农夫山泉跟踪报告：潜力充足，提速催化，上调至“强推”评级

中长期看，农夫山泉作为饮料行业平台化龙头，卡位包装水和无糖茶两大高景气赛道，经营能力扎实，稳健增长确定性突出。包装水赛道长景气，农夫份额有望稳步提升，2023年包装化率达14.4%，对标美国近60%仍有较大空间，预计中高个位数复合增长；农夫品牌心智突出、渠道基础扎实，2024年虽有短期波动，但份额稳步回升，公司战略资源倾斜，中长期份额有望提升。无糖茶渗透潜力足，东方树叶作为品类代名词，2023年消费量占茶饮整体低于20%，对标日韩85-90%仍有空间，2020年后加速扩容，农夫前瞻布局并持续推广，2021-2024年东方树叶销售规模达百亿，市占率超70%，未来仍将享受行业扩容红利。长期主义前瞻布局NFC果汁、即饮咖啡等潜力赛道，新品具备放量潜力，强化中长期成长性。

年内看，旺季提速有望催化业绩超预期。包装水方面，公司重回红水主攻，辅以费用支持，增加大包装水重视度并上新矿泉水，预计旺季份额修复，全年高双位数增长。无糖茶方面，近期落地“一元乐享”活动、推出1.5L大包装、加大餐饮渠道推广，预计Q2起销售提速。低基数下旺季销售有望提速，规模效应恢复叠加成本红利，全年业绩具备超预期潜力。

投资建议：上调至“强推”评级。农夫卡位两大高景气赛道并成为龙一，长端增长潜力保障；年内渠道库存健康，包装水份额稳步修复，无糖茶高增可期。维持25-27年EPS预测1.26/1.43/1.59元，对应PE28/25/23X，上调25E目标PE至35X，目标价48港元。风险提示：终端需求低迷、新品拓展不及预期、原材料价格大幅波动。