业绩略超预期，坪效持续提升

敬请阅读末页信息披露及免责声明 业绩略超预期，坪效持续提升 事件: 公司3月25日晚公告2017年年报：实现营业收入48.07亿元，同比增长28.76%；归母净利润3.14亿元，同比增长40.03%；归母扣非净利润3.09亿元，同比增长42.14%；EPS0.864元。 点评：  坪效提升明显，医保门店比例进一步提高 2017年综合毛利率40.04%（提升0.42pp），其中零售毛利率38.41%（提升0.62pp），2017年日均坪效63.88元/平米（60.75元/平米，2016）。三费整体费率30.99%，其中销售费用率26.92%（下降0.29pp），管理费用率4.15%，财务费用率-0.08%。毛利率提升主要原因为1）规模增加带来议价能力的提升；2）中药品类（毛利率41.08%）增速加快，达到了43.33%；3）医保门店比例进一步提升至68.37%（同比提升6.07pp）。  门店建设加速，超300家并购门店尚未交割 公司2017年共发起15项控股并购，涉及门店总数474家（已签约未交割门店307家）。截至2017年末，门店总数达2059家（含加盟店80家），全年净增加门店524家（自建门店349家，并购门店167家，新增加盟店57家，关闭49家）。  积极承接处方外流 1）公司医院周边店占公司门店总数比例已达30%，未来将力争实现二甲以上医院全覆盖；2）通过会员体系和顾客服务研究，对慢病及处方药顾客进行分析研究，开展慢病专柜、专区、专店，配备专业员工，为患者提供专业化的目标管理、用药指导和用药提醒，提升会员顾客的依从度；3）成立DTC事业部，大力推动与处方药厂家的战略合作，打造DTP专业药房。  盈利预测与评级 公司经营管理优势明显，且外延资金充裕，未来将继续通过新设和并购继续扩张。预计公司2018/2019/2020年EPS分别为1.16元/1.52元/1.90元，对应当前股价PE分别为48/37/29倍，维持公司“买入”评级。  风险提示 门店迅速扩增带来的管理压力；新收购门店整合风险；政策变动风险。 盈利预测：单位：百万元 财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 4807 6512 8302 10172 收入同比（%） 29% 35% 27% 23% 归属母公司净利润 314 421 552 690 净利润同比（%） 40% 34% 31% 25% 毛利率（%） 40.0% 39.7% 39.9% 40.2% ROE（%） 10.0% 12.1% 13.7% 14.8% 每股收益 0.86 1.16 1.52 1.90 P/E 64.52 48.00 36.65 29.30 P/B 6.39 5.74 5.00 4.31 EV/EBITDA 33 34 27 21 资料来源：Wind，华安证券研究所 益丰药房（603939） 投资评级：买入（维持） 报告日期：2018-03-26 前收盘价（元） 55.77 目标价格（元） - 股价走势： 主要数据 总股本(百万股) 362.69 A股股本(百万股) 362.69 B/H股股本(百万股) -/- 总市值（亿元） 202 A股流通比例(%) 54.8% 第一大股东 霍尔果斯济康股权投资合伙企业(有限合伙) 第一大股东持股比例 29.27% 12个月最高/最低(元) 38.53/59.39 公告点评：外延步伐加快，新设江西物流中心 ，买入，维持20180108 深度报告：精细化管理的高成长药店龙头，买入，首次覆盖20171027 医药生物行业组 联系人：方驭涛 021-60956118 Fyt0614@foxmail.com -40%-20%0%20%40%60%上证综指 益丰药房 医药生物行业 证券研究报告-公司年报点评 敬请阅读末页信息披露及免责声明 附录：财务报表预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 3,357 4,337 5,334 6,348 营业收入 4,807 6,512 8,302 10,172 现金 788 1,326 1,772 2,156 营业成本 2,883 3,927 4,990 6,083 应收账款 461 553 717 892 营业税金及附加 35 39 50 61 其他应收款 122 161 205 251 销售费用 1,294 1,748 2,221 2,716 预付账款 211 294 401 567 管理费用 199 273 350 440 存货 764 1,033 1,312 1,600 财务费用 (4) (16) (23) (29) 其他流动资产 1,010 971 927 882 资产减值损失 14 2 0 0 非流动资产 1,426 1,255 1,345 1,508 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 35 30 30 30 固定资产 314 294 274 254 营业利润 427 568 745 931 无形资产 151 141 132 123 营业外收入 4 5 5 5 其他非流动资产 961 820 939 1,130 营业外支出 3 3 3 3 资产总计 4,783 5,592 6,679 7,855 利润总额 428 570 747 933 流动负债 1,558 1,977 2,495 2,995 所得税 111 143 187 233 短期借款 0 0 0 0 净利润 317 428 560 700 应付账款 319 377 478 567 少数股东损益 4 6 8 10 其他流动负债 1,239 1,601 2,016 2,428 归属母公司净利润 314 421 552 690 非流动负债 45 72 109 131 EBITDA 468 582 751 931 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.86 1.16 1.52 1.90 其他非流动负债 45 72 109 131 负债合计 1,603 2,049 2,604 3,126 主要财务比率 少数股东权益 12 19 27 37 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 股本 363 363 363 363 成长能力 资本公积 2,007 2,007 2,007 2,007 营业收入 28.76% 35.46% 27.50% 22.52% 留存收益 797 1,155 1,679 2,322 营业利润 44.01% 32.97% 31.14% 25.03% 归属母公司股东权益 3,167 3,525 4,049 4,692 归属于母公司净利润 40.03% 34.41% 30.97% 25.08% 负债和股东权益 4,783 5,592 6,679 7,855 获利能力 毛利率(%) 40.04% 39.70% 39.90% 40.20% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 35.16% 6.52% 6.47% 6.65% 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E ROE(%) 9.98% 12.07% 13.74% 14.80% 经营活动现金流 317 402 501 508 ROIC(%) 12.40% 19.19% 16.25% 18.10% 净利润 317 421 552 690 偿债能力 折旧摊销 111 30 29 29 资产负债率(%) 33.52% 36.64% 38.98% 39.80% 财务费用 (17) (16) (23) (29) 净负债比率(%) 14.42% 7.82% 6.79% 9.48% 投资损失 (35) (30) (30) (30) 流动比率 2.16 2.19 2.14 2.12 营运资金变动 422 (11) (35) (162) 速动比率 1.66 1.67 1.61 1.59 其他经营现金流 (481) 8 8 10 营运能力 投资活动现金流 (149) 85 25 21 总资产周转率 1.07 1.26 1.35 1.40 资本支出 0 (7) (5) (9) 应收账款周转率 16.42 17.81 18.36 17.65 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 17.04 18.73 19.42 19.47 其他投资现金流 (149) 92 30 30 每股指标（元） 筹资活动现金流 (54) (48) (5) (17) 每股收益(最新摊薄) 0.86 1.16 1.52 1.90 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.87 1.11 1.38 1.40 长期借款 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 8.73 9.72 11.16 12.94 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 64.5 48.0 36.7 29.3 其他筹资现金流 (54) (48) (5) (17) P/B 6.4 5.7 5.0 4.3 现金净增加额 114 440 522 512 EV/EBITDA 33.13 34.43 26.53 21.35 资料来源：Wind，华安证券研究所 敬请阅读末页信息披露及免责声明 投资评级说明 以本报告发布之日起12个月内，证券（或行业指数）相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 信息披露 分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会