海外业务成为核心增长驱动，流水线开始成批量装机

2024年收入同比增长15%，2025年一季度收入同比增长10%。2024年公司实现营收45.35亿（+15.4%），归母净利润18.28亿（+10.6%），扣非归母净利润17.20亿（+11.2%）；其中单四季度营收11.21亿（+9.7%），归母净利润4.45亿（-4.7%），在化学发光行业和同行增长承压背景下，公司收入仍保持稳健增长。2025年一季度公司实现营收11.25亿（+10.1%），归母净利润4.38亿（+2.6%），在同业公司中持续表现优异。 海外业务成为核心增长驱动，流水线开始成批量装机。2024年国内收入28.43亿（+9.32%），其中试剂收入同比增长9.87%；国内实现发光仪装机1641台，其中大型机占比74.65%，公司延续大客户营销策略，通过X8、X6和T8等大型仪器持续扩大三级医院客户的覆盖，推动试剂销量稳定增长。海外收入16.84亿（+27.67%），其中试剂收入在仪器装机量持续攀升的带动下同比增长26.47%；海外销售发光仪4,017台，中大型高端机型占比提升至67.16%，公司已构建起显著的海外品牌优势，通过“区域化运营+本地化深耕”双轮驱动。2025年一季度国内业务受省际联盟集采深化影响，同比增长0.11%； 海外业务维持高增长，同比增速达27.03%。公司自主研发的T8流水线上市首年即实现全球装机87条的亮眼成绩，25Q1销售/装机39条。 2024年毛净利率有所下滑，各项费用率较为稳定。2024年公司毛利率为72.07%（-0.89pp），略下滑主要是由于产品结构变化。销售费用率15.76%（-0.28pp），研发费用率10.00%（+0.69pp），管理费用率2.76%（+0.04pp）,财务费用率-0.77%（+0.01pp）；销售净利率40.32%（-1.77pp），保持强劲盈利能力。2025Q1综合毛利率下滑至68.01%，导致利润增速慢于收入增速，预计主要由于试剂收入比重下滑导致。 投资建议：2024年国内外仪器装机稳步推进，装机结构持续优化，自主研发的T8流水线上市有望带动公司突破国内更多大型医疗终端，海外试剂保持良好增长趋势。公司的仪器平台已扩展升级至下一代高速化学发光和生化仪，并前瞻布局分子和凝血业务，公司平台化优势将不断凸显。考虑集采等政策影响，下调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为20.37/24.31/28.84亿（2025-26年原为23.80/29.52亿），同比增长11.4%/19.4%/18.6%，当前股价对应PE为21/17/15X，维持“优于大市”评级。 风险提示：集采降价风险；行业竞争加剧的风险；海外拓展不及预期的风险；地缘政治风险；新业务领域拓展不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 2024年收入同比增长15%，2025年一季度收入同比增长10%。2024年公司实现营收45.35亿（+15.4%），归母净利润18.28亿（+10.6%），扣非归母净利润17.20亿（+11.2%）；其中单四季度营收11.21亿（+9.7%），归母净利润4.45亿（-4.7%），在化学发光行业和同行增长承压背景下，公司收入仍保持稳健增长。2025年一季度公司实现营收11.25亿（+10.1%），归母净利润4.38亿（+2.6%），在同业公司中持续表现优异。 图1：新产业营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：新产业单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：新产业归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：新产业单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 海外业务成为核心增长驱动。2024年国内收入28.43亿（+9.32%），其中试剂收入同比增长9.87%；国内实现发光仪装机1641台，其中大型机占比74.65%，在医疗终端DRG/DIP支付改革的全面落地和省际联盟集采导致试剂价格普遍承压的背景下，公司延续大客户营销策略，通过X8、X6和T8等大型仪器持续扩大三级医院客户的覆盖，推动试剂销量稳定增长。2024年海外收入16.84亿（+27.67%），其中试剂收入在仪器装机量持续攀升的带动下同比增长26.47%；海外销售发光仪4,017台，中大型高端机型占比提升至67.16%，公司已构建起显著的海外品牌优势。通过“区域化运营+本地化深耕”双轮驱动，公司战略性推进重点市场渗透，2024年完成印度尼西亚、马来西亚、泰国全资子公司设立，并建立越南河内办事处；2025年初成功落地韩国子公司，公司已在14个核心国家建立运营体系。以印度市场为例，通过7年深耕本地化运营与多元化渠道布局，已建立完善的代理网络，培育出成熟的终端市场体系，2024年印度市场销售收入突破2亿元，标志着海外业务从区域拓展进入深度经营的新阶段。2025年一季度国内业务受省际联盟集采深化影响，同比增长0.11%；海外业务维持高增长，同比增速达27.03%。 流水线开始成批量装机。高速发光仪X8在2024年销量稳定增长，新增销售/装机1,048台，累计装机量已达3,701台，持续巩固公司在高端化学发光领域的领先地位。公司自主研发的T8全实验室自动化流水线于2024年6月成功上市，上市首年即实现全球装机87条的亮眼成绩，2024年公司自产加外部合作流水线共计装机/销售112条，标志着公司正式进入实验室整体解决方案供应商行列。2025年一季度X8实现销售/装机303台，T8流水线销售/装机39条，大型设备装机同比加速。 2024年毛净利率有所下滑，各项费用率较为稳定。2024年公司毛利率为72.07%（-0.89pp），略下滑主要是由于产品结构变化，受益于X系列及中大型化学发光仪器销量占比提升，公司仪器类产品毛利率提升至29.82%（+0.24pp），其中海外市场表现尤为突出，仪器毛利率提升至40.79%；受国内集采政策深化影响，试剂收入增速放缓，但通过优化生产成本与供应链效率，国内外试剂毛利率仍保持稳定，约为88.61%（-0.67pp）。销售费用率15.76%（-0.28pp），研发费用率10.00%（+0.69pp），管理费用率2.76%（+0.04pp）,财务费用率-0.77%（+0.01pp）； 销售净利率40.32%（-1.77pp），保持强劲盈利能力。2025Q1综合毛利率下滑至68.01%，导致利润增速慢于收入增速，预计主要由于试剂收入比重下滑导致。 图5：新产业毛利率、净利率变化情况 图6：新产业四项费用率变化情况 2025年一季度由于一次性原因导致经营性现金流下滑明显。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为13.6亿，同比下滑4.36%，经营现金流净额与归母净利润的比值为74%，维持健康水平。2025年一季度经营活动产生的现金流量净额同比下滑较多，主要是由于2024年底升级ERP系统，2024年末应付账款延迟至2025年1月支付（25年一季度末应付账款2.49亿元，2024年末4.57亿元）。 图7：新产业经营性现金流情况 公司发布高速X10发光仪和高速C10生化仪，不断完善产品矩阵。仪器研发方面，公司更高通量的1000速X10发光仪和2000速C10生化仪已于2024年初发布，公司开发的具有完全自主知识产权的开放式全自动样品处理系统SATLARST8和智慧实验室平台iXLAB在2024年内正式上市，可满足各种实验室检测需求和空间要求，助力临床检验智能化、管理标准化。试剂研发方面，2024年公司新增试剂注册证40项（包含化学发光试剂、生化试剂、核酸检测试剂）；其中，在小分子激素、药物监测等领域，公司历经5年完成小分子夹心技术法研发平台搭建，有效解决目前临床上检测存在的易受干扰、不准确等问题。目前，公司已有12个小分子夹心法试剂项目获得国内医疗器械注册证。 表1：新产业仪器研发进展情况 投资建议：2024年国内外仪器装机稳步推进，装机结构持续优化，自主研发的T8流水线上市有望带动公司突破国内更多大型医疗终端，海外试剂保持良好增长趋势。公司的仪器平台已扩展升级至下一代高速化学发光和生化仪，并前瞻布局分子和凝血业务，公司平台化优势将不断凸显。考虑集采等政策影响，下调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为20.37/24.31/28.84亿（2025-26年原为23.80/29.52亿），同比增长11.4%/19.4%/18.6%，当前股价对应PE为21/17/15X，维持“优于大市”评级。 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）