024年牛市中的“类券商股”..................................16（四）中国太保：代理人改革标杆，NBV增速率先转正（2022H2-2024H1）.......17（五）中国财险：防御型标的，利率下行背景下近五年表现突出...........................17三、投资建议：转型深化阵痛期，看好板块长期价值.......................................................19四、风险提示...........................................................................................................................21 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1 2015年至今保险指数与沪深300指数收盘价走势图（季度，截至2025/5/21）6图表2 2015年至今十年期国债到期收益率（截至2025/5/21）.......................................6图表3 2016年3月之后万能险保费增速显著下行............................................................7图表4 2016年监管加强对万能险的约束............................................................................7图表5《中国保监会关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》主要内容......8图表6 2015年至今主要上市人身险公司新业务价值率变化（%）.................................8图表7 2019年A股上市险企归母净利润及增速...............................................................9图表8 2015-2024年A股上市险企总投资收益率..............................................................9图表9 2015年至今险资重仓流通股中房地产行业占比..................................................10图表10 2015年至今代理人规模及增速变化（万人）....................................................10图表11 2015年至今NBV规模及增速变化（亿元）......................................................10图表12上市险企人身险新单保费及增速（亿元）.........................................................11图表13保险行业总保费及增速（亿元）.........................................................................11图表14预定利率调整历史.................................................................................................11图表15 2015年至今保险个股年度收益率及与行业、大盘对比（%）.........................13图表16 2015年至今保险个股及行业相对大盘的超额收益表现（%）.........................13图表17 2015年至今保险个股半年度收益率及与行业、大盘对比（%）.....................14图表18主要宽基指数中保险股权重占比（%）..............................................................14图表19平安代理人渠道分险种规模变化（百万元）.....................................................15图表20 2017年平安代理人渠道分险种margin（%）.....................................................15图表21 2016-2020年中国平安NBV中死费差占比.........................................................15图表22 2015-2018年平安AH股、友邦PEV走势..........................................................15图表23 2016-2024年主要人身险企业NBV增速.............................................................16图表24 2015-2020年平安vs国寿A股PEV走势...........................................................16图表25 2024年主要上市险企资产配置结构....................................................................16图表26股票资产中FVOCI比例变化...............................................................................16图表27上市险企弹性测算（2024年，亿元）................................................................17图表28 2015-2024年上市险企代理人人均新单保费（万元）.......................................17图表29 2019H1-2023H1上市险企半年度NBV增速.......................................................17图表30 2025Q1财险公司资产配置结构...........................................................................18图表31 2025Q1人身险公司资产配置结构.......................................................................18图表32 2015-2024年上市险企财险COR表现.............