全球5万余家财报，寻找供需两侧机会——2025Q1财报专题

中期需求侧：全球供应链重塑下的细分机会中期供给侧：双重周期下的困境反转长期维度：质量低波风格和商业模式 短期维度：季报超预期策略 数据来源：Wind，国联民生证券研究所。注：样本中对各时点的次新股进行了剔除。图：超预期策略下，2017年-2024年一季报披露后的分组行情一览◥我们基于季报披露后个股次日的股价反应定义超预期&低预期个股，具体定义如下：◥超预期个股：1）发布后次日股价高开；2）发布后次日当日跑赢行业指数；◥低预期个股：1）发布后次日股价低开；2）发布后次日当日跑输行业指数。 ◥截至2025年5月5日24点整，全体A股2025年一季报披露率约为99.7%，我们基于已披露样本筛选超预期个股。◥基于上述，我们根据季报披露后个股的股价反应及市场预期更严格定义超预期&低预期个股，具体如下：◥超预期个股：1）发布后次日股价高开；2）发布后次日当日跑赢行业指数；3）季报披露后3天，万得全年一致预期上调；◥低预期个股：1）发布后次日股价低开；2）发布后次日当日跑输行业指数；3）季报披露后3天，万得全年一致预期下调。 中期需求侧：全球供应链重塑下的细分机会 图：化工、军工、家电、轻工、纺服、TMT等的海外营收增速和占比均有提升2024H12024H2环差2019H1-2024H2趋势图2024H12024H2环差2019H1-2024H2趋势图煤炭3%3%0%-27%-9%18%石油石化6%5%-2%-14%-6%9%基础化工17%18%2%-10%4%14%钢铁7%8%1%9%4%-5%有色金属12%15%3%11%8%-3%建筑材料5%6%1%15%5%-10%建筑装饰7%8%0%13%8%-5%交通运输11%12%1%17%21%4%电力设备17%16%-1%-5%-4%1%机械设备18%20%2%10%13%3%国防军工4%5%1%12%38%26%环保2%2%0%-6%13%19%汽车17%19%1%24%16%-7%家用电器33%35%2%11%12%1%轻工制造14%16%2%3%18%15%纺织服饰12%14%1%5%11%7%社会服务7%7%0%21%10%-11%美容护理16%16%0%11%11%0%商贸零售7%8%1%2%8%7%农林牧渔9%7%-2%25%5%-20%食品饮料3%2%-1%7%5%-2%医药生物7%8%1%3%12%9%银行6%6%0%-2%6%8%非银金融2%2%0%6%21%15%房地产0%0%0%0%-14%-14%电子36%38%2%5%10%5%计算机12%14%2%16%31%16%传媒8%10%2%22%28%6%通信4%5%1%15%24%9%公用事业3%2%0%-8%-19%-11%海外营收占比行业名称海外营收增速 数据来源：FactSet，国联民生证券研究所 数据来源：FactSet，国联民生证券研究所 数据来源：FactSet，国联民生证券研究所 中期供给侧：双重周期下的困境反转 周期：周转率指标处于底部时，行业未来营收提升概率较高消费：固定资产周转率处于底部时，行业未来营收提升概率较高制造：应收账款周转率处于底部时，行业未来营收提升概率较高 周期：筹资占营收比不低时，周期行业未来营收提升概率较高制造：经营占营收比或投资占营收比不低时，制造行业未来营收提升概率较高 ◥周期板块：1）固定资产周转率或存货周转率的历史分位数<35%；2）筹资现金流占营收比的历史分位数>20%；3）开支同比增速的历史分位数<40%；4）存货同比增速的历史分位数<40%。图：周期板块哪些细分行业更易迎来营收增速改善？周期：低周转+高现金流+低开支+低库存数据来源：Wind，国联民生证券研究所25Q1当前分位25Q1-24Q4 25Q1当前分位25Q1-24Q4 25Q1当前分位25Q1-24Q4 25Q1当前分位25Q1-24Q4 25Q1当前分位25Q1-24Q4周期钢铁长材1.9215%-0.0814.9384%0.962.8%82%-1.7%-30.7%31%-19.5%-19.9%16%-7.9%周期基础化工其他化学制品2.042%-0.106.436%-0.226.0%58%3.5%-10.3%23%0.4%4.2%35%3.3%周期基础化工复合肥3.0732%0.095.9660%1.122.1%44%-1.6%-24.8%13%11.6%-3.1%19%-20.8%周期基础化工民爆制品2.3434%-0.0813.8282%-0.05-0.6%24%-0.9%-33.7%13%-7.6%8.2%35%7.8%周期基础化工钛白粉1.2821%-0.044.2913%-0.16-2.6%31%-1.7%-41.3%11%3.1%3.4%16%-5.8%周期建筑材料水泥制造1.1634%0.003.3774%0.05-2.1%56%-1.2%-14.6%34%1.1%-13.3%5%1.3%周期建筑材料玻璃制造1.0242%-0.095.6223%-0.729.2%71%2.4%-50.0%2%-7.4%-6.3%16%-9.1%周期建筑装饰钢结构4.6827%0.404.6476%-0.030.8%23%0.0%-15.0%18%10.0%-6.7%11%2.8%周期交通运输中间产品及消费品供应链服务18.268%-0.7811.9474%0.040.4%47%0.2%-18.3%35%8.7%-7.8%26%-2.5%周期交通运输铁路运输0.5026%0.0030.6181%1.06-19.4%21%0.3%-25.2%18%0.8%-6.8%21%1.2%周期煤炭焦炭Ⅲ1.3113%-0.0713.4789%0.383.8%48%-4.1%-53.5%2%-6.4%-11.9%23%0.3%周期石油石化炼油化工3.9739%-0.0612.0434%-0.41-2.2%37%0.6%-10.3%21%-2.8%-12.1%15%-6.0%固定资产周转率存货周转率筹资现金流占营收比资本开支库存板块一级行业三级行业 ◥制造板块：1）固定资产周转率的历史分位数<30%；2）投资现金流占营收比或经营现金流占营收比的历史分位数>40%；3）开支同比增速的历史分位数<40%；4）存货同比增速的历史分位数<40%。图：制造板块哪些细分行业更易迎来营收增速改善？制造：低周转+高现金流+低开支+低库存数据来源：Wind，国联民生证券研究所25Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q4 25Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q4制造电力设备锂电专用设备3.1924%-0.12-6.6%88%1.1%3.2%60%5.5%-23.4%24%-1.1%-2.8%19%4.0%制造电力设备光伏电池组件1.8623%-0.16-12.1%53%0.7%6.4%47%3.5%-45.7%8%-8.8%-25.6%5%-4.6%制造国防军工航天装备Ⅲ1.382%-0.15-12.5%11%-4.2%4.3%73%0.2%-3.3%37%-4.3%7.3%24%3.1%制造国防军工地面兵装Ⅲ2.178%0.0310.4%98%8.7%-6.8%5%12.0%-9.3%37%0.8%1.7%39%4.8%制造国防军工航空装备Ⅲ2.8116%-0.08-7.9%65%0.5%4.2%63%10.5%-7.8%6%-11.8%3.3%10%-5.0%制造国防军工军工电子Ⅲ2.602%-0.01-11.5%42%1.4%5.2%60%0.0%-17.7%3%-3.9%3.3%15%2.6%制造环保综合环境治理3.1824%0.05-2.0%95%2.4%17.9%95%1.3%-25.3%39%6.4%-20.4%23%-0.2%制造环保环保设备Ⅲ3.952%-0.06-11.7%10%-1.8%10.6%89%0.6%0.9%24%-31.5%3.5%23%1.4%制造环保固废治理2.298%-0.47-15.0%35%-2.0%17.1%95%0.6%-18.2%13%-8.6%4.3%16%-0.8%制造机械设备工程机械整机3.6329%0.09-3.1%73%-0.2%9.6%68%-0.4%-21.5%26%1.4%4.3%39%-0.4%制造机械设备纺织服装设备2.985%-0.10-8.2%31%-1.0%6.2%63%0.7%-27.3%21%10.1%-1.7%34%-6.4%制造机械设备仪器仪表3.0710%-0.06-10.5%89%-4.2%10.1%47%1.2%-19.6%13%5.3%2.5%16%-0.1%资本开支库存板块一级行业三级行业固定资产周转率投资现金流占营收比经营现金流占营收比 ◥消费板块：1）固定资产周转率的历史分位数<30%；2）经营现金流占营收比的历史分位数>40%；3）开支同比增速的历史分位数<40%；4）存货同比增速的历史分位数<40%。消费：低周转+高现金流+低开支+低库存 ◥TMT板块：1）存货周转率的历史分位数<40%；2）经营现金流占营收比的历史分位数>20%；3）开支同比增速的历史分位数<50%；4）存货同比增速的历史分位数<40%。图：TMT板块哪些细分行业更易迎来营收增速改善？TMT：低周转+高现金流+低开支+低库存数据来源：Wind，国联民生证券研究所25Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q425Q1当前分位25Q1-24Q4TMT计算机安防设备4.9931%0.0214.4%74%2.0%-5.3%24%-6.2%-1.5%11%-0.8%TMT计算机垂直应用软件6.9132%-0.568.0%77%0.6%-7.8%19%-6.4%-5.5%11%-0.8%TMT电子面板6.9519%-0.4716.5%84%0.5%8.3%47%7.2%5.5%31%3.0%TMT电子半导体设备1.2918%-0.048.0%79%-0.4%14.1%41%8.8%31.5%36%-5.2%TMT传媒视频媒体8.1437%-0.84-2.6%22%-2.3%9.0%48%13.7%-5.7%34%15.2%TMT传媒电视广播Ⅲ5.1129%0.2121.3%26%3.5%-32.6%2%-2.9%-21.0%2%-6.0%存货周转率经营现金流占营收比资本开支库存板块一级行业三级行业 行业连续三年跑输后，第四年跑赢的胜率为50.0%，赔率为0.1%。行业连续三年跑输后，第四年或第五年跑赢的胜率为69.2%，赔率为5.5%。 长期维度：质量低波风格和商业模式 简简单单，，通通俗俗易易懂懂数据来源：Wind，国联民生证券研究所SmartBeta进攻性防御性 数据来源：Wind，国联民生证券研究所图：品牌化的过程通常是“两步走”——成功品牌化的行业，商业模式大多为“驱动力多元化”+“干到极致”◥长周期看，“驱动力多元化”和“干到极致”其实是公司品牌化的关键。A股企业的品牌化路径，通常是“两步走”。◥第一步，出身于某种驱动力模式，则先把该模式做到极致，先做大。◥第二步，依靠出身模式以外的另一种或两种驱动力来多轮驱动，后做强。 多元化多元化干到极致多元化干到极致 产能驱动：(固定资产+在建工程)/资产总计增速分位数较高时，行业未来营收提升概率较高产品*产能驱动：研发费用分位数较高时，行业未来营收提升概率较高 寻找目前尚未品牌化，且在投入要素指标上“干到极致”或“驱动力多元化”的细分行业。具体筛选标准如下：1）对于各类商业模式，前瞻性投入要素历史分位数>75%。例如，对于渠道驱动的行业而言，限制筛选出行业的销售费用历史分位数需要大于75%；2）行业的品牌驱动横向分位数<=75%，即尚未品牌化。 ◥ ⚫全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化；如果后续地缘政治风险