成本红利释放，新品拓展可期
请务必阅读正文后的重要声明部分西 南证券研究院[Table_Author]分析师：朱会振执业证号：S1250513110001电话：023-63786049邮箱：zhz@swsc.com.cn分析师：杜雨聪执业证号：S1250524070007电话：023-63786049邮箱：dyuc@swsc.com.cn[Table_QuotePic]相 对指数表现数据来源：聚源数据基 础数据[Table_BaseData]总股本(亿股)流通A股(亿股)52周内股价区间(元)总市值(亿元)总资产(亿元)每股净资产(元)相 关研究[Table_Report]1.李子园（605337）：毛利率持续提升，费用投入拉低净利率(2024-09-06)净利润0.7亿元，同比+16.2%。货架电商，不断提高复购率。为20.7%，同比+3.6pp。2024A14.150.22%归属母公司净利润（亿元）2.24-5.55%0.5712.94%222.86-36%-25%-13%-2%10%21%24/524/724/9李子园33279 投资要点[Table_Summary]渠道放量。及预期。[Table_MainProfit]指标/年度营业收入（亿元）增长率增长率每股收益EPS（元）净资产收益率ROEPEPB数据来源：Wind，西南证券 24/1125/1 13.943.947.96-15.1548.8330.124.48 请务必阅读正文后的重要声明部分盈利预测与估值关 键假设：1）含乳饮料运作时间久、品牌基础较好，伴随渠道拓展仍有预计保持相对平稳，预计2025-2027年销量分别同比+1.5%、1.0%、0.8%，吨单价分别同比+3.0%、+2.0%、+1.0%，吨成本分别同比-1.0%、-1.0%、-1.0%。2）其他饮料整体规模较小，近年来公司持续加强新品研发，未来伴随渠道推广有望保持较高增速，预计2025-2027年销量分别同比+150.0%、50.0%、30.0%，吨单价分别同比+20.0%、+10.0%、+10.0%，吨成本分别同比+5.0%、+10.0%、+10.0%。表1：主营业务收入及毛利率百 万 元合 计营业收入yoy营业成本毛利率含 乳 饮 料收入yoy成本毛利率销量（吨）yoy吨单价（元/吨）yoy吨成本（元/吨）yoy乳 味 风 味 饮 料收入yoy成本毛利率复 合 蛋 白 饮 料收入yoy成本毛利率其 他饮 料收入yoy 2024A2025E2026E2027E1,415.11,532.71,647.71,752.50.2%8.3%7.5%6.4%862.0897.8945.4995.439.1%41.4%42.6%43.2%1,354.11,415.61,458.41,484.7-1.9%4.5%3.0%1.8%814.8818.7818.6816.939.8%42.2%43.9%45.0%251,717255,493258,048260,1120.4%1.5%1.0%0.8%5379.45,5415,6525,708-2.3%3.0%2.0%1.0%3236.83,2043,1723,141-7.7%-1.0%-1.0%-1.0%11.115.020.025.231.0%35.0%33.0%26.1%10.714.318.823.53.8%4.8%5.8%6.8%6.47.48.28.818.3%15.5%11.2%7.1%6.16.97.68.04.9%6.7%7.6%8.5%36.6109.7181.1258.9271.0%200.0%65.0%43.0% 请务必阅读正文后的重要声明部分可比公司方面，我们以香飘飘、养元饮品、承德露露作为可比公司。考虑到公司渠道积极求变，品牌升级焕新，核心市场深挖潜力，规模化优势下成本持续下降，利润端提升可期。故给予公司2025年24倍估值，对应目标价15.36元，维持“买入”评级。表2：可比公司一致性预期证 券 代 码证 券 简 称股价（元 ）归 母 净 利 润 （ 亿 元 ）2024A2025E2026E2027E2024A2025E603711.SH香飘飘13.012.532.562.963.182323603156.SH养元饮品23.8517.2113.5613.9315.051722603156.SH承德露露9.456.667.258.148.401414平均值1820605337.SH李子园12.552.242.522.783.062220数据来源：Wind，西南证券整理 请务必阅读正文后的重要声明部分分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。公 司 评 级行 业 评 级重要声明西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 请务必阅读正文后的重要声明部分西南证券研究院上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025西南证券机构销售团队[Table_SalesPerson]区 域姓 名上 海蒋诗烽崔露文李煜田婧雯汪艺欧若诗李嘉隆龚怡芸蒋宇洁北 京李杨张岚杨薇姚航张鑫王一菲王宇飞马冰竹 职 务总经理助理、销售总监销售副总监资深销售经理高级销售经理高级销售经理销售经理销售经理销售经理销售经理销售总监销售副总监资深销售经理资深销售经理高级销售经理高级销售经理高级销售经理销售经理 021-6841530915642960315188017325111881733740813127920536182237699691580050722313524211935159058515691860113936218601241803156522857021565202667715981953220180400603591850098186613126590325
