AI赋能，全面布局认知障碍数字疗法

495.2% 202320242025E2026E2027E6712224643964482.0%101.5%78.2%46.7%-359-198-113-533480.144.027.615.510.6 胡泽宇CFA医药分析师ryan_hu@spdbi.com(852) 2808 6446阳景首席医药分析师Jing_yang@spdbi.com(852) 280864342025年5月9日评级目标价（港元）潜在升幅/降幅目前股价（港元）52周内股价区间（港元）总市值（百万港元）近3月日均成交额（百万港元）注：数据截至2025年5月7日市场预期区间SPDBI目标价目前价注：数据截至2025年5月7日资料来源：Bloomberg、浦银国际股价表现注：数据截至2025年5月7日资料来源：Bloomberg、浦银国际5.96.16.36.56.70246801/2502/2503/25脑动极光(6681.HK)相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴）(港元) 04/25 7.5+27%5.923.13-7.817,4966市场预期区间HKD7.5HKD7.57.37.50%50%100%150%05/25 HKD7.5HKD5.96.97.1 2025-05-09财务报表分析与预测利润表(百万人民币）2023A营业收入67营业成本-35毛利润32销售费用-38管理费用-54研发费用-91核心营业利润-151利息支出-20利息收入2应占联营公司损益0其他-189利润总额-359所得税0净利润-359减：少数股东损益0归母净利润-359资产负债表(百万人民币）2023A货币资金58应收票据及应收账款76存货0其他流动资产169流动资产合计303固定资产24无形资产4其他非流动资产64非流动资产合计92短期借款22应付票据及应付账款43其他流动负债328流动负债合计393长期借款329其他非流动负债5非流动负债合计334实收资本(或股本)0未分配利润-332少数股东权益0所有者权益合计-332E=浦银国际预测资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 2025-05-09目录我国认知障碍患者基数巨大，数字疗法提供新治疗模式.................................................................4认知障碍数字疗法属新兴技术，行业仍处发展早期.........................................................................6数字疗法竞争格局.............................................................................................................................7公司产品全面覆盖认知障碍，多个临床试验结果提供数据支撑....................................................13产品全面覆盖认知障碍适应症，有望充分享受先发优势.......................................................13AI赋能，诊断准确度、效率及治疗功效表现优异..................................................................16财务和估值分析..............................................................................................................................23投资风险.........................................................................................................................................25SPDBI乐观与悲观情景假设.............................................................................................................27 3 2025-05-094我国认知障碍患者基数巨大，数字疗法提供新治疗模式认知障碍指神经认知领域（如复杂注意力、执行功能、感知运动、学习及记忆）的缺陷导致认知功能下降。轻度病例涉及认知功能的改变，但患者仍能进行日常活动；中期病例可能表现出健忘加重、交流困难、漫无目的游荡；重症患者可能表现出无法辨认朋友及家人、失禁、行为日益异常。根据导致认知障碍的不同病因，认知障碍主要可分为：1.血管疾病导致的认知障碍（VDCI；2023年我国患病人数达7,760万）：由大脑血流受阻而造成脑损伤（中风、脑出血等等）引起。VDCI的症状包括意识模糊、注意力不集中、步态不稳、记忆障碍等。非痴呆型血管性认知障碍（VCIND）为轻度血管性认知障碍（VCI），属于VDCI的一种；2.神经退行性疾病导致的认知障碍（NCI；2023年我国患病人数达7,410万）：由对脑细胞造成渐进性损害的疾病引起，会导致长期认知下降，其中阿尔茨海默病（AD）及遗忘性轻度认知障碍（AMCI）为常见类型；3.精神疾病导致的认知障碍（PCI；2023年我国患病人数达5,020万）：由精神障碍（抑郁、焦虑等）引起，可影响大脑处理信息的能力，导致记忆、注意力及决策问题。精神障碍疾病非常普遍，根据Frost & Sullivan数据，全球每八个人就有一人受到精神障碍疾病影响，其中焦虑症及抑郁症最为常见；4.儿童发育缺陷导致的认知障碍（CDDCI；2023年我国患病人数达1.4亿）：指儿童出生时或生长发育过程中出现的结构或功能异常，干扰其正常的生理或心理发育。这些缺陷会导致智力、语言及感知运动等认知发展的许多领域出现不足，可由遗传、环境、药物、脑损伤及免疫缺陷等多种因素引起，主要包括注意缺陷多动障碍（ADHD）、阅读障碍及自闭症等。我国认知障碍患者基数巨大，数字疗法市场规模处于快速增长期。根据Frost& Sullivan数据，2023年中国的血管疾病导致的认知障碍（VDCI）、神经退行性疾病导致的认知障碍（NCI）、精神疾病导致的认知障碍（PCI）和儿童发育缺陷导致的认知障碍（CDDCI）四种主要认知障碍的患病人数合计为3.45亿人，预计2030年将进一步增至3.86亿人，2023-25E/2025-30E CAGR约为1.6%/1.6%。从市场规模维度看，2023年中国认知障碍数字疗法的市场规模为人民币2.7亿元，预计2030年将增至人民币89亿元，2023-25E/2025-30ECAGR为97%/54%。 2025-05-09资料来源：Frost & Sullivan、浦银国际数字疗法提供了传统疗法以外的新选择。认知障碍目前还没有标准的治疗疗法，现有药物治疗主要包括胆碱酯酶抑制剂、安理申、加兰他敏、艾斯能及美金刚等药物。然而药物治疗的有效性可能仅限于改善由神经退行性疾病（如阿尔茨海默病和帕金森病）导致的认知障碍患者的病情。数字疗法（指由软件驱动，通过收集病人的各种输入的图片、文字、语音和视频等数据评估病情，并将现有的医疗原则、指导或标准化治疗方案数字化为软件驱动的干预措施）的出现提供了药物治疗以外的一种新选择。数字疗法较传统认知障碍测评及治疗方案的优势在于：1）病情测评更及时高效：老年人群中出现认知障碍的情况较为常见，然而传统的测评方法（诊断量表、病史评估、神经系统检查和生物标志物检查等）复杂且耗时，并不适合用于大规模筛查，而数字疗法可以将部分工作计算机化，使得测评过程更加高效，同时也可以更及时监测用户的认知功能，从而不会错过最佳治疗窗口期。2）传统疗法仍较局限，数字疗法提供了治疗新选择：许多认知障碍疾病的机制尚不明确，传统的认知障碍治疗方法存在局限性，只能在一定程度上推迟病情发展。而心理健康治疗等非药物治疗方案也存在医疗保健提供商稀缺、费用昂贵等局限性。认知障碍数字疗法是一种有前景的替代疗法，通过结合AI及VR等技术，可以提供可能更加有效的干预。认知障碍数字疗法还可以提供一对多治疗及非监督式认知训练，减少对医务人员的需求。 5 2025-05-096认知障碍数字疗法属新兴技术，行业仍处发展早期数字疗法在全球范围内仍属于新兴技术。全球数字疗法市场较为分散，由许多提供多种医疗级和非医疗级产品的参与者组成，提供的产品主要包括：1）认知训练互动游戏；2）认知行为疗法；3）健康监测；4）其他种类数字疗法。产品适应症主要涵盖ADHD、糖尿病、高血压、失眠及焦虑等。2015年FDA批准首个数字疗法用于测试及监测血糖，而在认知障碍数字疗法领域，2017年reSET成为首个通过FDA认证的用于认知行为疗法的交互式数字疗法。在中国，目前已有包括脑动极光在内的超50名参与者的超100款认知障碍数字疗法产品已获国家药监局或其地方监管部门批准。认知障碍数字疗法有望受益于“患者基数大+治疗渗透率提升+国家政策支持”逻辑：1.患病人数巨大且持续上升：根据Frost & Sullivan数据，中国四种主要类型认知障碍（PCI、NCI、VDCI、CDDCI）的总体患病人数逐步上升，预计将由2023年3.45亿人增加至2030年的3.86亿人；2.市场渗透率有望提高：根据Frost & Sullivan的专家访谈结果，医学界越来越认识到数字疗法是治疗认知障碍的一种可行疗法，数字疗法具备的优势可与传统疗法相辅相成，数字疗法治疗认知障碍的市场渗透率有望逐步提高；3.国家政策支持：近年来，国务院和地方政府出台了促进数字疗法发展的政策。如2022年2月，国家发改委发布《十四五生物经济发展规划》，旨在拓展智能手术机器人、粒子放疗及数字疗法等先进治疗技术的临床应用。2023年12月，国家发改委发布《横琴粤澳深度合作区建设总体方案》，强调支持合作区发展移动医疗及数字疗法。此外，国家卫健委等15个部门于2025年1月发布《应对老年期痴呆国家行动计划（2024—2030年）》（链接），在痴呆防控科学知识普及、老年人认知功能筛查、老年期痴呆风险人群早期干预等方面提出具体目标。 2025-05-09数字疗法竞争格局根据Frost & Sullivan的资料，脑动极光是中国首家开发出针对认知障碍的医疗级数字疗法产品的公司。目前，中国有包括脑动极光在内的超50名参与者的认知障碍数字疗法产品已获国家药监局或其地方监管部门批准。我国4类主要认知障碍类型的数字疗法竞争格局如下：VDCI数字疗法竞争格局：包括脑动极光在内的超20家公司的VDCI数字疗法产品已获得国家药监局或其地方监管部门的批准。图表3：主要已获批的VDCI数字疗法产品产品名称公司获国家药监局批准的VDCI数字疗法产品认知功能辅助筛查评估软件**脑动极光医疗科技有限公司基本认知能力测验软件**脑功能信息管理平台软件系统**认知功能筛查测评与训练软件南京健脑健康科技有限公司认知康复训练与评估系统卓道医疗科技（浙江）有限公司认知功能康复软件长沙元颐科技有限公司认知障碍康复评估训练系统翔宇医疗设备股份有限公司认知功能训练系统长沙华鹊景医疗科技有限公司认知康复训练与评估软件长沙龙之杰科技有限公司VR认知能力评估与训练软件湖南心景医疗器械有限公司认知功能障碍评估与训练软件湖南万物成理医疗科技有限公司VR认知功能康复软件湖南赛翁思医疗器械有限公司认知功能评估训练软件长沙脑吾脑网络科技有限公司言语认知康复训练系统上海中医大资产经营有限公司认知康复训练系统认知障碍康复评估训练系统河南翔宇医疗设备股份有限公司VR认知功能康复软件湖南露电医疗科技有限公司成人认知能力