如何高效捕捉红利收益？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1[Table_Title]如何高效捕捉红利收益？[Table_Title2][Table_Summary]►如何理解红利行情的本质？以史为鉴，红利资产绝对收益走强通常离不开权重行业自身的行情，如以煤炭、钢铁为代表的周期行情，以及以银行为代表的金融行情。相对收益机会则更多是出现在市场回调压力增加时期或者是风格切换的混沌期。而红利资产表现转弱，常是因为A股市场出现其他产业机会或者权重行业自身逻辑证伪。总结红利资产的核心要素，其前提假设是能够长期稳健经营，在此基础之上，绝对收益来源于分红能力（其实本质是也是盈利能力）、估值水平以及分红意愿，相对收益则更多取决于其他资产表现。此外，机构行为也是助推红利资产绝对&相对收益的重要来源。►24年财报季后，哪些行业分红意愿提升？拆解股息率公式可以发现，股息率是由分红率、ROE、PB构成的，基本对应前文所述的分红意愿、分红能力、与估值水平。从分红意愿出发，在2024年新国九条框架下，A股上市公司基本都在努力提升分红比例，尤其是有能力分红的上市公司，进一步增加了分红体量。从SW二级行业来看，结合股息率水平，金融类（农商行、股份行）、公用类（物流、航运港口）、消费类（白电、休闲食品、白酒）、制造类（商用 车、照明设备）板块分红意愿提升。再结合典型的PB-ROE模型后，农商行、股份行、白电、电力板块可能具有较高的红利配置价值。►高质量红利改良策略的试探最后，我们尝试在个股层面对红利策略思路进行优化，以期跑赢中证红利指数代表的传统红利策略。我们试图在现金流较为健康的公司中，选取出低PB、ROE较高且稳定、高分红的个股。从回测结果来看，改良后的高质量红利策略的确存在一定超额收益，无论是相比于万得全A还是中证红利指数。从风险评价指标来看，改良后的高质量红利策略波动程度优势不算明显，但收益弹性却更为可观，使得卡玛比率、夏普比 率均显著占优（正文含组合个股名单）。风险提示美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。 分析师：董远 正文目录1.如何理解红利行情的本质？.....................................................................32. 2024年财报季后，哪些行业分红意愿提升？.......................................................53.高质量红利改良策略的试探.....................................................................94.风险提示...................................................................................12图表目录图1：复利加持下，红利资产绝对收益较为可观.................................................................................................................................3图2：超额股息率或是红利资产跑赢的因素之一.................................................................................................................................3图3：中证红利跑赢的背后是权重成分行业的稳健行情....................................................................................................................4图4：红利资产的核心要素.........................................................................................................................................................................4图5：公募相对欠配银行、非银、公用事业、交运等红利权重行业.............................................................................................5图6：股息率由分红率、ROE、PB构成....................................................................................................................................................6图7：上市公司整体分红意愿抬升，但中位数下滑.............................................................................................................................6图8：业绩亏损压力下，参与分红的公司减少，但高分红比例上市公司的分红意愿在2024年进一步提升....................6图9：2024年，美护、商贸零售、石油石化、家电、交运等SW行业分红比例较高且同比提升较为明显.......................7图10：金融类（农商行、股份行）、公用类（物流、航运港口）、消费类（白电、休闲食品、白酒）、制造类（商用车、照明设备）板块具有相对较强的分红意愿...........................................................................................................................8图11：二、三象限的农商行、股份行、白电、电力板块可能具有较高红利配置价值............................................................9图12：高质量红利策略择券量化思路..................................................................................................................................................10图13：改良后的高质量红利策略的确存在较高超额收益...............................................................................................................11表1：改良后的高质量红利策略风险评价指标明显占优.................................................................................................................11表2：最新一期高质量红利组合股票名单(2025/5/14).................................................................................................................11 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明31.如何理解红利行情的本质？近日红利资产再次得到青睐，相比于小盘品种的超额收益凸显，本文也试图探讨和拆解红利资产走强的原因，以及后续该如何更高效地参与红利行情。回顾中证红利和万得全A的2010年来的历史表现，红利资产同时获得绝对&相对收益的长区间在2016年3月-2018年1月，以及2021年2月-2024年6月。其中，第一段（权重为银行、公用、交运、食饮）：2016年主要是在股指熔断&供给侧改革大背景下，企业盈利改善，低估值的周期金融走牛。进入2017年后，货币政策开始收紧，引发市场回调，金融抗跌属性显现，后续经济预期开始修复+银行降准，大市值权重品种于2018年1月迎来行情顶峰。红利资产第一次因抗跌属性广泛进入投资者视野其实是在2018年4-10月，彼时红利资产尽管也面临回调，但却体现出明显的相对收益。当时关税扰动叠加供给侧改革带来的新复苏周期证伪，信用风险成为A股重要压制因素，红利正式进入视角。市值因子不再重要，股息率因子生效。直至市场风险偏好显著修复+产业景气行情来临，红利才开始跑输。第二段（权重为银行、煤炭、交运）：红利走强的触发因素是2021年初，以消费+医药为代表的核心资产出现历史级别高位，叠加海外流动性预期收紧+调 控地产，权益市场回调压力增加（2021年2月-5月）。2021下半年经济下行压力增加+新能源链持续强势，红利资产阶段性走弱。2021年12月-2022年4月，红利走强源于新能源历史高位+煤炭历史级别行情+俄乌冲突+疫情回调市场连续回调。2023年7-9月，上半年的AI+中特估行情开始走弱，7月政治局会议，短暂并显著提振金融周期品种情绪。8月外资看空A股，经济数据也有所下滑。9月煤炭大涨（红利特征显现，煤价底部确认，险资开启增持之路）。2024年1月，市场大幅回调，红利出现历史级别相对收益，4-6月，A股开始丧失方向，前期强势的有色、出海、设备更新均开始走弱，国九条出台之后，小微盘再度承压，5月底，权益市场预支的“较强预期”开始向“较弱现实”回复，红利延续行情。图1：复利加持下，红利资产绝对收益较为可观图2：超额股息率或是红利资产跑赢的因素之一资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%20092011 2013 2015 2017 2019 2021 2023累计收益率（中证红利全收益/万得全A，右轴）-20%0%20%40%60%80%100%20092011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 -1.2-0.60.00.61.21.82.43.03.64.24.85.46.0累计收益率（中证红利全收益/万得全A）超额股息率（pct，中证红利-万得全A，右轴） 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4以史为鉴，复利加持下，红利资产绝对收益走强，通常离不开权重行业自身的行情，如以煤炭、钢铁为代表的周期行情，以及以银行为代表的金融行情。相对收益机会更多是出现在市场回调压力增加时期或者是风格切换的混沌期。红利资产转弱，通常是因为A股市场出现其他产业机会或者权重行业自身逻辑证伪。图3：中证红利跑赢的背后是权重成分行业的稳健行情资料来源：WIND，华西证券研究所总结红利资产的核心要素，其前提假设是能够长期稳健经营，在此基础之上，绝对收益来源于资产本身的分红能力（其实也是盈利能力）、估值水平以及分红意愿，相对收益则更多取决于其他资产表现，如强宏观、景气成长亦或是消费医药类资产的阶段性强势行情。资料来源：WIND，华西证券研究所2022-01-292022-07-292023-01-292023-07-292024-01-292024-07-292025-01-29煤炭开采航运港口铁路公路国有大行万得全A前提假设：长期稳健经营收益来源绝对收益来源资产自身的分红能力（盈利能力）资产自身的估值资产自身的分红意愿相对收益来源其他资产表现，如强宏观、景气成长亦或是消费医