国信期货沥青月报：短期背离原油 沥青震荡偏强

以信为本点石成金短期背离原油沥青震荡偏强5月份以来，WTI原油价格触及55.30美元/桶低位后延续震荡反弹走势，叠加库存水平同比偏低较多，库存压力尚未实质性累积，挺价策略仍具延续性，短期沥青仍维持强势，估值相对偏高。但值得注意的是，后续供应有增量预期，且南方降雨量渐多，叠加OPEC+增产预期扰动，成本支撑或将进一步走弱，后市可能改变当前紧平衡状态，警惕沥青期货盘面回落风险。供应端：今年1-4月沥青产量合计825.81万吨，同比减少4.44%，其中4月沥青产量为232.32元/吨，环比上升8.99%，同比上升2.64%；地方炼厂石油沥青1-4月合计产量430.19万吨，同比2024年下降5.20%，其中4月沥青产量为115.4元/吨，环比上升13.08%，同比上升13.14%。据百川最新统计，地炼6月计划排产沥青123万吨，环比增加5万吨，同比增加34万吨，后市存在增量需求端：终端施工陆续启动，但增速缓慢，且南北区域复苏分化，呈现北强南弱格局（南方降雨增多，影响施工）。虽然3月份全国交通固定资产投资（公路建设）同比2024年3月下滑，但2025年1-3月份地方政府专项债发放额度同比2024年同期明显加速，创历史新高，其中近万亿元新增专项债资中约50%投向市政和产业园基础设施以及交通领域，将一定程度提振沥青需求预期。从高频数据看，一是防水卷材开工率为34.3%，同比上升4.13%，道路改性沥青开工率为27%，同比增长4.45%，均有向好趋势。成本端：国内港口稀释沥青库存仍处于绝对低位，以稀释沥青为原料的炼厂仍面临原料紧张格局，抑制炼厂开工，但也推升炼厂挺价意愿。近期原油价格中枢下移，叠加OPEC+增产预期，沥青成本绝对价格预计将以下行为主。风险因素在于中东及俄乌地缘政治冲突的不确定性冲击。技术面：BU2507处于上升通道内，呈现震荡偏强态势。中长期变量与风险：未来价格方向重点关注以下两点：一是OPEC+产量策略。地缘冲突缓和或增产预期可能拉低原油中枢；二是国内宏观政策调节。专项债提速或地产政策松绑有望改善需求弹性，尤其对基建投资的持续倾斜或为需求韧性 2025年5月25日 主要结论预期。提供托底支撑。 请务必阅读正文之后的免责条款部分一、行情回顾5月（5月6日-23日）沥青期货主力合约BU2507延续震荡上涨行情，基本补平4月初的向下跳空缺口，区间上涨5.90%，区间振幅7.59%。其中5月中下旬，沥青与原油的走势相背离，沥青由于库存偏低、炼厂挺价等原因走势明显强于原油。图：沥青期货主力合约BU2507走势数据来源：文华财经国信期货近期沥青市场呈现现货强于期货的基差走阔格局，区域市场供需结构变化成为主要推手。从供给侧观察，北方地区炼厂受季节性检修计划及原料供应偏紧影响，普遍维持低负荷运行，部分炼厂通过控制放量节奏来支撑现货价格，挺价意愿较强，推动基差（现货-期货）升至阶段高位。需求端方面，尽管终端道路施工尚未完全启动，但贸易商基于对后期基建项目集中开工的预期，提前进行库存备货操作，进一步加剧了现货市场的紧平衡状态。截至5月21日，山东重交沥青基差为106元/吨，处于近五年同期高位水平。图：山东重交沥青基差数据来源：Mysteel国信期货 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分二、沥青基本面概况1、供给端。总体看，2025年沥青生产企业日度负荷率持续徘徊于35%左右。5月中旬，因油价快速下跌推动炼厂理论加工亏损幅度收窄，个别炼厂开工复产沥青或阶段性提高沥青开工负荷，带动沥青开工率在提升至40%以上，不过这一数字仍低于近五年均值逾10个百分点。图：中国沥青日度开工负荷率（%）数据来源：卓创资讯国信期货今年1-4月沥青产量合计825.81万吨，同比减少4.44%，其中4月沥青产量为232.32元/吨，环比上升8.99%，同比上升2.64%。地方炼厂石油沥青1-4月合计产量430.19万吨，同比2024年下降5.20%，其中4月沥青产量为115.4元/吨，环比上升13.08%，同比上升13.14%。图：中国沥青月度产量（万吨）数据来源：卓创资讯国信期货 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：卓创资讯国信期货图：中国石油沥青进口数量合计数据来源：Mysteel国信期货2、需求端。沥青需求的季节性波动与区域气候特征密切相关，呈现出典型的南北差异格局。北方地区在春末夏初气温回暖后，冻土层消融及政策窗口期叠加，推动道路养护与新基建项目集中释放。其中4-5月北方气温回升驱动道路建设加速（尤其东北、华北地区），炼厂库存进入周期性去化通道。而南方市场受持续梅雨天气制约，施工进度常呈现间歇性停滞，沥青消耗节奏明显放缓，部分项目为规避天气风险主动延后采购计划。其中6月长江流域梅雨季将导致施工天数减少，需求增幅收窄，但华北地区仍可维持较高开工强度，形成区域性供需错配。当下，受季节性需求局部回暖及宏观经济政策利好影响，沥青下游行业开工率环比上涨，具体表现为以下逻辑链条：一是防水卷材开工率为34.3%，同比上升4.13%，但总体处于近年同期低位区间，主要受 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金制于房地产新开工面积持续低位运行，导致防水材料需求相对收缩。二是道路改性沥青开工率为27%，同比增长4.45%，反应随着气温升高，道路施工逐步提振市场需求的现实。值得注意的是，环保政策升级促使部分项目优先选用改性沥青等高性能材料，进一步优化了炼厂产品结构，但终端资金周转效率仍是制约需求释放的核心变量。图：防水卷材开工率（%）数据来源：Mysteel国信期货图：道路改性沥青开工率（%）数据来源：Mysteel国信期货2025年1-3月份，地方政府专项债发放额度同比2024年同期明显加速，创历史新高，其中近万亿元新增专项债资中约50%投向市政和产业园基础设施以及交通领域，一定程度提振沥青需求预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：Choice国信期货图：全国交通固定资产投资（公路建设）累计值数据来源：Choice国信期货3、库存端。当前库存水平相对稳定，沥青104家样本企业周度社会库存攀升至185.9万吨（环比-4.4%）；而54家样本企业厂内库存降至95万吨（环比-5.1%）。区域出现一定分化：山东库容率为14%，环比持平；华东库容率为23%，环比上升2%；华南库容率为36%，环比下降3%；东北库容率为20%，环比上升2%。社会库存边际回升，一定程度上反应供应微增与需求疲软形成动态弱平衡格局。 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：Mysteel国信期货图：沥青54家样本企业周度厂内库存数据来源：Mysteel国信期货图：沥青周度炼厂库容率数据来源：卓创资讯国信期货 请务必阅读正文之后的免责条款部分4、成本端。（1）原料情况。EIA数据显示，进入二季度以来，美国原油和石油产品（包括战略石油储备）库存总体成增加态势，最新一期数据为162356.9万桶，环比增加0.36%，利空油市。在5月和6月都加快增产的背景下，欧佩克及其减产同盟国正在讨论7月份增产，进一步引发了对全球供应可能超过需求增长的担忧，国际油价连续第三天下跌。临近月末，欧洲和美国等将发布经济数据，包括经济景气指数和通胀等数据，市场预期一般，这或将拖累原油市场。技术面，技术面呈现典型空头排列格局，WTI主力合约周线级别MACD指标死叉后持续下行，短期均线系统压制明显。油价料将呈现震荡偏弱的行情，美原油波动区间在60-70美元/桶。综合分析，当前油市呈现“弱现实”与“弱预期”双重特征，油价预计将承压。此外，当前到港原油以中质原油为主，稀释沥青到港数量锐减。4月进口714.23万吨，环比下降97.58%，同比下降97.65%。这促使部分地炼厂积极对接其他原料的采购，但将给企业带来较大的成本负担和更多的运营考验。图：中国稀释沥青进口量数据来源：Mysteel国信期货图：中国稀释沥青港口库存数据来源：Mysteel国信期货 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金稀释沥青港口库存仅29万吨，环比下降0.68%，但同比下降62.14%，处于历史同期绝对低位。因此地炼加工成本上升，存在过渡期阵痛，稀释沥青断供风险加剧成本波动敏感性，成为支撑沥青价格走势偏强于原油的重要因素。（2）利润情况。具体利润层面，据卓创资讯测算，当前各类型炼厂沥青生产理论利润均值如下：山东地炼为-423.59元/吨（加工稀释沥青按应收抵扣），环比5月1日上涨72.75元/吨；河北地炼为-400.31元/吨（加工稀释沥青按应收抵扣），环比5月1日上涨54.74元/吨；江苏主营炼厂为593.9元/吨，环比5月1日上涨230.41元/吨。本周炼油产品价格小幅调整，原料成本涨幅大于炼油综合收入涨幅，导致炼厂沥青生产利润环比下滑。图：沥青生产毛利（元/吨）数据来源：卓创资讯国信期货三、后市展望5月份以来，WTI原油价格触及55.30美元/桶低位后延续震荡反弹走势，叠加库存水平同比偏低较多，短期沥青仍维持强势，估值相对偏高。但后续供应有增量预期，且南方降雨量渐多，叠加OPEC+增产预期扰动，成本支撑或将进一步走弱，警惕沥青期货盘面回落风险。供应端：今年1-4月沥青产量合计825.81万吨，同比减少4.44%，其中4月沥青产量为232.32元/吨，环比上升8.99%，同比上升2.64%；地方炼厂石油沥青1-4月合计产量430.19万吨，同比2024年下降5.20%，其中4月沥青产量为115.4元/吨，环比上升13.08%，同比上升13.14%。据百川最新统计，地炼6月计划排产沥青123万吨，环比增加5万吨，同比增加34万吨，后市存在增量预期。需求端：终端施工陆续启动，但增速缓慢，且南北区域复苏分化，呈现北强南弱格局（南方降雨增多，影响施工）。虽然3月份全国交通固定资产投资（公路建设）同比2024年3月下滑，但2025年1-3月份地方政府专项债发放额度同比2024年同期明显加速，创历史新高，其中近万亿元新增专项债资中约50%投向市政和产业园基础设施以及交通领域，将一定程度提振沥青需求预期，但资金转化为实物工作量存在时滞。从高频数据看，一是防水卷材开工率为34.3%，同比上升4.13%，道路改性沥青开工率为27%，同比增长4.45%，均有向好趋势。成本端：原油市场供需再平衡进程受地缘政治与宏观政策双重扰动。国内港口稀释沥青库存仍处于绝对低位，以稀释沥青为原料的炼厂仍面临原料紧张格局，抑制炼厂开工，但也推升炼厂挺价意愿。近期原 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金油价格中枢下移，叠加OPEC+增产预期，沥青成本绝对价格预计将以下行为主。风险因素在于中东及俄乌地缘政治冲突的不确定性冲击。技术面：BU2507处于上升通道内，呈现震荡偏强态势。中长期变量与风险：未来价格方向重点关注以下两点：一是OPEC+产量策略。地缘冲突缓和或增产预期可能拉低原油中枢；二是国内宏观政策调节。专项债提速或地产政策松绑有望改善需求弹性，尤其对基建投资的持续倾斜或为需求韧性提供托底支撑。 重要免责声明本研究报告由国信期货撰写，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布及分发研究报告的全部或部分给任何其他人士。如引用发布，需注明出处为国信期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。国信期货保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。报告所引用信息和数据均来源于公开资料，国信期货力求报告内容、引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点仅代表报告撰写时的判断，仅供阅读者参考，不能作为投资研究决策的依据，不得被视为任何业务的邀约邀请或推介，也不得视为诱发从事或不从事某项交易、买入或卖出任何金融产品的具体投资建议，也不保证对作出的任何判断不会发生变更。阅读者在阅读本研究报告后发生的投资所引致的任何后果，均不可归因于本研究报告，均与国信期货及