国债策略周报

国债：关税扰动消散，债市重回震荡 摘要债市表现：1、本周资金面先松后紧，LPR下调10BP，存款利率下调幅度更大，均符合市场预期，本周债市在经历关税谈判超预期的扰动之后重新回归震荡态势。截止05月23日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.47%、1.57%、1.72%、1.89%，较05月14日分别变动3.91BP、0.28BP、4.72BP、1.15BP。2、国债期货方面，截止05月23日收盘,TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.408元、106.05元、108.85元、119.6元，较05月16日变动分别为0.03%、0.31%、0.34%、0.58%。政策动态：1、央行本周（05月19日至05月24日）共开展9460亿元逆回购操作，2400亿元国库现金定存操作，5000亿元MLF投放，全部投放量16860亿元；本周共有4860亿元逆回购到期，无国库现金定存到期，无MLF回笼，全部回笼量4860亿元。本周央行市场公开操作实现净投放12000亿元。2、截止05月23日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.61%、1.63%、1.57%、1.59%，较05月16日分别变动-3.94BP、0.15BP、-6.61BP、-5.14BP。3、为保持银行体系流动性充裕，央行5月23日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展5000亿元MLF（中期借贷便利）操作，期限为1年期。鉴于本月MLF到期量为1250亿元，故此次操作后MLF将实现净投放3750亿元。这是央行连续第三个月加量续做MLF。4、5月20日，全国银行间同业拆借中心公布本月贷款市场报价利率(LPR)。其中，1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，均下降10个基点。债券供给：1、本周，政府债发行8063亿元，到期量4202亿元，净发行3861亿元，其中国债净发行2435亿元，地方债净发行1426亿元。下周发行计划显示，国债净发行0亿元，地方债净发行1735亿元，二者合计净发行1735亿元。2、本周，新增专项债发行1076亿元，截止本周，专项债累计净发行14757亿元，发行进度33.54%。策略观点：目前来看关税谈判超预期对债市带来的利空效应基本结束，债市主导因素重新回归资金面及基本面情况。4月经济及金融数据显示一方面通过“两新”“两重”为抓手，稳增长政策效果持续显现。另一方面，社融增速仍主要依赖政府债融资拉动表明实体融资需求偏弱的问题仍然存在。短期内经济基本面温和修复态势延延续，资金面在双降之后短期同样缺乏大 幅波动动力，预计短期债市区间震荡态势延续。 目录1、债市表现：关税扰动消散，债市重回震荡2、政策动态：MLF连续三个月净投放3、债券供需：政府债发行有望继续提速 1.1市场表现：关税扰动消散，债市重回震荡图表：国债期货主力合约收盘价（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所本周资金面先松后紧，LPR下调10BP，存款利率下调幅度更大，均符合市场预期，本周债市在经历关税谈判超预期的扰动之后重新回归震荡态势。截止05月23日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.47%、1.57%、1.72%、1.89%，较05月14日分别变动3.91BP、0.28BP、4.72BP、1.15BP。截止05月23日收盘,TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.408元、106.05元、108.85元、119.6元，较05月16日变动分别为0.03%、0.31%、0.34%、0.58%。951001051101151201252024/012024/042024/072024/102025/012025/04TSTFTTL(右) 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.2市场表现：国债期货成交、持仓情况图表：国债期货合约总持仓量（单位：手）资料来源：iFinD,光大期货研究所0500001000001500002000002500003000002023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/11TSTFTTL单位：手2债5债2025/5/2335360628442025/5/1671502100737变化值-36142-37893成交量 资料来源：iFinD,光大期货研究所30债2债5债107090123387166043119051129977177184-11961-6590-11141持仓量 1.3市场表现：净基差小幅走强图表：TS、TF主力合约净基差（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-0.4-0.200.20.40.60.811.22024/092024/102024/112024/122025/012025/02TS2506.CFE 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.4市场表现：IRR冲高回落图表：TS、TF主力合约IRR（单位：%）资料来源：iFinD,光大期货研究所00.511.522.533.52024/112024/122025/012025/02TS2506.CFE 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.5市场表现：TS跨期价差低位回升图表：二年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.601月02月03月04月05月06月07月08月09月10月2021202220232024单位：元2025/5/232025/5/16变化 资料来源：iFinD,光大期货研究所5债10债30债-0.290-0.265-0.690-0.180-0.170-0.380-0.110-0.095-0.310 1.6市场表现：长端跨期价差维持低位图表：十年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.201月02月03月04月05月06月07月08月09月10月20212022202320242025 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：公开市场净投放1.2万亿元图表：逆回购操作（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所央行本周（05月19日至05月24日）共开展9460亿元逆回购操作，2400亿元国库现金定存操作，5000亿元MLF投放，全部投放量16860亿元；本周共有4860亿元逆回购到期，无国库现金定存到期，无MLF回笼，全部回笼量4860亿元。本周央行市场公开操作实现净投放12000亿元。截止05月23日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.61%、1.63%、1.57%、1.59%，较05月16日分别变动-3.94BP、0.15BP、-6.61BP、-5.14BP。-25,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,000投放量:逆回购到期量净投放量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：4月买断式逆回购净回笼5000亿元图表：买断式逆回购操作情况（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所4月30日，央行开展了12000亿元买断式逆回购操作，其中3个月期7000亿元，6个月期5000亿元。但由于当月分别有1.2万亿3个月期和5000亿元6个月期买断式逆回购到期，此次操作缩量5000亿元，为该项政策工具创立以来首次缩量。-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,0002024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04买断式逆回购:操作量:3个月买断式逆回购:操作量:6个月到期量净操作量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：5月MLF净投放3750亿元图表：MLF操作情况（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所为保持银行体系流动性充裕，央行5月23日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展5000亿元MLF（中期借贷便利）操作，期限为1年期。鉴于本月MLF到期量为1250亿元，故此次操作后MLF将实现净投放3750亿元。这是央行连续第三个月加量续做MLF，3月份、4月份MLF净投放量分别为630亿元、5000亿元，释放出数量型工具持续发力、稳增长导向增强的信号。-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,0002023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-12操作量到期量净投放量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 p13 2.1政策动态：5月LPR下调10BP图表：PSL余额（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所20日，全国银行间同业拆借中心公布本月贷款市场报价利率(LPR)。其中，1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，均下降10个基点。2025年4月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行抵押补充贷款余额与上月持平，为20639亿元。05000100001500020000250003000035000400002016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-02 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.2流动性：降息10BP引导资金利率下降图表：质押式回购利率&政策利率（单位：%）图表：质押式回购成交量（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所11.522.52022-012022-072023-012023-072024-012024-07DR007OMO:7天02000040000600008000010000001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月20212022202320242025 2.2流动性：1年期股份行同业存单持续回落图表：同业存单发行利率（单位：%）资料来源：iFinD,光大期货研究所1.21.41.61.822.22.42.62.833M6M1Y 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.2流动性：票据利率延续弱势图表：3个月国股银票贴现利率（单位：%）资料来源：iFinD,光大期货研究所00.511.522.533.544.501月02月03月04月05月06月07月08月2021202220232024 资料来源：iFinD,光大期货研究所 3.1债券发行：政府债发行节奏前置图表：国债净发行（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-2,00002,0004,0006,0008,00010,00012,0001月2月3月4月5月6月7月8月2025202120222023发行量到期量净发行国债557831432435地方债248510591426合计806342023861本周发行 资料来源：企业预警通,光大期货研究所到期量净发行发行量00629235471735408675471735103790下周发行计划 3.1债券发行：专项债发行节奏有望加快图表：新增专项债发行（单位：亿元）资料来源：iF