沪锌周报：短期挺价不改中长期叙事，上方压力难突破

2025年5月23日 行情观点（1）供应方面，锌矿TC继续上行但增幅放缓，系矿端产量放量不及预期，但锌矿供应趋宽预期仍存，冶炼厂对后续加工费仍持挺价态度；2025年1-3月全球锌矿产量1,883.70万吨，同比+3.17%，且随着海外矿端供需矛盾的缓和，中国锌精矿进口占比趋势性增长，矿端供应趋宽。4月SMM中国精炼锌产量为55.54万吨，同比增长10.07%；1-4月累计产量210.55万吨，累计同比增长0.28%；4月精炼锌供应增幅不及预期，主因随着锌价下跌，广西、湖南等地的冶炼厂超预期检修；SMM预计2025年5月国内精炼锌产量环比增加不到0.1%，同比增加3%以上，预计2025年1-5月产量累计同比增加将近1%。（2）需求方面，三大初级加工行业订单及开工率周环比稳健，整体仍以刚需逢低备货及消耗库存为主基调；4月三大初级加工行业下游采购经理人指数虽仍位于扩张区间，但较3月明显走弱，预计旺季过后或仍将继续走弱；中美关税虽然缓和，但部分企业对后续终端出口订单的谨慎态度仍未改变，认为宏观不确定性仍旧存在；现货方面，下游当前接货以刚需采购消耗原有库存为主，同时部分下游对后续升贴水仍有看跌心理，接货意愿较低，周内现货升水幅度走弱。（3）库存方面，LME继续去库，锌价重心下移后国内社会库存去库，库存去化及绝对值水平较低给予短期锌价支撑。本周LME锌平均库存15.61万吨，周环比-5.43%；截至5月22日，SMM中国七地锌锭周度库存8.04万吨，周环比-6.84%。总结：供应端矿端宽松趋势不变，短期TC增幅偏弱，矿端产量放量不及预期，关注TC后续增幅情况，若TC增速超理论预期，则表明矿端宽松顺利传导至精锌端宽松，整体产业链供给趋宽；TC高位下，冶炼端后续放量预期仍存；需求端下游维持稳健，但部分企业对后续终端出口订单的谨慎态度仍未改变，仍以刚需逢低备货及消耗库存为主，旺季过后下游仍存走弱预期。展望：中长期来看锌仍处于供应端宽松周期，若矿端增速不及预期，叠加下游消费存在超预期表现，锌价或维持高位震荡格局；悲观情形下，若关税政策导致终端消费不足，锌价重心或将下移。中长期仍以逢高空思路对待，重点关注锌矿产量增速情况及下游需求边际变化。 目录CONTENT周度回顾与资金面加工：下游偏谨慎，逢低采购为主供给：矿端中长期宽松格局不变01020304库存：全球库存继续去库 1周度回顾与资金面 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等1.1周度行情回顾：锌价回归基本面定价，震荡偏弱周度市场回顾项目2025/5/222025/5/14变动环比伦锌价格2,7052,765-61-2.19%沪锌价格22,45522,710-255-1.12%沪锌周均持仓量226,255224,8011,4540.65%沪锌周均成交量215,217287,857-72,640-25.23%LME投资基金净多头持仓（单位：手）0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.0-40,000-20,000020,00040,00060,00080,0002020-042021-042022-042023-042024-042025-04LME投资资金净多持仓期货收盘价(电子盘):LME3个月锌(右轴) 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等国内现货升贴水（元/吨）1.2价差：合约换月后价差高企，现货升水下行，下游当前接货以刚需采购消耗原有库存为主LME锌升贴水（美元/吨）基差：SMM国内现货维持升水，但下游需求一般，升水下行月差：全部合约基本维持back结构；LME0-3和3-15为负据SMM，下游当前接货以刚需采购消耗原有库存为主，企业询价情绪依旧不高，现货交投表现偏淡；同时部分下游对后续升贴水仍有看跌心理，接货意愿较低SHFE锌合约月差（元/吨）-2000200400600上海锌锭现货10:15升贴水广东锌锭现货10:15升贴水（右轴）-100-50050100150升贴水:LME锌(0-3)升贴水:LME锌(3-15)-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002025-04-302025-05-012025-05-022025-05-032025-05-042025-05-052025-05-062025-05-072025-05-082025-05-092025-05-102025-05-112025-05-122025-05-132025-05-142025-05-152025-05-162025-05-172025-05-182025-05-192025-05-202025-05-212025-05-220-1月差1-2月差2-3月差3-4月差4-5月差5-6月差6-7月差7-8月差 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等SMM锌锭升贴水（元/吨）1.3基差：升水下行，部分下游对后续升贴水仍有看跌心理，接货意愿较低 2供给：矿端中长期宽松格局不变 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.1锌矿：3月全球锌矿产量同比+4.49%，4月国内锌矿同比-6.62%，国内锌矿复产增量不及预期2025年3月全球锌矿产量924.20万吨，同比+4.49%2025年1-3月全球锌矿产量1,883.70万吨，同比+3.17%SMM中 国4月SMM锌 精 矿 产 量 为29.77万 金 属 吨，环 比+4.53%，同比-6.62%，国内锌矿陆续复产提供增量2024年下半年以来，随着海外矿端供需矛盾的缓和，中国锌精矿进口占比趋势性增长中国自美国进口锌矿占比不到5%，预计中美加征关税对国内锌矿市场供应影响有限全球锌矿产量（单位：千吨）中国锌矿产量（单位：万吨）中国锌精矿消耗来源结构变化趋势（%）8008509009501,0001,0501,1001,1501,2001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220232024202535%40%45%50%55%60%65%2020-042021-042022-042023-04锌矿产量占比MA5锌矿进口量产比MA520253035401月2月3月4月5月6月7月8月2021202220232024 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.2锌矿：4月进口同比增长45.26%，系冶炼厂提产+海外供应宽松+进口窗口空间打开中国锌精矿进口量（单位：吨）中国锌精矿进口盈亏（单位：元/吨）中国锌精矿港口库存（单位：万吨）4月锌精矿进口量49.47万吨，同比增加72.07%；1-4月累计锌精矿进口量171.25万吨，累计同比增加45.26%增长驱动来源于：①受季节性因素影响，冶炼厂对进口矿需求增加，叠加冶炼厂年初开始提产，带动进口锌矿持续流入；②海外锌矿供应宽松且扰动不多，生产及运输表现正常下，国内锌矿进口量同比增长；③4月进口窗口打开，较3月进口量环比亦大幅提高2025年国内锌精矿港口库存高企，总库存量维持30万吨以上高位，多为冶炼厂2024年长单到货所致，前期矿冶平衡紧张局势缓解200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000550,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025-3,000-2,000-1,00001,0002,000锌精矿日度进口盈亏01020304050进口锌矿周度库存：主要港口汇总 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.3冶炼：TC上行周期，冶炼厂生产利润扩大，短期增幅有限，关注后续TC增幅情况锌精矿及精炼锌企业生产利润（单位：元/吨）冶炼厂原料库存金属量（单位：万吨）ZN50TC（单位：元/吨）截至5月23日，SMM国产锌精矿周度加工费3500元/金属吨，周环比+0元/金属吨；SMM进口锌精矿周度加工费45美元/干吨，周环比+0元/金属吨随着进口锌矿持续到货，冶炼厂自身原料水平保持较高，并且国内锌矿也逐渐复产，锌矿供应预计环比增加，冶炼厂对后续加工费仍持挺价态度若冶炼厂产量释放明显，亦对TC上行空间形成限制，预计2025年上行至4000元/吨以上空间有限-60.0-40.0-20.00.020.040.060.001,0002,0003,0004,000Zn50国产TC(周)-平均价Zn50进口TC(周)-平均价02,0004,0006,0008,00010,00012,000锌精矿企业生产利润15.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.001月2月3月4月5月20212022 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.4全球精锌：1-3月产量及消耗量同比均下滑，精炼锌缺口同比缩小，供需格局宽松全球精炼锌消耗量（单位：千吨）全球精炼锌缺口（单位：千吨）全球精炼锌产量（单位：千吨）1-3月全球精炼锌产量3,278.00千吨，同比-3.55%1-3月全球精炼锌消耗量3,134.90千吨，同比-3.24%1-3月全球精炼锌缺口143.10千吨，较上年同期缺口-9.89%1,000.001,050.001,100.001,150.001,200.001,250.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025-150.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.001月2月3月4月5月20212022950.001,000.001,050.001,100.001,150.001,200.001,250.001月2月3月4月5月20212022 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.5中国锌锭：4月产量不及预期，主因冶炼厂超预期检修45.0047.0049.0051.0053.0055.0057.0059.0061.0063.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023202420252025年4月SMM中国精炼锌产量为55.54万吨，环比增长1.55%，同比增长10.07%；1-4月累计产量210.55万吨，累计同比增长0.28%4月精炼锌供应增幅不及预期，主因随着锌价下跌，广西、湖南等地的冶炼厂超预期检修SMM预计2025年5月国内精炼锌产量环比增加不到0.1%，同比增加3%以上，预计2025年1-5月产量累计同比增加将近1%整体来看，2025年以来中国锌锭消耗来源结构中，净进口占比下降、国内自产产量提升 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等3.6中国锌锭进出口：4月进口窗口维持关闭，精炼锌进口同比下行，出口同比大幅增长锌沪伦比值中国锌锭进口盈亏（单位：元/吨）中国锌锭进口量（单位：万吨）6月7月8月9月10月11月12月202320242025-3,000-2,000-1,00001,000进口盈亏:锌:现货:最新价7.58.08.59.04月精炼锌进口量为28229吨，环比+2.40%，同比-38.66%；4月中国精炼锌出口量2480吨，同比+283.31%，环比+75.76%从出口国家/地区上看，中国精炼锌主要出口往越南、印尼、中国香港，占比分别为60.37%、16.33%、12.32%从进口国家/地区上看，分1-4月精锌进口主要来自哈萨克斯坦、澳大利亚和印度，进口量占总进口的84.2%，其中，哈萨克斯坦和印度的进口量分别为6.3万吨和1.0万吨，增幅分别为47.7%和189.8% 3加工：下游偏谨慎，逢低采购为主 本报告数据来源为Wind、SMM、广发期货研究所等镀锌周度开工率（单位：%）4.1镀锌：周度开工率62.03%，环比+1.09个百分点，基本维持平稳SMM锌下游采购经理人指数：镀锌0204060801002022202320242025050