计算机行业点评报告：Spotify（SPOT.N）：AI驱动内容生态深化，全球扩张提速助推盈利超预期释放

请阅读最后一页重要免责声明1—计算机行业点评报告事件12M28.06.3Spotify官网发布2025年第一季度财报：实现总营收41.9亿欧元，同比+15%；毛利率同比提升403个基点至31.6%。运营利润为5.09亿欧元，同比大涨203%，创历史Q1新高。投资要点▌技 术 驱 动 下 的 内 容 生 态 革 新，推 荐 算 法 赋 能Spotify增长AI技术正成为音乐行业增长与创新的核心驱动力。2025年，AI技术在音乐行业中加速渗透，成为推动平台增长和用户体验革新的关键引擎，Spotify在AI推荐系统方面持续创新。2025年2月，Spotify宣布与AI语音技术公司ElevenLabs达成合作，正式接受由ElevenLabs生成的AI语音有声书内容，标志着其在非音乐内容领域的战略深化。通过FindawayVoices平台，独立作者可使用ElevenLabs的AI工具，以29种语言生成高质量的有声书，显著降低了内容制作的时间和成本门槛。2025年4月，公司将AI Playlist功能扩展至40多个新市场，允许用户通过自然语言提示生成个性化歌单，系统则基于用户历史行为、情绪标签与音频特征生成推荐。个性化推荐功能显著提升了平台的用户活跃度，用户平均每天在平台上的使用时长已达2.5小时，月均接触41位不同艺术家，有效增强了平台粘性与用户忠诚度。得益于AI推荐算法 的 持 续 优 化 ，Spotify在 订 阅 业 务 上 实 现 稳 健 增 长 ，Premium订阅收入同比增长16%，达到37.71亿欧元，反映出用户满意度与续订意愿的同步提升。▌营收与利润实现双位数增长，盈利能力持续改善营收端：订阅业务驱动增长，Spotify在2025年第一季度实现总营收42亿欧元，同比增长15%，主要由订阅收入增长推动。其中，Premium订阅收入同比增长16%至37.71亿欧元，得益于付费用户增长12%至2.68亿，以及平均每用户收入 请阅读最后一页重要免责声明2（ARPU）同比增长4%至4.73欧元，反映出价格调整策略的成效。广告支持收入同比增长8%至4.19亿欧元，主要受益于音乐和播客广告的印象增长。盈利端：毛利率提升，Spotify在本季度实现毛利率31.6%，同比提升403个基点，主要由于订阅和广告业务的毛利率改善。Premium业务毛利率为33.5%，同比提升332个基点，得益 于 有 声 书 和 音 乐 内 容 的 增 长 。 广 告 支 持 业 务 毛 利 率 为15.3%，同比提升885个基点，反映出播客和音乐广告的成本优化。运营利润达到5.09亿欧元，同比增长203%，创下历史新高。尽管如此，运营利润仍低于公司此前预期的5.48亿欧元，主要由于股价上涨导致的社会费用增加7600万欧元。运营费用同比下降2%至8.17亿欧元，主要由于员工相关成本和营销支出的减少。自由现金流为5.34亿欧元，同比增长158%，显示出公司在盈利能力和现金流管理方面的持续改善。▌全球化布局持续深化，本地化内容驱动Spotify多区域渗透提速截至2025年初，Spotify在全球市场的扩张战略成效显著，平台月活跃用户数（MAU）达到6.75亿，同比增长12.1%；高级订阅用户数量也增长至2.63亿，同比上升11.4%。分区域来看，欧洲仍为Spotify的核心市场，贡献1.82亿MAU，占全球总量的27%，并以9700万付费用户占据37%的高比例；拉丁美洲则带动1.49亿MAU，占比22%。北美市场虽然MAU为1.15亿，仅占17%，但拥有6800万付费用户（占比26%），付费率领先，表明其在高ARPU市场中具备强劲的变现能力。而“世界其他地区，包括亚洲、非洲等新兴市场，尽管MAU达到2.3亿，占全球34%，但付费用户仅为3700万，占比14%，显示出极大的增长潜力。Spotify的全球化战略强调本地化和技术创新，目前，Spotify已在180多个国家和地区运营，支持73种语言，致力于提供本地化的内容和用户体验。此外，Spotify积极拓展播客和视频内容，2025年第一季度，视频播客创作者数量同比增长50%，超过2.5亿用户观看了播客内容。Spotify还计划利用人工智能技术，实现实时翻译，打破语言障碍，提升全球内容的可访问性。▌投资建议Spotify在2025年第一季度实现了营收与盈利的双重突破。展望未来，随着Spotify全球化布局的持续推进，平台用户结构有望进一步优化。同时，AI驱动的内容生态与多层次订 请阅读最后一页重要免责声明3阅模式将为公司带来更多收入增长空间与盈利杠杆。我们认为，Spotify已步入盈利能力持续改善与内容平台价值重估的上升周期，建议投资者重点关注其在AI内容创新、全球商业化深化及用户运营提效方面的持续表现。▌风险提示（1）用户增长放缓；（2）广告收入承压风险；（3）AI内容监管与版权风险；（4）汇率波动与运营成本上行。EPSPE投资评级2025E2026E2024A2025E2026E13.4815.5237.6933.9429.49买入9.3510.1823.1417.4316.10买入资料来源：Wind，华鑫证券研究（注：以上公司盈利预测皆取自万得一致预期，单位为美元） 计算机&AI&互联网组介绍宝幼琛：本硕毕业于上海交通大学，多次新财富、水晶球最佳分析师团队成员，7年证券从业经验，2021年11月加盟华鑫证券研究所，目前主要负责计算机与中小盘行业上市公司研究。擅长领域包括：云计算、网络安全、人工智能、区块链等。谢孟津：伦敦政治经济学院硕士，2023年加入华鑫证券。费强：曼彻斯特大学硕士，2023年加入华鑫证券研究所。证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。证券投资评级说明股票投资评级说明：投资建议预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅1买入2增持3中性4卖出行业投资评级说明：投资建议行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅1推荐2中性3回避以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。免责条款华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券 请阅读最后一页重要免责声明4▌▌>20%10%—20%-10%—10%<-10%>10%-10%—10%<-10%▌ 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 请阅读最后一页重要免责声明5报告编号：HX-250522094259