公司深度报告：华南水泥龙头，盈利拐点已现

公司深度研究|华润建材科技 证券研究报告2025年05月10日 华南水泥龙头，盈利拐点已现 华润建材科技（01313.HK）公司深度报告 核心结论 【核心结论】公司作为华南地区水泥龙头，成本管控能力增强，短期看需求基建端有所提升、区域内水泥涨价趋势较稳，中长期看需求端粤港澳大湾区发展提供动能，供给端限超产、碳排放相关政策遏制新增。目前公司估值处历史低位、分红率91.2%，投资价值凸现。我们预测公司2025-2027年实现营业收入237/239/249亿元，实现归母净利润11.7/13.2/15.6亿元。给予公司25年0.32倍PB，对应目标价2.20港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 行业层面：1）需求端：公司所处华南地区为国内水泥需求重点市场，短期看“两重”建设加快推进、基建端已见提速迹象（25年3月广东、广西水泥产量分别同比+11.6%、17.8%)，中长期粤港澳大湾区发展建设有望提供需求动能；2）供给端：受限制超产政策、碳排放政策影响，水泥供给进一步收缩可期，有利于落后产能出清、行业集中度提升，公司作为区域龙头有望率先收益。3）价格端：截至2025/4/25，广东、广西地区高标水泥周均价分别较24年同期+13.04%/+18.18%，或体现区域水泥企业心态转变、行业自律性增强，若后续稳价到位公司盈利端有望改善。 分析师 张欣劼S080052412000918515295560zhang_xinjie@research.xbmail.com.cn 公司层面：1）周期筑底+盈利拐点：近年来公司收入、利润阶段性承压，但降速已边际改善，周期底部逐渐压实，25Q1盈利已大幅改善；2）成本优势：24年公司毛利率逆势提升1.8pct至16.5%，彰显成本优势，25年来水泥提价、煤价继续下行，25Q1毛利率继续上行，预计毛利端有望持续改善。3）资本开支下降+自由现金流回正+高分红凸显价值：公司资本开支持续下降，24年自由现金流由负转正、现金分红率同比大幅提升44.5pct至91.2%。我们认为后续随着公司盈利端改善、资本支出持续下降、现金流进一步增厚，未来有望维持较高的分红率，促进估值水平提升。 联系人 陈默婧13850793880chenmojing@research.xbmail.com.cn 相关研究 风险提示：下游市场需求加速下滑风险；政策落地执行不及预期风险；区域协同不佳风险；原材料价格超预期风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................6估值与目标价......................................................................................................................6华润建材科技核心指标概览.....................................................................................................7一、华南地区水泥龙头，聚焦主业转型升级..........................................................................81.1华南领先水泥、熟料及混凝土生产商，产业链一体化转型稳步推进...........................81.2华润集团控股，实控人为国资委，央企背景有利下游订单获取...................................91.3水泥主业延伸多元化发展，主要布局两广地区..........................................................10二、华南市场：国内水泥需求重点市场，供给有望收缩......................................................122.1需求端：基建端开始提速，粤港澳大湾区建设提供下游需求动能.............................122.2供给端：新增产能大幅下降，超产政策、错峰执行落地有望促进供给收缩...............162.3价格及产量：两广地区提价落实情况较好，3月水泥产量同比高增..........................17三、财务分析：成本管控能力强化，自由现金流逆势回正..................................................193.1水泥量价齐跌致业绩承压，周期底部逐渐筑实..........................................................193.2毛利率逆势提升彰显成本控制力................................................................................203.3管理费用大幅增加拖累净利率，减值风险释放较为充分...........................................213.4负债率有所下降，自由现金流大幅转正.....................................................................223.5资本开支连续下降，高分红价值凸显........................................................................23四、盈利预测与估值............................................................................................................244.1关键假设及盈利预测..................................................................................................244.2相对估值....................................................................................................................26五、风险提示.......................................................................................................................26 图表目录 图1：华润建材科技核心指标概览图.......................................................................................7图2：公司发展历程.................................................................................................................9图3：公司主营业务.................................................................................................................9图4：公司股权结构（截至2024/12/31）.............................................................................10图5：公司组织架构...............................................................................................................10图6：公司营收分业务占比....................................................................................................11图7：公司营收分地区占比....................................................................................................11 图8：2024年华南地区（广东、广西、海南）各企业产能占比............................................11图9：截至2024/12/31，公司熟料产能分地区占比...............................................................12图10：截至2024/12/31，公司水泥产能分地区占比.............................................................12图11：2024年广东省GDP位列全国第一............................................................................13图12：2024年广东省水泥产量全国第一..............................................................................13图13：广东与全国固定资产投资累计对比............................................................................13图14：广东与全国基础设施建设投资增速对比.....................................................................13图15：广东与全国房地产投资增速对比................................................................................13图16：2025年重点项目中基建工程计划投资额占比61%....................................................14图17：2025年重点工程中续建工程个数