开源晨会

开源晨会0513 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【策略】谈判在时点上超预期，坚定政策信心，降低斜率预期——投资策略点评-20250512 【金融工程】沪深300与中证500成分股调整预测（2025年6月）——金融工程定期-20250512 数据来源：聚源 行业公司 【电力设备与新能源】氢能深度系列（二）：政策助推应用落地，氢能两轮车有望迎放量元年——行业深度报告-20250512 【医药】小细胞肺癌：中国管线全球领先，研发聚焦三大新领域——行业深度报告-20250512 【化工】磷矿石景气高位维稳，磷肥国内外价差可观，看好矿肥一体磷化工企业盈利向好、分红提升——磷化工行业跟踪点评报告-20250512 【社服】果茶、果咖引领健康新风尚，蜜雪集团加速副牌拓展——行业周报-20250511 【传媒】AI视频生成模型持续开源，关注游戏、综艺上新——行业周报-20250511 【化工】巨化股份、三美股份市值破历史新高，行情向上趋势不变——氟化工行业周报-20250511 【商贸零售】关注零售行业中期投资策略：深挖情绪消费景气赛道——行业周报-20250511 【农林牧渔】短期消费疲软致猪价下挫，仔猪及母猪高价或表明后市乐观预期——行业周报-20250511 【地产建筑】新房二手房成交面积同环比下降，央行再度下调LPR 25BP——行业周报-20250511 【商贸零售：中国黄金(600916.SH)】2024年经营端稳健，关注后续产品创新和渠道优化——公司信息更新报告-20250512 【汽车：均胜电子(600699.SH)】2025Q1业绩保持稳健，毛利率持续提升——公司信息更新报告-20250512 【汽车：美格智能(002881.SZ)】公司业绩高速增长，高算力AI模组加速落地——公司信息更新报告-20250512 【汽车：经纬恒润(688326.SH)】业绩短期承压，新客户新项目多点开花——公司信息更新报告-20250512 【商贸零售：老凤祥(600612.SH)】金价高企下经营持续承压，关注后续产品和渠道优化——公司信息更新报告-20250512 研报摘要 总量研究 【策略】谈判在时点上超预期，坚定政策信心，降低斜率预期——投资策略点评-20250512 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 事件：中美发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》。本次中美协商谈判结果为：当前美国对中国额外征收30%关税，中国对美国只保留额外征收10%。同时美国保留24%的额外空间（延后90天），作为后续谈判的筹码。 策略视角，我们从4个视角去解读本次谈判结果 1、中美为什么谈判超预期？最强烈的诉求在美国这边，而不在中国。美国至今为止有效的谈判成效并不多，特朗普急于获得新的谈判成果，以回头进一步和其他国家获取谈判利益。从结果来看，更超预期的是谈成的时间，而非关税幅度。 2、中美谈判后续会继续这么顺利么？建议投资者做好心理准备，并不一定会。如果后续美国和其他国家的谈判依然不太顺利，那么90天的延长期限会进一步延长；但如果特朗普又“大获成功”，那么对中国的态度可以随时强硬。后续谈判会是漫长的，因为我们要去理解美国行为背后的动机—— 3、美国到底想要什么？对其他国家的关税会显著下降吗？债务危机说、财政危机说、贸易逆差说、制造业回流说都不能够清晰解释特朗普的行为。这次特朗普关税的根本原因来自于【资本侵蚀】（即美国净负债过高，海外投资者分润掉了美国本土的产出），指标【美国海外净负债/美国名义GDP】反映了美元资产的信用风险显著提升。后续特朗普2.0的内容将包括：关税+贬值+增加对美订单+金融资产转向生产性投资。美国有效关税将显著升至10-20%，对中国大概率会是最高一档，预计30-50%。 4、中国的政策会因此出得更慢吗？我们持续强调【坚定政策信心，降低斜率预期】。考虑到A股的内生性盈利底将不晚于三季度到达，我们还将迎来几个月的数据下行期。当前政策的核心主旨是尽快推出已有的既定政策，新的储备政策的具体推出时点或仍需等待更细致的经济数据恶化或外部冲击落地等要素满足，我们预计或在二季度后期到三季度前期。由于关税幅度依然较高，中美谈判的超预期进展只会提前政策推出时间，并不会显著拖后。 居民边际消费倾向的提升和资产负债表的修复，背后的最重要的锚点在于“收入预期拐点”和“生活医疗底线保障”。从4.25政治局会议来看，本轮政策思路上已经抓住核心矛盾，但考虑到这两大锚点的变化并非一蹴而就，政策的推进也将是一步步稳扎稳打，我们继续建议“坚定政策信心，降低斜率预期”。 投资建议：未来投资当中“地缘风险溢价”嵌入DDM估值模型 不建议过多博弈对美暴露过高的品种（盈利有博弈空间，但估值长期来看受损）。大变局下，“变”关注地缘风险溢价下行品种，“不变”关注国内确定性和预期差。行业配置“4+1”建议：①“内循环”内需消费：服装鞋帽、汽车（包括两轮电动车）、零售、食品、美容护理和新零售；②科技成长自主可控+军工：AI+、机器人、半导体、信创、军工（导弹、无人机、卫星）；③成本改善驱动：养殖、航海装备、能源金属、饲料、贵金属；④出海结构性机会：中欧贸易关系缓和（对欧洲出口占比高品种：汽车、风电等）及小品类出海（如零食等）；⑤中长期底仓：稳定型红利、黄金、优化的高股息。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险。 【金融工程】沪深300与中证500成分股调整预测（2025年6月）——金融工程定期-20250512 魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001 |胡亮勇（分析师）证书编号：S0790522030001 沪深300指数预计有7只成分股被调整 根据中证指数公司发布的指数编制规则，我们可以对主流指数成分股的调整样本进行预测。预测窗口期通常有一个月时间，年中预测窗口期为5月，年末预测窗口期为11月。 我们预测沪深300指数总共有7只成分股面临调整，中航成飞、国货航和上海电气等个股预计将调入。 预计沪深300指数调入样本分布在交通运输和国防军工等行业，各有2只个股入选；预计调出样本以电力设备、医药生物和建筑材料行业为主，电力设备行业最多有4只个股被调出。 中证500指数预计有49只成分股被调整 我们预测中证500指数总共有49只成分股面临调整，淮北矿业、神火股份和供销大集等个股预计将调入。其中，中证500指数部分调入个股来源于沪深300指数原有成分股，如天赐材料、璞泰来和三七互娱等；中证500指数部分调出个股转为沪深300指数最新成分股，如光启技术。 预计中证500指数调入样本以电子、电力设备和计算机行业为主，调出样本以电力设备、医药生物和计算机行业为主，其中电子行业调入个股数量为12只，电力设备行业调出个股数量为9只。 沪深300和中证500指数的样本调入调出事件收益特征存在差异 总的来看，我们更推荐关注调整日之前的事件收益规律。这是因为，投资者在调整日之前便可以基于调整预测或调整公告进行提前交易。调出与调入，如期地带来了方向相反的事件收益。 调出效应：沪深300指数和中证500指数的调出样本，在调整日之前都具有负的超额收益。 调入效应：中证500指数的调入样本，在调整日之前具有正的超额收益；而沪深300指数则无较为显著的结论。 风险提示：模型测试基于历史数据，市场未来可能发生变化。 行业公司 【电力设备与新能源】氢能深度系列（二）：政策助推应用落地，氢能两轮车有望迎放量元年——行业深度报告-20250512 殷晟路（分析师）证书编号：S0790522080001 政策驱动助推氢能两轮车应用落地，0-1渗透贡献产业链增量 氢能两轮车相较锂电、铅酸车型具备能量密度、续航、环境适应性、安全性等方面优势，更适用于2B端应用场景，例如共享出行、景区交通、高端e-bike等。据我们统计，2024年国内氢能两轮车投放量接近7000辆，同比增长超230%，2024H2相关政策颁布加速，进一步助推氢能两轮车在示范场景落地，市场有望快速扩张，受益标的包括永安行、厚普股份、天能股份、神开股份和江苏神通。 落地场景：安全性突出、经济性趋近，2B端有望率先落地 安全性为B端运营核心考量因素之一，电动自行车锂电池事故频发，政府对其运营态度谨慎，而氢能两轮车在燃料扩散性、储能结构设计、热失控风险、逃生窗口时间等方面具备优势，有望替代锂电成为规模商业运营更优解。经济性方面，有望在无补贴情况下大规模应用，当前燃料电池、储氢瓶成本仍然较高，结合2026年揭榜挂帅对成本和性能的指引测算，氢能两轮车每公里成本降低至0.1805元，较锂电/铅酸车型成本高35%/13%，若叠加加氢补贴，则经济性进一步趋近现有车型。当前市场对氢能试点经济性并不苛责，有望成为落地的突破场景。 空间&驱动：共享市场渗透空间广阔，政策试点推动前期放量 2025年1月，工信部揭榜挂帅提出到2026年实现10万辆级氢燃料电池两轮车的应用规模、续航100km的氢 两轮车用储氢与燃料电池系统成本低于5000元/套、燃料电池系统寿命≥3000h。各地政府推进，北京、广西等地陆续发布支持政策，2025年1月，佛山市南海区明确到2026年/2028年/2030年末，累计投放氢能两轮车将达到2万辆/3万辆/4万辆及以上。共享电动车市场投放量约700万辆，2023-2024年氢能渗透率仅0.1%。行业发展短期依赖政策推动，预计2026年氢能两轮车投放量达到10万辆，渗透率1.4%，实现0-1增长。前期铺垫将有效助力行业降本和技术发展，我们预计2028/2030年投放量达30/70万辆，对应渗透率4.3%/10.0%；2024年市场空间为0.9亿元，到2026/2028/2030年有望增长至7.5/18.0/35.0亿元，2024-2030年CAGR达84%。远期来看，随着产业持续降本、规模效应提升，其推广有望从政策、补贴依赖走向市场化应用落地。 氢能两轮车整车制造及核心部件供应商有望首先受益 整车方面，永安行具备制氢、储氢、燃料电池、储氢瓶、整车的全链条供应能力，累计投放规模领先行业。零部件方面，集氢科技（厚普股份持股）固态储氢技术具备优势，客户已实现投放。天能股份与雅迪合作布局氢能电单车，已实现两款产品研发落地。瀚氢动力（神开股份持股）相关产品包括35MPa瓶阀和固态储氢阀。神通新能源（江苏神通持股）深耕氢能高压阀体领域，已具备量产能力。 风险提示：氢能两轮车示范投放政策支持不及预期风险，氢燃料电池等核心部件技术发展不及预期风险，氢能两轮车降本以及用氢成本降低不及预期风险。 【医药】小细胞肺癌：中国管线全球领先，研发聚焦三大新领域——行业深度报告-20250512 余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002|余克清（分析师）证书编号：S0790525010002 |汪晋（联系人）证书编号：S0790123050021 小细胞肺癌侵袭性较强，依赖系统性治疗的广泛期小肺占比约75% 小细胞肺癌（SCLC）约占肺癌总病例约15%-20%，整体侵袭性强，早期即可发生远处转移；广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）占比约75%，往往依赖系统性治疗，预后整体较差。根据美国NCCN与中国CSCO指南，ES-SCLC的一线治疗首选PD-1/PD-L1免疫疗法+双药化疗，二线推荐药物包括拓扑替康、伊立替康、芦比替定等，2024NCCN指南首次将塔拉妥单抗（CD3/DLL3双抗）列入首选方案。 针对SCLC目前已获批上市的药物主要为PD-1/PD-L1单抗，后线获批上市药物较少。进入关键性临床的在研药物主要分为三大领域：（1）ADC：多款ADC针对2LES-SCLC已进入关键性III期临床阶段，靶点覆盖B7-H3、TROP-2、EGFR/HER3等；（2）DLL3TCE：以塔拉妥单抗为代表，多款C