点评报告（一）一次性因素影响25年一季度业绩

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 一次性因素影响25年一季度业绩 ——春秋航空点评报告（一） 华西证券交运行业首席分析师：游道柱 邮箱：youdz@hx168.com.cn SACNO：S1120522060002 2025年5月9日 利预测，预计26-27年营收为267.40亿元、302.48亿元，EPS为3.47元、4.12元，对应2025年5月9日54.44元/股收盘价，PE分别为 19.78/15.70/13.22倍，维持“买入”评级。 风险提示： •宏观经济增长不及预期、油价大幅上涨或汇率大幅度贬值 1 本篇报告主要观点 事件概述： •公司披露24年报及25年一季报：24年营收200亿元（+11.5%），归母净利润22.73亿元（+0.69%）。25Q1营收53.17亿元（+2.88%）， 归母净利润6.77亿元（-16.39%）。 主要观点： •一次性因素影响25Q1业绩。24年角度，在飞机架次相较19年底增长38.7%、飞机日均利用小时相较19年下降17.3%情况下，公司ASK相较19年增长26.1%（621.5亿座公里，同比增长16.1%）。在行业“以价换量”大环境下，公司平均客公里收益同比下降6.5%，全年客座率91.49%（相较23年提升2.1个百分点），扣油座公里收益同比下降7.8%；25Q1角度，因搭载的leap-1a发动机维修，25年前13周公司平均停场飞机为8架（约占比6%），25Q1公司ASK同比增长仅6.9%。在一季度行业延续价跌的趋势下，公司一季度客公里收益同比下降3.1%，扣油座公里收益同比下降0.16%。最终25Q1税前利润8.92亿元（+0.5%），因所得税率的影响，归母净利润同比下降16.39%。 •能力建设在持续推进。截止24年底，公司合计129架飞机（其中12架240座级A321neo），同比增长6.6%，刚好完成23年初制定的24年机队增长计划。根据24年报，预计25年、26年机队规模为134架、146架（23年初计划，25年、26年机队规模为141架、155架）；公司机长培养在持续推进，截止24年底公司可用机长605人，同比增长9.2%，此外公司截止24年底可用副驾驶和待改装驾驶员合计1023人。在机队和机长两项能力的支撑下，25Q1公司在上海浦东机场运力市占率从去年同期8.06%提升至8.21%、在上海虹桥机场运力市占率从去年同期9.46%提升至9.63%。 •我们预计公司25年盈利预测依旧有上修的概率。假设leap-1a发动机维修对停场飞机影响在二季度逐渐消退，按照25年全年平均客公里收益下降0.27%、航空煤油全年均值5600元/吨（同比下降11.24%）计算，预计25年公司归母净利润为26.92亿元。在此基础上，客公里收益增长2%或航空煤油下降5%，归母净利润将增厚3.3亿元、2.3亿元（所得税率按照25%计算）。 投资建议： •作为国内低成本航司的龙头，春秋航空将充分享受未来中国民航出行大众化的红利。考虑核心假设票价和油价的变化情况，我们调整25年盈利预测，预计25年营收从270.74亿元下调至224.37亿元，预计25年公司EPS从4.59元下调至2.75元，新增26年、27年盈 2 本篇报告主要观点 盈利预测与估值 财务摘要 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 17,938 20,000 22,437 26,740 30,248 YoY（%） 114.3% 11.5% 12.2% 19.2% 13.1% 归母净利润（百万元） 2,257 2,273 2,692 3,393 4,028 YoY（%） 174.4% 0.7% 18.4% 26.0% 18.7% 毛利率（%） 13.5% 12.9% 15.6% 16.4% 17.2% 每股收益（元） 2.31 2.33 2.75 3.47 4.12 ROE 14.3% 13.1% 13.5% 14.6% 14.8% 市盈率 23.57 23.36 19.78 15.70 13.22 资料来源：公司公告，华西证券研究所 附图春秋航空主要经营指标变化趋势 图表：2019-2024年春秋航空飞机架次增幅等变化趋势 80.0%12 图表：2018-2024年春秋航空可用机长变化趋势 700 605 15.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 10600 2019 2020 2021 2022 2023 2024 8500 400 6 300 4 200 2100 00 452489 547554 506501 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 飞机架次同比（%）利用小时同比（%） ASK同比（%）利用小时（小时，右轴） 2018201920202021202220232024 可用机长（人）同比（%） 14 12 10 8 6 4 2 0 11 10.5 10 9.5 9 8.5 87.5 7 6.5 6 3 资料来源：航班管家，华西证券研究所 资料来源：航班管家，华西证券研究所 第1周 第2周第3周第4周第5周第6周第7周第8周第9周第10周第11周第12周第13周第14周第15周第16周第17周第18周 2025-01-01 2025-01-05 2025-01-09 2025-01-13 2025-01-17 2025-01-21 2025-01-25 2025-01-29 2025-02-02 2025-02-06 2025-02-10 2025-02-14 2025-02-18 2025-02-22 2025-02-26 2025-03-02 2025-03-06 2025-03-10 2025-03-14 2025-03-18 2025-03-22 2025-03-26 2025-03-30 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：中国民用航空局，华西证券研究所 图表：25年春秋航空停场飞机变化趋势（架）图表：25年Q1春秋航空飞机的单日利用率变化趋势（小时） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 4 附表财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现金流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 20,000 22,437 26,740 30,248 净利润 2,273 2,692 3,393 4,028 YoY(%) 11.5% 12.2% 19.2% 13.1% 折旧和摊销 2,809 1,935 2,130 2,280 营业成本 17,412 18,941 22,351 25,033 营运资金变动 375 -2,477 2,161 -1,440 营业税金及附加 38 45 53 60 经营活动现金流 5,895 2,595 8,114 5,253 销售费用 249 278 326 363 资本开支 -7,213 -1,500 -2,500 -2,500 管理费用 273 298 348 384 投资 19 0 0 0 财务费用 266 314 348 378 投资活动现金流 -9,893 -1,500 -2,500 -2,500 研发费用 161 179 214 242 股权募资 0 -190 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 -1,376 0 -1,000 -2,000 投资收益 -13 0 0 0 筹资活动现金流 -349 -636 -1,431 -2,386 营业利润 2,649 3,547 4,464 5,300 现金净流量 -4,309 459 4,183 367 营业外收支 4 0 0 0 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 利润总额 2,653 3,547 4,464 5,300 成长能力（%） 所得税 381 855 1,071 1,272 营业收入增长率 11.5% 12.2% 19.2% 13.1% 净利润 2,273 2,692 3,393 4,028 净利润增长率 0.7% 18.4% 26.0% 18.7% 归属于母公司净利润 2,273 2,692 3,393 4,028 盈利能力（%） YoY(%) 0.7% 18.4% 26.0% 18.7% 毛利率 12.9% 15.6% 16.4% 17.2% 每股收益 2.33 2.75 3.47 4.12 净利润率 11.4% 12.0% 12.7% 13.3% 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 总资产收益率ROA 5.2% 6.0% 6.9% 7.9% 货币资金 10,224 10,683 14,866 15,233 净资产收益率ROE 13.1% 13.5% 14.6% 14.8% 预付款项 399 379 671 751 偿债能力（%） 存货 355 276 469 366 流动比率 1.33 1.76 1.83 2.05 其他流动资产 1,035 2,282 1,465 2,633 速动比率 1.18 1.61 1.65 1.87 流动资产合计 12,013 13,620 17,470 18,983 现金比率 1.13 1.38 1.56 1.65 长期股权投资 6 6 6 6 资产负债率 60.3% 55.8% 52.7% 46.4% 固定资产 24,922 24,987 25,858 26,578 经营效率（%） 无形资产 733 733 733 733 总资产周转率 0.45 0.51 0.57 0.60 非流动资产合计 31,822 31,388 31,758 31,978 每股指标（元） 资产合计 43,835 45,008 49,228 50,961 每股收益 2.33 2.75 3.47 4.12 短期借款 629 629 629 629 每股净资产 17.76 20.32 23.79 27.91 应付账款及票据 1,443 872 1,860 1,200 每股经营现金流 6.02 2.65 8.29 5.37 其他流动负债 6,977 6,219 7,059 7,424 每股股利 0.82 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 9,049 7,720 9,548 9,253 估值分析 长期借款 13,812 13,812 12,812 10,812 PE 23.36 19.78 15.70 13.22 其他长期负债 3,594 3,594 3,594 3,594 PB 3.25 2.68 2.29 1.95 非流动负债合计 17,405 17,405 16,405 14,405 负债合计 26,454 25,125 25,953 23,658 股本 979 975 975 975 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 17,381 19,882 23,275 27,303 负债和股东权益合计 43,835 45,008 49,228 50,961 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明 公司评级标准投资评级说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱