股指专题报告：基本面待强化，股指短期缺乏驱动因素

1国内外政策利好陆续落地，股指价格逐渐修复4月3日美国“对等关税”落地以来，国内政策积极推出，以稳经济、稳市场信心。先是5月7日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，央行行长潘功胜提出一揽子货币政策措施，覆盖三类十项政策。第一类为数量型政策，即通过降准50bp，向市场提供约一万亿的长期流动性，以提振内需，并对冲政府债券集中供给带来的资金面扰动；第二类为价格型政策，即下调7天逆回购利率10bp，并进一步带动LPR同步下调10bp调降个人住房公积金贷款利率25bp。降低结构性货币政策工具利率25bp，包括：各类专项结构性工具利率、支农支小再贷款利率，均从目前的1.75%降至1.5%；抵押补充贷款（PSL）利率从目前的2.25%降至2%。通过降息降低实体融资成本，降低实际利率水平，从而助力内需边际改善。第三类是结构型政策，即完善现有结构性工具，并创设新的工具，支持科技创新、扩大消费、普惠金融等领域，如：增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，由5000亿元增加至8000亿元；设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”；增加支农支小再贷款额度3000亿元；将证券、基金、保险公司互换便利5000亿元和股票回购增持再贷款3000亿元额度合并使用。图表1、5月7日央行一揽子货币政策措施内容类型政策幅度/规模具体内容数量型1万亿降准50bp，向市场提供约1万亿的长期流动性0%阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率从目前的5%调降至0%价格型0.1%下调政策利率10Bp，即7天期逆回购利率由1.5%下调至1.4%0.25%下调结构性货币政策工具利率25bp，包括：各类专项结构性工具利率、支农支小再贷款利率，均从目前的1.75%降至1.5%；抵押补充贷款（PSL）利率从目前的2.25%降至2%0.25%下调个人住房公积金贷款利率25bp结构型3000亿元增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，由5000亿元增加至8000亿元3000亿元增加支农支小再贷款额度3000亿元5000亿元设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”8000亿元将证券、基金、保险公司互换便利5000亿元和股票回购增持再贷款3000亿元额度合并使用创设工具创设科技创新债券分析分担工具，央行提供低成本再贷款资金资料来源：Wind、国贸期货研究院 随后同日，证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》（以下简称《行动方案》）。根据《行动方案》内容，公募基金高质量发展的要点是“四个突出”：突出强化与投资者的利益绑定、突出发展壮大权益类基金、突出服务投资者的能力和突出增强行业内在稳定性。其中，根据《行动方案》的指引，管理规模居前的行业头部机构发行此类基金数量不低于其主动管理权益类基金发行数量的60%。通过将公募基金的费率与业绩挂钩，使得将基金管理人的利益同投资者利益绑定在一起。《行动方案》提出，制定业绩比较基准监管指引，明确基准的设定、修改、披露、持续评估和纠偏机制。对三年以上产品业绩低于业绩比较基准超过10个百分点的基金经理，要求其绩效薪酬应当明显下降；对三年以上产品业绩显著超过业绩比较基准的基金经理，可以合理适度提高其绩效薪酬。当前多数权益类产品以沪深300等主流指数作为业绩基准，但实际投资风格或存在偏离，且基金经理变动也可能引发策略显著调整，因此《行动方案》出台后，可能带来基金调仓和市场风格切换预期，资金从前期抱团的“科技”边际切换至传统沪深300成分股。此外，《行动方案》从基金公司、基金公司高管、基金经理、基金评价及评奖等多维度构建评价指标体系，全面强化长周期考核与激励约束机制。海外方面，中美经贸高层会谈5月10日至11日在瑞士日内瓦举行，随后于5月12日下午3点，中美发布联合声明。中美最新联合声明主要针对双方自4月2日起实施的惩罚性关税达成调整方案。值得注意的是，美方此前于2月2日、3月4日以芬太尼问题为由对华实施的两轮10%附加关税未被纳入本次协商范围。根据声明，美方将对4月2日以来加征的关税作出重大调整：保留10%的基础税率，同时将24%的附加关税暂缓90天执行。最终达成的协议显示，自5月14日起，美国对华商品的综合关税税率将从原先的145%显著下调至30%，同时24%关税设有90天缓冲期，中方对美商品关税则从125%同步调降至10%。本次中美经贸谈判成果显著超出市场预期，主要体现在两大维度：首先是战略定位超预期。谈判前双方高层在公开场合互释强硬立场，市场普遍调低预期值。但5月10日以来通过系列联合声明与高层表态，双方显著释放了管控分歧、坦诚谈判的态度，最终达成实质性突破，形成明显预期差。其次是关税调整力度超预期。美方将4月2日加征的125%惩罚性关税大幅回调至34%，降幅达91个百分点，显著优于市场预判。对于后续来讲，需关注20%芬太尼专项关税及34%对等关税（包含暂缓实施的24%）进一步下调的可能。 资料来源：中国政府网，民生证券自4月7日始，作为"国家队"主力资金的中央汇金持续通过ETF渠道实施托市操作，4月7日、8日华泰柏瑞、易方达、华夏、嘉实四家公募旗下的4只沪深300ETF录得总计超千亿的资金流入，4月8日包括南方中证500ETF、南方中证1000ETF在内的6只ETF均有100亿以上的资金流入。这种量价配合的技术修复有效对冲了月初关税冲击引发的恐慌情绪，至图表3、中央汇金积极护盘，主要沪深300ETF成交额大幅放量（图为华泰柏瑞沪深300ETF）资料来源：Wind、国贸期货研究院 4月15日收盘，沪指回补了4月3日关税冲击形成的跳空缺口。美国“对等关税”推出 2基本面缺乏明显正反馈4月以来，国内宏观数据总体走弱，基本面对股指缺乏明显正反馈，其中工业、社零、投资、出口、通胀、信贷六大口径的数据的同比增速均有不同程度的下滑，显示在海外关税冲击的背景下，国内稳增长政策产生的成效并未明显显现。具体来看，供给方面，4月工业增加值同比增6.1%，较前值回落1.1个百分点；1-4月制造业投资累计同比增速8.8%，较前值回落0.3个百分点。关税对生产端带来扰动，结合4月中采的制造业PMI来看，4月产成品库存指数进一步回落至47.3%，维持在收缩区间且较前值回落0.7个百分点，显示当前生产企业倾向于审慎生产、消化库存。需求方面，4月社零同比增5.1%，较前值回落0.8个百分点，其中家电销售继续受“以旧换新”政策支撑，得以维持强势；金银珠宝受贵金属价格驱动，同比增速亦有不错表现。但多数品类的商品，如烟酒、服装、通讯器材的销售增速均有不同程度的回落。图表4、中国宏观数据汇总类型具体指标经济GDP不变价工业增加值同比（%）固定资产投资：累计同比（%）房地产（%）基建（%）制造业（%）社会消费品零售（%）城镇调查失业率（%）物价CPI（%）PPI（%）金融社融增量（亿元）社融存量增速（%）新增人民币贷款（亿元）M1（%）M2（%）外贸出口（以美元计%）进口（以美元计%）PMI制造业PMI（%）非制造业PMI（%）地产继续对经济带来拖累，地产销售、新开工、竣工多个维度均未现企稳信号。1-4月地 2025-042025-032025-022025-012024-122024-112024-10-5.4--5.4--6.17.731.0-11.16.25.45.34.04.24.1-3.23.33.4-10.3-9.9-9.8--10.6-10.4-10.35.85.85.6-4.44.24.38.89.19.0-9.29.39.35.15.94.0-3.73.04.85.15.25.45.25.15.05.0-0.1-0.1-0.70.50.10.20.3-2.7-2.5-2.2-2.3-2.3-2.5-2.911,59158,89422,37570,54628,50723,28814,1208.78.48.28.08.07.87.888438,2346,52852,1948,4025,2162,9651.51.60.10.41.2-0.7-2.38.07.07.07.07.37.17.58.112.3-3.06.010.76.612.7-0.2-4.41.5-16.40.9-3.9-2.349.050.550.249.150.150.350.150.450.850.450.252.250.050.2资料来源：Wind、国贸期货研究院 产销售面积累计同比下行2.8%，地产开发投资完成额累计同比下行10.3%，地产新开工面积累计同比大幅下行23.8%。与地产相对应的居民信贷亦明显走弱，4月金融机构口径的新增人民币贷款增加2800亿元，环比少增33600亿元，其中居民户贷款减少5216亿元（短端4019亿元，中长端1231亿元）。综合地产和消费来看，地产对经济的拖累并未缓解，消费的复苏难以对冲地产下行来带的冲击，内需的总体表现不强，4月经济增长总体有放缓迹象。图 表5、房 地 产 投 资 及 具 体 分 项 表 现 （ 累 计 同比%）图表6、30大中城市:商品房成交套数2025-042025-032025-022024-12房地产开发投资完成额-10.3-9.9-9.8-10.6房屋新开工面积-23.8-24.4-29.6-23.0房屋施工面积-9.7-9.5-9.1-12.7房屋竣工面积-16.9-14.3-15.6-27.7商品房销售面积-2.8-3.0-5.1-12.9资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院股指方面，随着市场对关税冲击的波动与政策护盘动能趋于衰减，加上当前反弹已至区间上沿，在缺乏增量催化因素的背景下，短期或转入震荡整固阶段。图表7、A股日均成交额维持在1.2万亿水平图表8、融资买入额占市场总成交比重高位回落资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院020004000600080002018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7000500010000150002000025000300003500024-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-05A股总成交额（亿元）上证指数2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7003,9005%10%15%20%25%30%35%融资买入额/市场总成交额上证指数 重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。免责声明国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。风险提示期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者